资金面系列报告之二：公募对哪些行业有强话语权？

2024年5月19日 策略研究 公募对哪些行业有强话语权？ ——资金面系列报告之二 要点 公募行为对重仓行业表现影响仍然明显 公募对于市场整体定价权有所降低，但其边际变化仍对部分行业表现影响较大。资金存量博弈的背景下，公募基金持股占市场流通市值的比例降低，公募买卖行为对市场整体影响减弱。但从行业的视角，公募重仓行业持股占行业流通市值的比例较大，其变化对部分行业表现仍影响明显。 公募行为与哪些行业表现高度相关？ 公募行为与各行业表现的相关度是动态变化的，公募行为阶段性与食品饮料、社会服务以及建筑材料等行业有强相关性。长期维度下公募对各行业的持仓变动较大，其买卖行为与行业表现的相关性也是动态变化的。一级行业中，公募行为阶 段性与食品饮料、社会服务以及建筑材料的表现有强相关度；二级行业中，公募行为阶段性与白酒、能源金属、保险和消费电子的表现有强相关度。 公募持仓占行业流通市值比重是相关度的关键，其边际变化更值得关注。静态角度，公募行为与行业表现的相关度和公募持仓占该行业流通市值的比重有较好的相关性。公募持仓占行业流通市值比重超过6%的行业，公募行为与行业表现的整体相关度基本都超过65%。动态角度，公募行为与行业表现相关性最好的阶段，基本都发生在公募持仓占行业流通市值比重快速变化的区间。 公募对各行业持仓比例指标可以作为辅助参考。对于一级行业，公募与行业表现的相关度和持仓比例并没有明显关系，但细分至二级行业，相关度与公募对应行业的持仓比例有明显指数相关关系，可以作为辅助参考。 食品饮料、建筑材料以及家用电器等是与公募强相关的行业。根据公募行为与行业表现相关度以及相关度的稳定度，将行业划分为公募强相关、阶段性相关以及弱相关行业。一级行业中，食品饮料、建筑材料、家用电器等行业是公募强相关行业；二级行业中，白酒Ⅱ、水泥、能源金属、保险Ⅱ等行业是公募强相关行业。 公募强/弱相关行业表现差异受哪些因素影响？ 公募强相关行业在公募增量、持仓集中度高、经济上行以及流动性宽松时期表现优于公募弱相关行业。从静态和动态相关度两个角度，对公募强/弱相关行业表现差异的影响因素进行分析。基金发行增加和公募持仓市值占市场总市值比例较 高时，公募强相关性行业表现更好。公募强相关行业表现对公募持仓的集中度变化更为敏感，集中度上升时强相关行业明显跑赢。公募强相关行业在经济上行以及流动性宽松时期也表现更好。 公募持续加仓的强相关行业家用电器值得重点关注，获持仓增配且与公募行为相关度提升明显的有色金属行业也值得关注，另外关注其他增量资金的主要增配方向，包括食品饮料、银行以及电子。公募一季报的角度，家用电器、银行、电力 设备和传媒四个公募强相关行业得到加仓，后续表现值得期待。公募加仓趋势的角度，有色金属、公用事业以及家用电器行业持续多季度获得增仓，重点关注强相关行业家用电器。公募相关度的角度，有色金属行业与公募行为的相关度逐季提升明显。其他资金的角度，北上资金和保险资金可能会是未来市场资金面的主要增量，今年均集中加仓食品饮料、银行以及电子行业。 风险分析：公募行业配置发生大幅转向；其他机构资金规模发生较大变动；历史规律未来或不适用。 作者 分析师：张宇生 执业证书编号：S0930521030001021-52523806 zhangys@ebscn.com 联系人：张卓然 021-52523418 zhangzhuoran@ebscn.com 目录 1、公募行为对重仓行业表现影响仍然明显5 2、公募行为与哪些行业表现高度相关？8 2.1如何定义公募行为与行业表现的相关度大小？8 2.2公募行为与各行业涨跌的相关度存在动态变化9 2.3公募持仓占行业流通市值比重是相关度的关键，持仓比例作为辅助13 2.4对一二级行业进行相关度强弱分类17 3、公募强/弱相关行业表现差异受哪些因素影响？19 3.1不同资金环境下，公募强/弱相关行业表现差异明显19 3.2公募强相关行业对公募持仓集中度更加敏感21 3.3公募强相关行业在经济上行以及流动性宽松时期表现更好23 3.4公募持续加仓的强相关行业值得关注25 4、风险提示27 中庚基金 图目录 图1：2023年偏股型基金表现整体不及wind全A5 图2：偏股型基金表现不佳与机构重仓股表现不佳有关5 图3：上交所口径下机构资金持股规模提升明显6 图4：公募基金占机构资金比重有所下降6 图5：公募持股占市场流通市值比重下降6 图6：食饮、家电和有色金属等行业的公募持仓占行业流通市值比例仍较高6 图7：食品饮料行业公募超配比例与行业超额收益有较好的相关性7 图8：医药生物行业公募超配比例与行业超额收益有较好的相关性7 图9：电力设备行业公募超配比例与行业超额收益有一定的相关性7 图10：电子行业公募超配比例与行业超额收益有一定的相关性7 图11：公募对于各行业的实际加减仓规模与行业超额收益的相关系数8 图12：公募对于各行业的实际加减仓规模与行业超额收益的同向比例8 图13：2022Q1-2022Q4公募加减仓与国防军工表现滚动三年的同向比例和相关系数变化出现明显背离9 图14：2015Q3-2018Q2公募加减仓与非银金融表现滚动三年的同向比例和相关系数变化出现明显背离9 图15：公募行为与消费行业表现的动态相关度情况10 图16：公募行为与科技制造行业表现的动态相关度情况10 图17：公募行为与周期行业表现的动态相关度情况11 图18：公募行为与金融地产以及其他行业表现的动态相关度情况11 图19：公募行为与重点二级行业表现的动态相关度情况12 图20：公募行为与行业的相关度和公募持仓占行业流通市值比重有一定的相关性13 图21：公募持仓占流通市值比重较高且变动的时期公募行为与建材行业表现相关性较强14 图22：公募持仓占流通市值比重较高且变动的时期公募行为与传媒行业表现相关性较强14 图23：公募与二级行业相关度与公募持仓占行业流通市值比重有一定的相关性14 图24：公募行为与一级行业相关度和公募持仓比例相关性比较一般15 图25：公募行为与二级行业相关度和公募持仓比例有较好相关性15 图26：公募行为与食品饮料行业的高相关度主要来自其持仓比例的快速变动16 图27：公募行为与电力设备行业的相关度变动主要来自对二级行业的配置变化16 图28：公募行为与电网设备在2014-2015年具有高相关度16 图29：2018年以来公募行为与光伏设备的相关度提升明显16 图30：公募与电子行业的高相关度主要来自高位流通市值比重的快速变化17 图31：一级行业的公募相关度分类18 图32：二级行业的公募相关度分类18 图33：新发基金规模较高时期公募强相关行业表现较好19 图34：基金发行增加时公募强相关行业涨幅更高19 图35：公募持仓占市场总市值较高的阶段强相关行业表现较好20 图36：动态相关度角度下，新发基金较高的时期公募强相关行业表现较好20 图37：动态相关度角度下，公募持仓占比升高时公募强相关行业表现较好20 图38：二级行业中，新发基金快速提升过程中公募强相关行业表现更好21 图39：二级行业中，公募持仓市值占市场流通市值比重快速提升过程中公募强相关行业表现更好21 图40：公募资金抱团效应明显22 图41：公募强相关行业表现对于公募持仓集中度敏感（一级行业）22 图42：公募强相关行业表现对于公募持仓集中度敏感（二级行业）22 图43：2019年起公募强相关行业对持仓集中度的敏感程度有所降低23 图44：一级行业的角度，公募强相关/弱相关行业表现走势与PMI有一定相关性24 图45：二级行业角度，公募强相关/弱相关行业表现走势与PMI有一定相关性24 图46：动态相关度视角，公募强/弱相关行业表现也与PMI走势有关24 图47：美债利率大幅下降时公募强相关行业表现较好（一级行业）25 图48：美债利率大幅下降时公募强相关行业表现较好（二级行业）25 图49：公募一季度主要加仓有色金属、家用电器以及公用事业25 图50：公募近期连续加仓有色金属、公用事业以及家用电器26 图51：有色金属行业与公募行为的相关度逐季提升明显26 图52：北向资金今年主要加仓银行、食饮和电子行业27 图53：保险资金一季度主要买入食品饮料、银行以及电子行业27 1、公募行为对重仓行业表现影响仍然明显 2023年我国市场逆机构化现象明显，偏股型基金表现不佳。2023年平衡混合型、灵活配置型、普通股票型及偏股混合型基金指数全年涨跌幅分别为-8.1%、 -9.1%、-11.7%及-13.5%，同期wind全A指数的涨跌幅为-5.2%，公募偏股型基金显著跑输市场整体。而偏股型基金的弱势，主要与机构重仓股表现不佳有关，从走势上可以看到，2023年以来机构重仓股的表现大多数时候均落后于wind全A指数。 图1：2023年偏股型基金表现整体不及wind全A图2：偏股型基金表现不佳与机构重仓股表现不佳有关 1.0% -1.0% -3.0% -5.0% -7.0% -9.0% -11.0% -13.0% -15.0% 2023年偏股型基金表现普遍偏弱 1.15 1.10 1.05 1.00 0.95 0.90 万得全A万得金仓100平衡混合型基金指数灵活配置型基金指数普通股票型基金指数偏股混合型基金指数 万平灵普偏 得衡活通股 A 全混配股混 合置票合 型型型型 基基基基 金金金金 指指指指 数数数数 0.85 0.80 0.75 2023-012023-022023-042023-052023-072023-082023-092023-112023-122024-022024-04 资料来源：wind，光大证券研究所资料来源：wind，光大证券研究所，注：将各指数2023年1月1日收盘价设为1，其它 交易日收盘价以此为基础进行了标准化；数据截至2024年4月30日 公募基金为机构资金中持股规模最大的机构，对市场整体定价有一定的相关度。伴随A股市场机构化的进程，机构投资者持股在2018-2021年提升显著，而其中公募基金是重要的推动力量。2019-2020年，公募持股规模扩张明显，尤 其是宏观环境宽松与机构化发展共同推动公募基金规模快速增长，易方达、南方基金等多家大型基金公司接入支付宝平台，网络申赎基金的形式冲击了传统金融交易方式，大幅吸引居民财富向金融资产尤其是权益市场倾斜。在当前时点，公募基金仍然是我国规模最大的机构资金（除一般法人外），截至2024年一季度，持股规模占机构资金总规模的7.6%，对市场整体定价有一定的影响。 资金存量博弈的背景下，公募基金持股占机构资金以及全市场流通市值的比例开始降低。2023年起，市场资金面明显进入存量博弈的阶段，而在公募基金 缺少“赚钱效应”驱动下，缺乏增量机会，占机构资金比重有明显下滑。而按照流通市值的口径考察，2023年公募机构持股占流通市值的比重也有所降低。若选择总市值作为分母，存在的缺点在于很大一部分市值持有人为一般法人，即企业大股东的有限售条件股权份额，其往往对于市场的成交额贡献度较低。因此剔除这一口径后，对于公募机构持股占流通市值比例进行考察。从当前不同类型的机构持股比例来看，截至2023年底，公募基金持股占市场流通市值比例为7.7%，私募、陆股通与险资三者的持股比例分别为8.7%、3.2%、4.9%。公募的持股比例较2022年四季度的高点有所回落，而私募持股占流通市值的比重有所增加，公募行为对于市场整体表现的相关度可能降低。 行业的层面，公募重仓行业在行业流通市值中所占比重仍较大，其边际变化对行业表现仍有影响。2024年一季度，公募对于食品饮料、家用电器以及有色金属行业的持仓市值占行业流通市值的比例较高，分别达到9.0%、7.9%和 6.4%，而非银金融、建筑装饰以及银行等行业的公募持仓市值占行业流通市值 的比例较低，分别为0.5%、1.5%和1.7%。虽然当前公募基金总量边际变化可能较小，但对于公募重仓的行业，公募基金一方面对于行业股