盈利能力优化，伊菲丹表现亮眼

券 证盈利能力优化，伊菲丹表现亮眼 报 研 究买入（维持）投资摘要 告事件概述 行业:美容护理 公司发布23年报及24年第一季度报告。23年公司实现营业收入44.93 日期: 2024年04月26日 元，同比-4.86%；实现归母净利润2.94元，同比+135.42%；实现扣非归母净利润2.73亿元，同比+180.80%。24Q1实现营收10.32亿元，同 分析师:梁瑞 Tel:021-53686409 基本数据最新收盘价（元） 18.18 12mthA股价格区间（元） 13.60-22.02 总股本（百万股） 388.58 无限售A股/总股本 91.96% 流通市值（亿元） 64.96 E-mail:liangrui@shzq.comSAC编号:S0870523110001 司 公最近一年股票与沪深300比较 水羊股份沪深300 % % % % % % % 04/2307/2309/2311/2302/2404/24 57 点47 评38 28 18 9 -1 -11% -20% 比-1.36%；归母净利润0.40亿元，同比-23.25%；扣非归母净利润 0.53亿元，同比+44.67%。 分析与判断 高奢护肤品牌伊菲丹持续放量，期待御泥坊调整成果。（1）法国高奢护肤品牌EDB在2023年持续加强品牌体系化建设，通过品牌艺术沙龙会、明星代言、南法溯源等活动推动品牌在高端人群的进一步渗透，品牌热度持续提升；持续丰富产品矩阵，品牌打造出超级面膜、抗光老精华防晒、胶原精粹水及超级CP（超级面膜与胶原精粹水的组合）多个核心产品，并陆续引入了臻金系列、樱花系列等产品线；渠道上坚持线上线下多渠道布局，2023年于杭州武林银泰华丽开启中国区首家专柜，进一步开拓高奢百货、高奢酒店SPA等渠道。（2）御泥坊聚焦整体升级，完成心智矫正梳理及产品体系迭代。23年完成多款核心原料储备，赋能品牌产品；持续坚持全渠道布局，2023年直播合作达人数量超3000+，直播带货多次单场GMV破千万。 产品结构优化+精细化运营，公司盈利能力明显改善。2023年公司毛利率为58.44%，同比+5.32pcts；净利率为6.65%，同比+4.05pcts；费用率方面，公司销售费用率为41.35%，同比-1.70pcts，管理费用率为5.24%，同比+1.13pcts，研发费用率为1.70%，同比-0.18pcts，财务费用率为1.44%，同比+0.63pcts。2023年公司总体盈利能力明显改善，我们认为主要是由于（1）公司自主品牌资产持续沉淀，CP品牌业务进入良性轨道，整体业务及产品结构优化，高毛利的产品占比提 升；（2）公司加强费效管控，销售费用率同比减少。 相关报告： 《业绩符合预期，Q3淡季公司主动优化升级品牌，关注伊菲丹双十一销售表现》 ——2023年10月27日 《Q2业绩超预期，股权激励彰显信心》 ——2023年07月28日 《23Q1净利润同增25%，品牌焕新蓄力成长》 投资建议 我们预计24-26年营收49.52/55.78/60.21亿元，同比 +10.21%/+12.64%/+7.95%；归母净利润3.93/4.64/5.37亿元，同比 +33.50%/+18.24%/+15.56%。对应EPS分别为1.01/1.20/1.38元/股； 对应PE为18/15/13倍，维持“买入”评级。 风险提示 ——2023年04月28日 行业竞争风险；第三方数据统计口径差异；新品推出不及预期风险；产品质量问题风险；核心人才与技术流失风险。 数据预测与估值 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 4493 4952 5578 6021 年增长率 -4.9% 10.2% 12.6% 7.9% 归母净利润 294 393 464 537 年增长率 135.4% 33.5% 18.2% 15.6% 每股收益（元） 0.76 1.01 1.20 1.38 市盈率（X） 24.01 17.99 15.21 13.16 市净率（X） 3.40 2.92 2.48 2.11 资料来源：Wind，上海证券研究所（2024年04月24日收盘价） 公司财务报表数据预测汇总 资产负债表（单位：百万元）利润表（单位：百万元） 指标 2023A 2024E 2025E 2026E 指标 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 554 374 34 428 营业收入 4493 4952 5578 6021 应收票据及应收账款 404 286 516 357 营业成本 1868 2163 2422 2602 存货 795 899 1035 1060 营业税金及附加 23 25 28 30 其他流动资产 562 514 571 533 销售费用 1858 1986 2215 2343 流动资产合计 2315 2073 2155 2378 管理费用 235 224 263 298 长期股权投资 20 25 30 34 研发费用 77 85 97 107 投资性房地产 130 195 271 352 财务费用 65 4 5 14 固定资产 845 1048 1252 1426 资产减值损失 -40 -30 -30 -30 在建工程 14 114 84 44 投资收益 16 10 12 14 无形资产 260 324 388 442 公允价值变动损益 -14 -10 -10 -10 其他非流动资产 531 609 684 743 营业利润 347 459 543 629 非流动资产合计 1800 2315 2709 3041 营业外收支净额 0 1 1 1 资产总计 4115 4388 4864 5419 利润总额 347 460 544 630 短期借款 232 56 46 36 所得税 48 67 78 90 应付票据及应付账款 280 360 379 423 净利润 299 393 466 539 合同负债 29 30 35 38 少数股东损益 5 1 2 3 其他流动负债 505 525 558 580 归属母公司股东净利润 294 393 464 537 流动负债合计 1046 971 1019 1077 主要指标 长期借款 358 358 358 358 指标 2023A 2024E 2025E 2026E 应付债券 615 615 615 615 盈利能力指标 其他非流动负债 22 22 22 22 毛利率 58.4% 56.3% 56.6% 56.8% 非流动负债合计 994 994 994 994 净利率 6.5% 7.9% 8.3% 8.9% 负债合计 2040 1966 2013 2072 净资产收益率 14.2% 16.2% 16.3% 16.1% 股本 390 388 388 388 资产回报率 7.1% 9.0% 9.5% 9.9% 资本公积 494 488 488 488 投资回报率 9.9% 11.6% 12.2% 12.6% 留存收益 1152 1506 1933 2427 成长能力指标 归属母公司股东权益 2076 2422 2850 3343 营业收入增长率 -4.9% 10.2% 12.6% 7.9% 少数股东权益 -1 0 1 4 EBIT增长率 151.8 % 23.5% 16.4% 15.9% 股东权益合计 2075 2422 2851 3347 归母净利润增长率 135.4 % 33.5% 18.2% 15.6% 负债和股东权益合计 4115 4388 4864 5419 每股指标（元） 现金流量表（单位：百万元） 每股收益 0.76 1.01 1.20 1.38 指标 2023A 2024E 2025E 2026E 每股净资产 5.34 6.23 7.33 8.60 经营活动现金流量 262 679 234 919 每股经营现金流 0.67 1.75 0.60 2.37 净利润 299 393 466 539 每股股利 0.10 0.10 0.10 0.11 折旧摊销 79 114 132 142 营运能力指标 营运资金变动 -202 119 -410 195 总资产周转率 1.09 1.13 1.15 1.11 其他 87 53 46 42 应收账款周转率 11.13 17.33 10.81 16.89 投资活动现金流量 -281 -616 -511 -456 存货周转率 2.35 2.41 2.34 2.45 资本支出 -112 -574 -459 -402 偿债能力指标 投资变动 -172 -42 -54 -58 资产负债率 49.6% 44.8% 41.4% 38.2% 其他 3 0 2 4 流动比率 2.21 2.13 2.12 2.21 筹资活动现金流量 192 -243 -63 -68 速动比率 1.22 0.97 0.86 0.98 债权融资 -412 -176 -10 -10 估值指标 股权融资 693 -7 0 0 P/E 24.01 17.99 15.21 13.16 其他 -90 -60 -53 -58 P/B 3.40 2.92 2.48 2.11 现金净流量 179 -180 -340 394 EV/EBITDA 15.23 12.93 11.58 9.64 资料来源：Wind，上海证券研究所 请务必阅读尾页重要声明3 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询资格或相当的专业胜任能力，以勤勉尽责的职业态度，独立、客观地出具本报告，并保证报告采用的信息均来自合规渠道，力求清晰、准确地反映作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响。此外，作者薪酬的任何部分不与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关。 公司业务资格说明 本公司具备证券投资咨询业务资格。 投资评级体系与评级定义 股票投资评级：分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据公司基本面及（或）估值预期以报告日起6个月内公司股价相对于同期市场基准指数表现的看法。 买入股价表现将强于基准指数20%以上增持股价表现将强于基准指数5-20%中性股价表现将介于基准指数±5%之间减持股价表现将弱于基准指数5%以上 无评级由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事 件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级 行业投资评级：分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据行业历史基本面及（或）估值对所研究行业以报告日起12个月内的基本面和行业指数相对于同期市场基准指数表现的看法。 增持行业基本面看好，相对表现优于同期基准指数中性行业基本面稳定，相对表现与同期基准指数持平减持行业基本面看淡，相对表现弱于同期基准指数 相关证券市场基准指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；港股市场以恒生指数为基准；美股市场以标普500 或纳斯达克综合指数为基准。投资评级说明： 不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准，投资者应区分不同机构在相同评级名称下的定义差异。本评级体系采用的是相对评级体系。投资者买卖证券的决定取决于个人的实际情况。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，投资者不应以分析师的投资评级取代个人的分析与判断。 免责声明 本报告仅供上海证券有限责任公司(以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告版权归本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经书面授权，任何机构和个人均不得对本报告进行任何形式的发布、复制、引用或转载。如经过本公司同意引用、刊发的，须注明出处为上海证券有限责任公司研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 在法律许可的情况下，本公司或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券或期权并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供多种金融服务。 本报告的信息来源于已公开的资料，