公司一季度业绩为全年发展夯实了基础

2024年4月29日 招银国际环球市场|睿智投资|公司更新 中际旭创(300308CH) 公司一季度业绩为全年发展夯实了基础 中际旭创公布了2023财年和2024年一季度业绩，总体超出我们和市场的预 期。公司2023财年收入同比增长11.2%至107亿元人民币，净利润同比增长 77.6%至22亿元人民币。一季度收入同比增长163.6%至48亿元人民币，净 利润同比大幅增长303.8%至10亿元人民币。公司出色的业绩主要得益于其高速光模块（特别是400G和800G）的强劲需求，占2023财年总收入90%以上。我们将中际旭创的目标价上调至183元人民币，对应2024年30倍预测市盈率，并维持“买入”评级。 400G光模块出货量强劲，推动一季度收入增长；预计800G光模块出货量将在今年逐季增长。受益于海外强劲的需求，公司一季度收入同比增长164%，环比增长31%。我们预计随着公司产能的如期扩张（供应端）与高 科技企业对AI基础设施的持续投资（需求端），公司800G光模块的出货量将从今年二季度开始加速增长。同时，管理层指出，公司1.6T产品目前正在接受海外重点客户认证，预计将于今年下半年完成认证，并进入到客户下单环节。公司预期在下半年开始会看到规模上量。 中际旭创一季度的增长显示：1）公司受供应链瓶颈的影响低于预期，高速光模块正常交付；2）AI需求将持续强劲。我们将公司2024E/25E年的收入预测分别上调25%/44%。同时，由于一季度毛利率下跌，我们将2024/2025E的毛利率略微下调0.2/0.3个百分点。毛利率下跌的原因包括：1）公司一季度高速光模块产品组合结构的变动（400G占比较高），以及2）年初产品定价调整等因素的影响。总体而言，随着800G光模块的加速出货，我们预计公司毛利率将逐季改善。我们对公司2024年整体毛利率维持在33.8%的水平持乐观态度。 维持“买入”评级，目标价上调至183元人民币。我们将公司2024E/25E年的收入预测上调25%/44%，净利润预测上调35%/59%。新目标价基于2024E年30倍预测市盈率，接近5年历史平均远期市盈率（29倍）。我们对公司未来发展持乐观看法，原因包括：1）大型云厂商对400G/800G光模块的需求依旧强劲；2）关键零部件供应瓶颈得以改善，公司正在扩大800G光模块产能；3）本次定价调整好于预期；4）汇率影响（公司85%的收入来自海外）。综上所述，我们认为中际旭创是AI投资浪潮的核心受益标的之一，考虑其在光模块市场中的领先地位和先发优势，我们认为公司后续业务增速将保持强劲增长。 (截至12月31日)FY22AFY23AFY24EFY25EFY26E 财务资料 目标价183.00人民币 (此前目标价136.00人民币) 潜在升幅15.6% 当前股价158.36人民币 中国半导体杨天薇,Ph.D (852)39163716 lilyyang@cmbi.com.hk 张元圣 (852)37618727 kevinzhang@cmbi.com.hk 公司数据 市值(百万人民币）127,131.4 3月平均流通量(百万人民币）4,660.4 52周内股价高/低(百万人民币)179.99/72.54 总股本(百万)802.8 资料来源：FactSet 股东结构 山东中际投资控股有限公司11.3% 王伟修6.2% 资料来源：港交所 股价表现 绝对回报相对回报 1-月-5.6%0.3% 3-月41.9%36.2% 6-月68.3%81.6% 资料来源：FactSet 股份表现 资料来源：FactSet 销售收入(百万人民币)9,64210,71822,59429,65731,870 同比增长(%)25.311.2110.831.37.5 毛利率(%)29.333.033.832.731.4 净利润(百万人民币)1,2242,1744,9046,3196,446 同比增长(%)39.677.6125.628.82.0 每股收益(人民币)1.542.806.117.878.03 市销率(倍)13.211.95.64.34.0 市盈率(倍)102.856.625.920.119.7 资料来源：公司资料、彭博及招银国际环球市场预测 敬请参阅尾页之免责声明1 请到彭博(搜索代码:RESPCMBR<GO>)或http://www.cmbi.com.hk下载更多招银国际环球市场研究报告 图1:中际旭创远期市盈率区间图2:中际旭创动态市盈率区间 60(人民币) 400 350 300 250 200 150 100 50 0 50 40 30 20 10 0 04-1704-1804-1904-2004-2104-2204-23 动态市盈率平均值 平均值+1SD平均值-1SD 资料来源:公司数据,招银国际环球市场预测 收盘价3.7x16.2x 28.8x41.3x53.9x 资料来源:公司数据,招银国际环球市场预测 图3:招银国际预测vs.彭博一致预测 人民币百万元 招银国际市场预测 FY24EFY25E FY26E FY24E 市场预测 FY25E FY26E FY24E 差值(%) FY25E FY26E 销售收入 22,594 29,657 31,870 24,539 30,758 36,417 -8% -4% -12% 毛利润 7,636 9,704 9,993 7,974 9,983 12,290 -4% -3% -19% 净利润 4,904 6,319 6,446 4,460 5,564 7,369 10% 14% -13% 每股收益(人民币) 6.11 7.87 8.03 5.39 6.75 8.99 13% 17% -11% 毛利率 33.8% 32.7% 31.4% 32.5% 32.5% 33.7% 1.3ppt 0.3ppt -2.4ppt 净利率 21.7% 21.3% 20.2% 18.2% 18.1% 20.2% 3.5ppt 3.2ppt 0ppt 来源:彭博,招银国际环球市场预测 图4:招银国际预测调整 人民币百万元 FY24E 新预测 FY25E FY26E FY24E 过往预测 FY25E FY26E FY24E 差值(%) FY25E FY26E 销售收入 22,594 29,657 31,870 18,074 20,524 NA 25% 44% NA 毛利润 7,636 9,704 9,993 6,144 6,782 NA 24% 43% NA 净利润 4,904 6,319 6,446 3,645 3,978 NA 35% 59% NA 每股收益(人民币) 6.11 7.87 8.03 4.54 4.96 NA 35% 59% NA 毛利率 33.8% 32.7% 31.4% 34.0% 33.0% NA -0.2ppt -0.3ppt NA 净利率 21.7% 21.3% 20.2% 20.2% 19.4% NA 1.5ppt 1.9ppt NA 资料来源:公司数据,招银国际环球市场预测 财务分析损益表 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 年结12月31日（百万人民币）销售收入 7,695 9,642 10,718 22,594 29,657 31,870 销售成本 (5,727) (6,816) (7,182) (14,957) (19,953) (21,877) 毛利润 1,968 2,826 3,536 7,636 9,704 9,993 运营费用 (1,005) (1,499) (1,042) (1,963) (2,377) (2,517) 税金及附加 (21) (63) (51) (166) (218) (234) 销售及管理费用 (507) (598) (558) (835) (1,097) (1,178) 研发费用 (541) (767) (739) (1,212) (1,300) (1,395) 其他 64 (71) 306 250 238 290 运营利润 963 1,327 2,494 5,673 7,327 7,476 营业外收入 1 28 2 26 34 37 营业外支出 (4) (4) (4) (0) (0) (0) 税前利润 960 1,352 2,492 5,699 7,362 7,512 所得税 (73) (118) (285) (707) (928) (949) 税后利润 886 1,234 2,208 4,993 6,433 6,563 非控股权益 10 10 34 88 114 117 净利润 877 1,224 2,174 4,904 6,319 6,446 资产负债表 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 年结12月31日（百万人民币）流动资产 10,022 9,587 11,319 15,896 19,526 21,873 现金与现金等价物 3,515 2,831 3,317 4,455 4,890 7,946 应收账款 1,997 1,509 2,581 3,609 4,516 4,215 存货 3,799 3,888 4,295 6,360 8,400 7,783 预付款项 72 64 59 130 171 184 其他流动资产 638 1,295 1,067 1,343 1,549 1,745 非流动资产 6,543 6,970 8,687 11,585 15,113 18,532 物业及厂房及设备（净额） 3,152 3,217 3,948 5,887 8,381 10,931 使用权资产 21 11 27 298 610 897 递延所得税资产 46 48 82 113 142 165 无形资产 382 322 401 504 626 747 商誉 1,980 1,949 1,939 1,929 1,920 1,910 其他非流动资产 962 1,422 2,291 2,854 3,435 3,882 总资产 16,565 16,557 20,007 27,481 34,639 40,405 流动负债 3,166 3,264 4,360 6,325 7,661 7,742 短期债务 794 385 62 357 517 374 应付账款 1,205 1,136 1,857 3,060 3,499 3,693 应交税费 68 93 213 292 368 429 其他流动负债 932 1,349 2,039 2,331 2,917 2,830 合同负债 1 22 3 26 35 37 应付职工薪酬 166 279 187 257 324 378 非流动负债 1,796 1,224 872 1,320 1,518 1,677 长期债务 1,262 696 319 561 561 561 应付公司债 0 0 0 0 0 0 递延收入 277 264 216 297 374 436 其他非流动负债 258 264 337 463 584 681 总负债 4,962 4,488 5,232 7,645 9,179 9,420 股本 800 801 803 803 803 803 未分配利润 2,861 3,893 5,870 10,331 15,737 21,037 其他储备 7,828 7,251 7,589 8,101 8,205 8,313 股东权益总额 11,489 11,945 14,261 19,234 24,745 30,152 少数股东权益 114 124 513 602 716 833 总负债和股东权益 16,565 16,557 20,007 27,481 34,639 40,405 现金流量表 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 年结12月31日（百万人民币）经营现金流税前利润