24Q1业绩承压，关注新项目落地及高铁通车

投资要点 事件：公司发布]2023年年报及2024年一季报。2023年，实现营业收入6.3亿元，同比增长70.9%，实现归母净利润1.5亿元，同比增长623.9%。由于2023Q1基数较高，叠加今年以来当地降雨较多，2024Q1，实现营业收入1.1亿元，同比下降11.3%；实现归母净利润0.1亿元，同比下降42.8%；毛利率为38.17%，同比减少4.3个百分点，净利率为13.0%，同比减少5.1个百分点。 受益于疫后旅游市场高景气，23年景区及酒店板块实现明显复苏。2023年，公司山水园、南山竹海景区分别实现营收1.8亿元、1.5亿元，同比2019年分别增长8.7%、7.5%；公司疫情期间布局的酒店陆续爬坡，实现营收2.1亿元，同比增长45.2%。温泉、水世界、旅行社业务分别实现营收4718.8万元、1271.2万元、906.6万元，分别恢复至2019年同期的89.1%、80.4%、71.3%。 2023年分红比例为67.9%，股息率达2.8%。公司董事会拟定2023年利润分配预案为每10股派发现金股利5.36元（含税），股利支付率为67.9%，同时以资本公积金转增股本形式向全体股东每10股转增4.5股，转增后，公司总股本从1.9增至2.7亿股。 漂流项目即将落地，预计年底开通的沪苏湖高铁有望使天目湖进入上海“一小时生活圈”。公司旗下漂流项目预计在今年暑期落地，增加公司盈利点，并且公司南山小寨二期项目及动物王国项目也在有序推进中。沪苏湖高铁计划于2024年底开通运营，届时上海到溧阳高铁交通时间将由2小时缩短至1小时左右，天目湖对上海客群的吸引力提升。 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.7、2.0、2.3亿元，公司旗下业务能够辐射消费能力较强的江浙沪地区客群，有望在旅游市场高景气下实现业绩高增。给予公司2024年25倍PE，对应目标价22.75元，维持“买入”评级。 风险提示：客流恢复不及预期、行业竞争加剧、门票价格管控、项目建设进度不及预期等风险。 指标/年度 盈利预测 关键假设： 景区业务：公司景区具备区位优势，预计客流有望快速增长，景区夜游及娱乐消费项目增多将带动景区二消提升。预计2024-2026年景区业务分别实现营收3.9亿元、4.4亿元、4.8亿元；毛利率为72.1%、73.2%、74.0%。 酒店业务：公司酒店业务持续扩容，已实现高端野奢、星级酒店、经济型酒店及主题酒店的全覆盖，在客流增长催化下，新增酒店经营爬坡有望加速，未来南山小寨二期投入运营将进一步贡献增量。预计2024-2026年酒店业务分别实现营收2.4亿元、2.8亿元、3.2亿元；毛利率为32.0%、34.0%、34.5%。 基于以上假设，我们预测公司2024-2026年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 相对估值 我们选取了行业中与天目湖业务最为相近的峨眉山、丽江股份、长白山作为可比公司，3家可比公司2024-2026年平均PE分别为24、21、19倍。预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.7、2.0、2.3亿元，公司旗下业务能够辐射消费能力较强的江浙沪地区客群，有望在旅游市场高景气下实现业绩高增。给予公司2024年25倍PE，对应目标价22.75元，维持“买入”评级。 表2：可比公司估值（截止至2023年4月30日）