规模扩张驱动收入增长，利息支出仍拖累业绩

证券研究报告 2024年05月10日 │ 锦江酒店(600754) 规模扩张驱动收入增长，利息支出仍拖累业绩 事件： 公司发布2024年第一季度报告。24Q1公司实现收入32.1亿元/YoY+6.8%，归母净利润为1.9亿元/YoY+34.6%；扣非归母净利润为0.6亿元/YoY-31.2%。 直营酒店收入端存压，处置物业增厚业绩 拆分收入端，24Q1公司全服务酒店/有限服务境内/有限服务境外/餐饮收入分别为0.4/22.6/8.8/0.6亿元，同比分别+112.8%/+7.0%/+6.1%/+6.4%。结合经营数据，预计酒店收入增长由加盟酒店规模扩张驱动；直营酒店收入端仍存压力。利润侧，归母净利润与扣非间存在明显差异的原因在于：卢浮集团处置若干酒店物业取得处置收益。 RevPAR同比下滑，结构升级继续推进 24Q1境内有限服务型酒店RevPAR为145元/YoY-1.6%，ADR同比上升 1.3%，但OCC下滑1.7pct压制RevPAR表现。分模式看，加盟（YoY-1.7%）好于直营（YoY-2.4%）。分价格带看，经济型（YoY-1.2%）好于中端（YoY-4.1%）。24Q1境外有限服务型酒店RevPAR为36欧元/YoY-0.1%。与国内一致，ADR继续上行（YoY+1.6%），但未能弥补OCC下滑0.9pct。分模式看，直营（YoY+1.2%）好于加盟（YoY-0.4%）。分价格带看，中端（YoY+2.8%）好于经济型（YoY-1.3%）。 24Q1公司新开酒店222家/净增酒店147家。3月末，公司总门店数达到12595 家，中高端占比继续提升0.4pct；公司储备酒店4106家，支撑2024年新开 业酒店1200家的计划。 Euribor同比上行，利息支出压力明显 24Q1公司毛利率为35.4%/同比-0.4pct。销售费用率为7.5%/同比+0.1pct；管理费用率为18.7%/同比-1.5pct，横向对比首旅（13.4%）仍处于较高水平。受海外利率上行拖累（24Q1Euribor同比上行约1.3pct），公司24Q1财务费用为2.1亿元，费用率为6.7%/同比+1.7pct/历史高位。利息支出压力继续压制公司业绩表现，24Q1公司扣非归母净利率仅1.9%/同比-1.2pct。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2024-26年营收分别为157.9/167.9/178.3亿元，同比增速分别为7.8%/6.3%/6.2%，归母净利润分别为14.8/18.5/20.5亿元，同比增速分别为47.4%/25.1%/10.9%，EPS分别为1.4/1.7/1.9元/股。鉴于公司改革动荡期已过，会员体系逐步完善，境外压力边际放缓，参照可比公司估值，我们给予公司2024年25倍PE，目标价34.49元，维持“买入”评级。 风险提示：消费复苏不及预期；拓店不及预期；改革效果低于预期。 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 11008 14649 15790 16793 17834 增长率（%） -2.92% 33.08% 7.79% 6.35% 6.20% EBITDA（百万元） 1994 3486 6125 6478 6120 归母净利润（百万元） 113 1002 1476 1847 2048 增长率（%） 12.79% 782.71% 47.37% 25.10% 10.88% EPS（元/股） 0.11 0.94 1.38 1.73 1.91 市盈率（P/E） 271.9 30.8 20.9 16.7 15.1 市净率（P/B） 1.9 1.9 1.8 1.7 1.6 EV/EBITDA 36.5 11.8 6.1 5.2 5.1 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年05月10日收盘价 行业：社会服务/酒店餐饮 投资评级：买入（维持） 当前价格：29.55元 目标价格：34.49元 基本数据 总股本/流通股本(百万股)1,070.04/1,070.04流通A股市值(百万元)27,010.00每股净资产(元)15.78 资产负债率(%)65.05 一年内最高/最低(元)51.48/22.42 股价相对走势 锦江酒店 沪深300 10% -13% -37% -60% 2023/52023/92024/12024/5 作者 分析师：邓文慧 执业证书编号：S0590522060001邮箱：dengwh@glsc.com.cn 分析师：曹晶 执业证书编号：S0590523080001邮箱：caojing@glsc.com.cn 相关报告 1、《锦江酒店（600754）：坚持高质量发展，关注境外减亏》2024.04.02 2、《锦江酒店（600754）：境外拖累业绩表现，关注改革释放活力》2024.02.02 公司报告 公司季报点评 公司报告│公司季报点评 财务预测摘要资产负债表 利润表 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 6915 10295 1579 1679 1783 营业收入 11008 14649 15790 16793 17834 应收账款+票据 1854 1706 2220 2361 2507 营业成本 7364 8498 9490 9937 10310 预付账款 151 157 179 190 202 营业税金及附加 128 163 174 183 194 存货 68 67 91 95 99 营业费用 776 1160 1026 1092 1159 其他 1474 1327 1785 1882 1982 管理费用 2360 2769 2833 3013 3200 流动资产合计 10463 13551 5854 6207 6573 财务费用 475 690 562 189 38 长期股权投资 477 512 595 677 759 资产减值损失 -4 -13 -8 -3 -4 固定资产 12955 13073 13075 12946 12687 公允价值变动收益 201 161 200 200 150 在建工程 527 624 416 208 0 投资净收益 172 206 382 262 82 无形资产 6851 6951 5793 4634 3476 其他 189 78 75 111 111 其他非流动资产 16158 15876 15258 14597 14597 营业利润 462 1801 2354 2949 3272 非流动资产合计 36968 37036 35136 33063 31519 营业外净收益 33 -7 18 18 18 资产总计 47431 50587 40990 39270 38093 利润总额 495 1793 2371 2967 3290 短期借款 149 361 7400 4806 2450 所得税 250 516 593 742 822 应付账款+票据 1315 1449 1430 1497 1554 净利润 245 1277 1779 2225 2467 其他 10346 10862 12464 13104 13680 少数股东损益 132 275 302 378 419 流动负债合计 11811 12672 21294 19408 17683 归属于母公司净利润 113 1002 1476 1847 2048 长期带息负债 16381 18209 -963 -1987 -2760 长期应付款 8 5 5 5 5 财务比率 其他 2081 2341 2341 2341 2341 2022 2023 2024E 2025E 2026E 非流动负债合计 18470 20555 1383 359 -414 成长能力 负债合计 30281 33226 22678 19767 17269 营业收入 -2.92% 33.08% 7.79% 6.35% 6.20% 少数股东权益 577 684 986 1364 1784 EBIT -15.28% 155.95% 18.13% 7.58% 5.44% 股本 1070 1070 1070 1070 1070 EBITDA -12.11% 74.82% 75.71% 5.76% -5.54% 资本公积 12503 11849 11849 11849 11849 归属于母公司净利润 12.79% 782.71% 47.37% 25.10% 10.88% 留存收益 3000 3758 4408 5220 6121 获利能力 股东权益合计 17150 17361 18312 19503 20824 毛利率 33.10% 41.99% 39.90% 40.82% 42.19% 负债和股东权益总计 47431 50587 40990 39270 38093 净利率 2.23% 8.72% 11.26% 13.25% 13.83% ROE 0.68% 6.01% 8.52% 10.18% 10.75% 现金流量表 ROIC 1.07% 6.01% 7.66% 9.13% 10.97% 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 245 1277 1779 2225 2467 资产负债率 63.84% 65.68% 55.32% 50.34% 45.33% 折旧摊销 1024 1003 3192 3323 2792 流动比率 0.9 1.1 0.3 0.3 0.4 财务费用 475 690 562 189 38 速动比率 0.8 1.0 0.2 0.3 0.3 存货减少（增加为“-”） 9 1 -24 -4 -4 营运能力 营运资金变动 -303 1394 564 454 370 应收账款周转率 5.9 8.6 7.1 7.1 7.1 其它 -526 -422 -488 -375 -204 存货周转率 108.6 127.8 104.3 104.3 104.3 经营活动现金流 924 3943 5584 5811 5460 总资产周转率 0.2 0.3 0.4 0.4 0.5 资本支出 -698 -543 -1167 -1167 -1167 每股指标（元） 长期投资 659 1899 0 0 0 每股收益 0.1 0.9 1.4 1.7 1.9 其他 272 -245 387 297 125 每股经营现金流 0.9 3.7 5.2 5.4 5.1 投资活动现金流 232 1111 -779 -869 -1042 每股净资产 15.5 15.6 16.2 17.0 17.8 债权融资 -878 2039 -12132 -3618 -3129 估值比率 股权融资 0 0 0 0 0 市盈率 271.9 30.8 20.9 16.7 15.1 其他 -2681 -5609 -1389 -1223 -1185 市净率 1.9 1.9 1.8 1.7 1.6 筹资活动现金流 -3558 -3569 -13521 -4841 -4314 EV/EBITDA 36.5 11.8 6.1 5.2 5.1 现金净增加额 -2388 1517 -8716 100 104 EV/EBIT 75.0 16.6 12.7 10.7 9.4 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年05月10日收盘价 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 报告中投资建议所