特步国际（01368）：公司拟剥离盖世威、帕拉丁品牌，利润表现或逐步改善

特步国际（01368.HK） 证券研究报告|公司点评 2024年05月10日 公司拟剥离盖世威&帕拉丁品牌，利润表现或逐步改善 特步国际拟剥离盖世威&帕拉丁品牌。特步国际发布公告称，将KPGlobal（为特步国际全资子公司，拥有盖世威和帕拉丁品牌）出售给丁氏家族控股公司DingShunInvestment，代价为1.51亿美元，同时特 步国际拟派发特别股息1.51亿美元以感谢所有股东的长期支持。 为了推动该剥离事项的实施，KPGlobal提前赎回2021年向投资者高瓴发行的6500万美元的可换股债券，并由特步国际向高瓴发行5亿港元可换股债券（2030年到期），利率为3.5%。同时DingShunInvestment授予高瓴认购期权，待出售事项完成后5年内，DingShunInvestment将以期权价6500万美元向高瓴出售KPGlobal20%已发行股权。 另外，2019年收购盖世威和帕拉丁后，特步国际用自有资金支持子公 买入（维持） 股票信息 行业鞋类 前次评级买入 5月9日收盘价(港元)5.40 总市值(百万港元)14,263.87 总股本(百万股)2,641.46 其中自由流通股(%)100.00 30日日均成交量(百万股)9.24 股价走势 司KPGlobal及两个品牌的运营和发展，预计KPGlobal将欠特步国际约1.54亿美元。待出售事项完成后，KPGlobal将向特步国际发行1.54亿美元可换股债券，以代替欠款，利率为3.5%，悉数转股后相当于KPGlobal已发行股本（含增发份额）的30%。 剥离事项完成后，或利好公司长期业绩表现。2019年集团以2.6亿美 16% 0% -16% -32% -48% 特步国际恒生指数 元的价格收购盖世威和帕拉丁品牌，后由于国内外经济环境波动， 2019年后盖世威和帕拉丁品牌持续亏损，根据公司披露，KPGlobal于 2022/2023年分别净亏损（税后）为2303/3176.2万美元，2024Q1两个品牌亏损约为900万美元，从而对上市公司盈利造成影响。我们判断剥离KPGlobal一方面有助于改善上市公司盈利状况，另一方面公司可以将更多的资源投入到特步主品牌以及专业运动分部（索康尼&迈乐）的发展中，推动公司长期持续增长。 特步主品牌短期流水稳步增长，营运健康。2024Q1特步品牌流水同比增长高单位数（其中我们预计电商增长25%+），零售折扣水平约7- 7.5折，截至Q1末渠道存货周转天数在4-4.5个月之间，运营质量持续改善。4~5月份我们预计由于天气原因线下流水或有所波动，线上渠道在低基数下仍保持着较快的增长速度，同时库存保持在健康水位，整体表现符合预期。展望2024年，我们预计特步主品牌整体仍将立足跑步赛道，聚焦大众市场，在消费需求波动环境下，品牌或将针对性的增加低价位产品供给（3月份公司发布360X系列高性价比碳板跑鞋，销售表现优异），同时顺应奥运趋势，推出相应产品；渠道端在门店净增的基础上，推动结构性优化，九代形象店占比或将提升从而带动地区销售效率。 索康尼&迈乐或将迎来新的发展机遇，利润贡献有望扩大。2023年专业运动分部（索康尼&迈乐）营收同比98.9%至8亿元，经营利润率 同比提升6pcts至1.1%，2023年为专业运动分部收购以来首次实现盈利，进入2024年索康尼营销推广持续推进，产品力优异且不断丰富产品线，同时随着索康尼加盟店拓展力度加大，我们预计2024Q1索康尼流水增长50%+，表现优异。长期来看，我们认为此次剥离盖世威&帕拉丁有助于公司实现资源聚焦，后续索康尼&迈乐开店效率将提升，同时品牌宣传推广力度有望加大，专业运动分部利润或将持续增 2023-052023-092024-012024-04 作者 分析师杨莹 执业证书编号：S0680520070003邮箱：yangying1@gszq.com 分析师侯子夜 执业证书编号：S0680523080004邮箱：houziye@gszq.com 研究助理�佳伟 执业证书编号：S0680122060018邮箱：wangjiawei@gszq.com 相关研究 1、《特步国际（01368.HK）：流水稳健增长，营运质量持续改善》2024-04-18 2、《特步国际（01368.HK）：库存优化顺利，2024年期待健康增长》2024-03-19 3、《特步国际（01368.HK）：Q4流水快速增长，运营质量改善》2024-01-09 请仔细阅读本报告末页声明 长。 展望2024年，我们预计公司业绩增长13%。当前特步主品牌终端流水增速稳健，考虑到后续基数逐步走低，我们预计流水增速有望逐步提升，综合考虑订货会和补单预期，我们预计公司2024年收入增长 10%+，考虑索康尼品牌盈利趋势及主品牌运营效率提升，净利率有望提升。 盈利预测和投资建议：考虑到当前交易尚未完成，我们暂不调整公司盈利预期，此前我们预计公司2024-26年业绩为11.67/13.33/15.13亿元，对应2024年PE为11倍，维持“买入”评级。 风险提示：渠道拓展不及预期，娱乐营销影响主品牌专业形象，消费环境波动等。 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 12,930 14,346 15,926 17,901 19,842 增长率yoy（%） 29.1 10.9 11.0 12.4 10.8 归母净利润（百万元） 922 1,030 1,167 1,333 1,513 增长率yoy（%） 1.5 11.8 13.3 14.3 13.4 EPS最新摊薄（元/股） 0.35 0.39 0.44 0.50 0.57 净资产收益率（%） 11.0 11.6 11.6 11.7 11.7 P/E（倍） 14.1 12.6 11.1 9.7 8.6 P/B（倍） 1.6 1.5 1.3 1.1 1.0 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年5月9日收盘价，汇率为1港元 =0.91人民币元 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元 利润表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 12338 12044 14298 14903 16358 营业收入 12930 14346 15926 17901 19842 现金 3414 3295 4649 5257 5810 营业成本 7639 8296 9205 10329 11445 应收账款及票据 4213 4975 4978 5251 5192 其他经营费用 0 0 0 0 0 其他应收款 1300 1040 1614 1369 1938 销售费用 2690 3369 3464 3885 4296 衍生金融工具及短投 506 7 0 0 0 管理费用 1454 1540 1680 1883 2083 存货 2287 1794 2123 2093 2485 财务费用 106 140 169 156 110 其他流动资产 619 934 933 933 933 利息收入 25 41 40 50 55 非流动资产 4155 5281 5339 5179 5161 其他非经营性损益 130 162 143 145 150 权益性投资 190 495 670 520 420 投资净收益 0 0 0 0 0 固定资产 1368 1592 1653 1693 1711 营业利润 1160 1177 1551 1794 2058 无形资产 1763 1818 1830 1812 1802 其他收益及亏损 201 272 170 173 173 其他非流动资产 835 1376 1186 1155 1228 营业外支出 0 0 0 0 0 资产总计 16494 17325 19637 20083 21519 利润总额 1361 1449 1721 1967 2231 流动负债 6645 5851 7376 6910 7254 所得税 449 416 551 629 714 短期借款 2231 1372 2666 1801 1966 净利润 912 1033 1170 1337 1517 应付账款及票据 2772 2531 2884 3192 3167 少数股东损益 -9 3 3 4 4 其他流动负债 1642 1948 1825 1918 2122 归属母公司净利润 922 1030 1167 1333 1513 非流动负债 1542 2552 2167 1742 1317 EBITDA 1716 1897 2150 2408 2653 长期借款 1005 2152 1721 1291 861 EPS（元） 0.35 0.39 0.44 0.50 0.57 其他非流动负债 537 400 446 451 456 负债合计 8187 8402 9543 8652 8571 股本 23 23 23 23 23 股本溢价 2016 2051 2051 2051 2051 留存收益 -145 -144 1023 2357 3869 主要财务比率 归属母公司股东权益 8244 8863 10030 11363 12875 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 63 61 64 68 73 成长能力 负债和股东权益 16494 17325 19637 20083 21519 营业收入(%) 29.1 10.9 11.0 12.4 10.8 营业利润(%) 4.0 1.5 31.7 15.6 14.7 归属于母公司净利润(%) 1.5 11.8 13.3 14.3 13.4 获利能力毛利率(%) 40.9 42.2 42.2 42.3 42.3 现金流量表（百万元） 净利率(%) 7.1 7.2 7.3 7.4 7.6 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 11.0 11.6 11.6 11.7 11.7 经营活动现金流 572 1255 357 2037 1065 ROIC(%) 8.2 8.9 8.4 9.4 9.6 净利润 922 1030 1170 1337 1517 偿债能力 折旧摊销 250 307 260 286 312 资产负债率(%) 33.5 48.5 48.6 43.1 39.8 财务费用 106 140 169 156 110 净负债比率(%) 57.5 57.2 48.5 29.7 21.3 投资损失 0 0 0 0 0 流动比率 1.9 2.1 1.9 2.2 2.3 营运资金变动 -678 -21 -1099 403 -724 速动比率 1.5 1.8 1.7 1.9 1.9 其他经营现金流 -27 -201 -143 -145 -150 营运能力 投资活动现金流 -873 -915 -174 19 -143 总资产周转率 0.8 0.8 0.9 0.9 1.0 资本支出 -379 -493 -27 -16 -3 应收账款周转率 3.3 3.1 3.2 3.5 3.8 长期投资 -44 -66 -436 -136 -212 应付账款周转率 3.0 3.1 3.4 3.4 3.6 其他投资现金流 -449 -356 289 171 72 每股指标（元） 筹资活动现金流 -236 -461 1171 -1447 -370 每股收益(最新摊薄) 0.35 0.39 0.44 0.50 0.57 每股经营现金流(最新摊 短期借款 0 0 0 0 0 薄) 0.22 0.48 0.14 0.77 0.40 长期借款 364 48 -430 -430 -430 每股净资产(最新摊薄) 3.14 3.38 3.82 4.33 4.90 股本增加 0 0 0 0 0 估值比率 支付股利 -550 -469 0