门店扩张加速，中期成长逻辑延续

核心观点：受制于门店结构、产品结构调整，毛利率、净利率或仍有一定下行空间。 放开加盟带动门店较快增长，公司中期成长逻辑逐步验证。 调整盈利预测，维持“买入”评级。考虑金价水平高企对黄金饰品需求的抑制，以及短期非黄金品类销售受制于经济疲软影响，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年收入分别为68.7/77.2/85.9亿元，同比增长16.5%/12.4%/11.2%；归母净利润4.3/4. 8/5.3亿元（此前24-25年为4.8/5.6亿），同比增长29.4%/10.5%/10.2%；EPS为0.4 9/0.54/0.59元，对应PE为12.7/11.5/10.4。看好公司中期加盟展店逻辑带来的成长性，维持“买入”评级。 减值拖累23年利润表现，24Q1业绩符合预期。公司23Q4实现营业收入14.01亿元，同比增长35.14%；实现归母净利润0.2亿元，同比增长157.23%,利润表现低于预期，其中主要受制于女包业务表现低于预期，计提商誉减值0.39亿元。24Q1实现收入17. 96亿元，同比增长17.87%；实现归母净利润1.31亿元，同比增长5.47%，基本符合预期。 产品、渠道结构共振，公司毛利率、净利率走低，费用率控制良好。2024Q1公司毛利率24.92%，同比下降3.11pct，净利率7.35%，同比下降0.99pct。毛利率的回落主要受产品结构影响：（1）传统黄金首饰占比提升；（2）时尚珠宝中一口价黄金占比提升，以及加盟渠道占比提升所影响。但与此同时，加盟扩张所带来的费用水平较低，有利于利润率的提升，2024Q1公司销售费用率同比下降2.23pct。我们认为在未来一段时间内，以上结构变化将持续影响毛利率水平，但考虑加盟模式下费用率较低，因此整体净利率水平下降压力相对较小。 23年门店加快扩张，中期成长逻辑持续兑现。2023年公司门店净新开241家，门店数量同比增长20.8%，其中自营门店净关闭50家，加盟店净新开291家。当前公司门店基数较低，放开加盟后渠道扩张显著提速，从而带动公司业绩增长。 风险提示：（1）商誉减值的风险；（2）宏观经济下行的风险；（3）样本偏差的风险；（4）新开店不及预期的风险；（5）信息滞后的风险。 图表1：潮宏基盈利预测表