全渠道运营升级，业绩基本符合预期

事件：4月24日，公司发布2023年报及2024一季报。1）2023年全年： 实现营业收入87.53亿元/同比+2.73%，归母净利润1.05亿元/同比 -13.92%，扣非归母净利润0.63亿元/同比-18.06%，剔除可转债利息支出 及股份支付费用的影响后，实现归母净利润2.11亿元/同比+55.70%；2） 单四季度：实现营业收入24.05亿元/同比+12.62%，归母净利润-0.12亿元 （上年同期为-0.30亿元），扣非归母净利润-0.23亿元（上年同期为-0.37 亿元）；3）2024Q1：实现营业收入21.94亿元/同比+4.64%，归母净利润 0.12亿元/同比+53.55%，扣非归母净利润0.03亿元（上年同期为-0.04亿 元）。 “孩子王+乐友”双品牌运营，布局互补。报告期末公司门店共计1025家， 分品牌来看，1）孩子王：业态升级改造，店均收入有所承压。①展店方面， 报告期内，2023年孩子王新增/关店分别23/23家，至期末门店数量508家， 其中华东/西南/华中/其他地区门店数量分别变化+2/+1/-3/0家，至期末分 别达280/78/71/79家。②单店方面，2023年店均收入1304.74万元/同比 -10.79%， 其中华东/西南/华中/其他地区店均收入分别同比 -15.15%/-10.06%/-7.41%/+2.75%， 仍受行业背景影响 ， 门店坪效为 5714.65元/平方米/同比-9.1%。2）乐友：完成并表，布局互补。①展店方 面，乐友直营及加盟门店新增/关店分别31/34家，至期末达517家。其中 直营门店450家，华北/西北/西南/其他地区门店数量分别为210/79/48/113 家，乐友门店分布以北方为主，完善孩子王布局形成有力互补。②单店方面， 8-12月直营店店均收入达120.22万元，店效为4883.35元/平方米。 费率较为稳定，2024Q1盈利能力环比提升。1）2023全年：毛利端，公 司毛利率同比-0.34pct至29.56%，分品类看，母婴商品毛利率为20.29%/ 同比-0.77pct，其中奶粉/用品类17.35%/18.94%，同比-0.40/-3.96pct。费 用端 ， 全年销售/管理/研发/财务费用率分别同比 -0.60/+0.54/-0.45/+0.03pct，其中由于乐友并表员工数量达10923人/同比 +700人，人工费率达12.25%/同比-1.33pct。2）2023Q4：毛利率同比 +1.14pct至30.21%， 销售/管理/研发/财务费用率同比 -0.03/+0.28/-0.62/+0.17pct，归母净利率-0.49%；3）2024Q1：毛利率同 比+3.07pct至29.92%， 销售/管理/研发/财务费用率同比 +2.02/-0.07/-0.31/+0.34pct，归母净利率0.53%，实现环比改善。 全渠道运营升级，股权激励顺利推进。1）打造儿童生活馆。公司拟对线下 120家门店进行升级改造，期内推出全龄段儿童一站式购物及成长服务的 “儿童生活馆”，并已完成3家儿童生活馆的升级，2024年计划升级60家， 2023年单店交易额平均同比提升超过20%，消费人次平均增长近30%。2） 发展线上。公司2023年实现线上收入32.9亿元，占比43.42%，截至2023 年底，APP已拥有超5,600万名用户，小程序用户超6,200万，企微私域服 务用户超1,000万。3）优化和完善差异化供应链体系。2023年差异化供应链（含自有品牌）共实现销售收入8.19亿元，占母婴商品销售收入的比重 为10.82%。自有品牌展现强劲增长势头，期内自有品牌交易额同增74.37%。 4）深耕同城业务。公司期内持续升级同城数字化到家服务，强化同城运营， 满足用户高维度需求，报告期内成立专业本地生活运营团队，实现近50个 城市全面覆盖，2023年“同城加”交易额同比+105%。5）股权激励一期 顺利推进。2023年公司因实施股权激励产生的股份支付金额9488.12万元， 实际业绩考核净利润为2.11亿元/同比+55.70%（考核标准为以2022年为 基数，净利润增长不低于50%），公司业绩指标符合解除限售条件。 投资建议：公司为具备全渠道运营能力的母婴公司，围绕“全球优选差异化 供应链+本地亲子成长服务+同城即时零售”策略定位，不断“深耕会员、 全渠道经营、全球优选差异化供应链、本地生活、全域营销、新项目”六大 战略，并不断升级数字化，当前均有突破，2024年将推进加盟模式，加快 占领下沉市场，同时加快升级全龄段儿童生活馆。我们参考公司2023年业 绩表现，考虑乐友已于2023年8月并表，2024年乐友将并入全年业绩，且 公司经营质量稳中有升，全渠道运营有所优化，我们调整2024-2026年公 司营业收入至105.47/113.78/122.32亿元 ， 调整归母净利润预测至 2.41/3.12/4.05亿元，EPS分别为0.22/0.28/0.36元/股，当前股价对应PE 分别为30/23/18倍，上调至“买入”评级。 风险提示：1）展店长期不及预期。2）行业竞争严重加剧。3）数字化及仓 储物流建设不及预期。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）