牙膏稳健、牙刷高增，结构优化成效显现

登康口腔（001328.SZ） 牙膏稳健、牙刷高增，结构优化成效显现 公司发布2023年报&2024年一季报：1）2023年：公司实现营业收入13.76亿元 （同比+4.8%），归母净利润1.41亿元（同比+5.0%），扣非归母净利润1.06亿元 （同比+1.6%）。2）2024Q1：公司实现营业收入3.61亿元（同比+5.2%），归母净 利润0.37亿元（+同比15.6%），扣非归母净利润0.28亿元（同比-0.4%）。高单价产品及高毛利电商渠道占比提升，产品和渠道结构优化推动公司盈利能力改善。 牙膏稳健增长，牙刷增速靓丽。1）牙膏：2023年成人牙膏/儿童牙膏分别实现收入10.74 亿元/0.73亿元（同比+2.0%/+0.6%），其中成人牙膏毛利率为45.0%（同比+4.0pct）。 公司持续强化抗敏感细分领域品牌优势，据尼尔森数据，2023年公司牙膏产品线下零售市占率达8.04%（行业第四、本土第二），其中冷酸灵在抗敏感细分领域近3年线下零售市占率超过60%、且逐年提升，占据领导地位。2）牙刷：2023年成人牙刷/儿童牙刷/电动牙刷分别实现收入1.55亿元/0.32亿元/0.12亿元（同比 +14.8%/20.8%/129.5%）。牙刷产品增速靓丽，据尼尔森数据，冷酸灵牙刷为2023年线下零售市场前十品牌中销售额增速最快，线下零售市占率提升至5.29%（行业第四、本土第三），其中电动牙刷增长翻倍，后续有望加速放量。3）口腔医疗与美容：品类持续进行扩充，2023年口腔医疗与美容护理产品营业收入同比增长47.59%。 线下渠道平稳拓展，线上新型电商增长提速。公司2023年经销/直供/电商渠道分别实现收入9.95亿元/0.54亿元/3.16亿元（同比+2.1%/+0.1%/+14.5%），其中经销/电商毛利率分别为42.5%/45.9%（同比+1.4pct/+10.4pct）。1）经销：稳健增长，KA、 分销、新零售多渠道协同，继续向县域终端深入覆盖；2）直供：绑定重点KA渠道和团购客户；3）电商：中心电商盈利能力增强，兴趣电商占比不断提升。 渠道&产品结构优化，毛利率环比提升。2023年/2024Q1公司毛利率分别为 44.1%/48.4%（同比+3.6pct/+7.2pct）。牙刷产品占比提升（其中高单价电动牙刷2023 证券研究报告|年报点评报告 2024年04月30日 增持（维持） 股票信息 行业 前次评级增持 4月29日收盘价(元)23.36 总市值(百万元)4,021.98 总股本(百万股)172.17 其中自由流通股(%)25.00 30日日均成交量(百万股)1.37 股价走势 登康口腔沪深300 34% 23% 11% 0% -11% -23% -34% -46% 2023-052023-082023-122024-04 年占比提升至0.84%），高毛利电商渠道加速放量，结构优化驱动公司毛利率延续改 善；23年销售/管理/研发费用率分别为28.1%/4.9%/3.1%（同比 +4.1pct/+0.7pct/+0.0pct），净利率为10.3%（同比+0.0pct），24Q1销售/管理/研发费用率分别为31.7%/3.8%/3.6%（同比+8.7pct/-0.3pct/+0.5pct），净利率为10.4% （同比+0.9pct）。 作者 分析师姜文镪 执业证书编号：S0680523040001 邮箱：jiangwenqiang1@gszq.com 现金流持续改善，营运能力较为稳定。2023年/2024Q1公司净经营现金流分别为1.5 亿元/0.5亿元（同比+0.7亿元/+0.4亿元）；营运能力方面，截至Q1末公司存货/应收账款/应付账款周转天数分别为98天/9天/73天（同比+6天/-1天/-13天）。 盈利预测与投资评级：公司卡位抗敏细分赛道，品牌和渠道优势明显，有望延续成长。我们预计2024-2026年归母净利润为1.65/1.90/2.12亿元，对应PE分别为24.4X/21.2X/18.9X，维持“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧、新品开发不及预期、价格提升不及预期。 相关研究 1、《登康口腔（001328.SZ）：深耕口腔清洁护理，牙齿抗敏龙头扬帆起航》2024-01-08 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 1,313 1,376 1,517 1,671 1,840 增长率yoy（%） 14.9 4.8 10.3 10.2 10.1 归母净利润（百万元） 135 141 165 190 212 增长率yoy（%） 13.3 5.0 16.5 15.5 11.7 EPS最新摊薄（元/股） 0.78 0.82 0.96 1.10 1.23 净资产收益率（%） 24.8 10.1 11.3 11.9 12.2 P/E（倍） 29.9 28.5 24.4 21.2 18.9 P/B（倍） 7.4 2.9 2.8 2.5 2.3 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年4月29日收盘价 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 662 1584 1725 1817 2060 营业收入 1313 1376 1517 1671 1840 现金 268 534 575 707 842 营业成本 781 769 900 991 1095 应收票据及应收账款 51 45 61 56 73 营业税金及附加 9 9 11 11 13 其他应收款 2 2 2 2 2 营业费用 315 386 364 396 431 预付账款 17 9 19 12 22 管理费用 54 67 63 67 74 存货 197 189 263 235 315 研发费用 40 43 48 51 55 其他流动资产 128 805 805 805 805 财务费用 -10 -17 -19 -21 -25 非流动资产 355 285 289 290 293 资产减值损失 -4 -3 -5 -6 -6 长期投资 0 0 0 1 1 其他收益 23 19 18 19 20 固定资产 83 182 184 186 188 公允价值变动收益 0 11 3 4 5 无形资产 16 16 18 18 17 投资净收益 3 2 5 5 4 其他非流动资产 257 87 86 86 87 资产处置收益 1 0 0 0 0 资产总计 1018 1869 2015 2107 2352 营业利润 145 147 182 209 231 流动负债 387 395 488 444 544 营业外收入 1 14 4 5 6 短期借款 0 0 0 0 0 营业外支出 0 0 1 1 1 应付票据及应付账款 181 150 237 189 282 利润总额 146 161 184 213 237 其他流动负债 207 245 251 255 262 所得税 11 20 19 22 24 非流动负债 88 68 68 68 68 净利润 135 141 165 190 212 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他非流动负债 88 68 68 68 68 归属母公司净利润 135 141 165 190 212 负债合计 476 464 557 513 613 EBITDA 148 157 184 211 233 少数股东权益 0 0 0 0 0 EPS（元） 0.78 0.82 0.96 1.10 1.23 股本 129 172 172 172 172 资本公积 214 997 997 997 997 主要财务比率 留存收益 201 239 347 456 555 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 542 1405 1458 1594 1740 成长能力 负债和股东权益 1018 1869 2015 2107 2352 营业收入(%) 14.9 4.8 10.3 10.2 10.1 营业利润(%) 6.4 1.8 23.2 14.9 10.9 归属于母公司净利润(%) 13.3 5.0 16.5 15.5 11.7 获利能力毛利率(%) 40.5 44.1 40.7 40.7 40.5 现金流量表（百万元） 净利率(%) 10.2 10.3 10.9 11.4 11.5 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 24.8 10.1 11.3 11.9 12.2 经营活动现金流 84 151 147 175 190 ROIC(%) 20.4 8.6 9.8 10.4 10.6 净利润 135 141 165 190 212 偿债能力 折旧摊销 10 13 16 18 19 资产负债率(%) 46.7 24.8 27.6 24.3 26.0 财务费用 -10 -17 -19 -21 -25 净负债比率(%) -34.3 -33.1 -34.8 -40.0 -44.5 投资损失 -3 -2 -5 -5 -4 流动比率 1.7 4.0 3.5 4.1 3.8 营运资金变动 -59 9 -7 -4 -8 速动比率 1.1 3.5 2.9 3.5 3.1 其他经营现金流 11 7 -4 -4 -5 营运能力 投资活动现金流 107 -717 -12 -10 -13 总资产周转率 1.3 1.0 0.8 0.8 0.8 资本支出 56 44 4 1 2 应收账款周转率 28.7 28.5 28.5 28.5 28.5 长期投资 -18 -670 0 0 0 应付账款周转率 5.0 4.6 4.6 4.6 4.6 其他投资现金流 144 -1342 -9 -9 -11 每股指标（元） 筹资活动现金流 -103 725 -93 -33 -42 每股收益(最新摊薄) 0.78 0.82 0.96 1.10 1.23 短期借款 0 0 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 0.49 0.88 0.85 1.02 1.10 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 3.15 8.16 8.47 9.26 10.10 普通股增加 0 43 0 0 0 估值比率 资本公积增加 0 783 0 0 0 P/E 29.9 28.5 24.4 21.2 18.9 其他筹资现金流 -103 -100 -93 -33 -42 P/B 7.4 2.9 2.8 2.5 2.3 现金净增加额 87 160 42 132 135 EV/EBITDA 25.2 17.6 14.8 12.3 10.6 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年4月29日收盘价 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本