2024转债行业梳理之一：出口链转债大盘点

证券研究报告|宏观研究报告 2024年04月24日 出口链转债大盘点 评级及分析师信息 分析师：田乐蒙邮箱：tianlm@hx168.com.cnSACNO：S1120524010001研究助理：董远邮箱：dongyuan1@hx168.com.cn 2024转债行业梳理之一 ►全球贸易复苏，出口链转债值得重点关注 本篇报告，我们对出口板块相关转债进行梳理。近期转债市场重回震荡区间，从正股维度出发，哪些行业值得关注？资源品、公用事业等板块确定性相对较高，但转债市场缺乏核心标的，红利板块又以底仓配置型银行转债为主，综合来看，我们认为受益于全球贸易回暖、中美重启补库且转债分布较多的出口链，值得重点关注。 映射到转债市场，根据转债上市公司业务模式以及相关行业 出口景气度，我们将出口链重点标的主要划分为三大领域，分别为上游资源、中游制造设备及材料、下游大消费板块 （地产后周期、汽车、纺服、食品饮料&美容护理）。 ►上游资源：板块整体具有较高关注价值 泛上游资源领域，狭义范围相关核心标的相对稀缺，主要有铜矿品种金诚转债、磷矿品种川恒转债，以及矿山开采相关配套设备标的，如耐普转债、运机转债、柳工转2。 ►大消费（地产后周期）：关注松霖转债、弘亚转债地产后周期领域，存量标的包括以代工为主的厨卫品种松霖转债，以自主品牌为主的科沃转债、小熊转债，兼具代工&自主品牌的清洁电器品种莱克转债、全屋净水品种开能转债，及零部件品种弘亚转债（家具设备）、奇精转债（洗衣机零部件）。 ►大消费（新能源车）：板块整体资质较强 汽车领域，存量品种主要包括整车品种长汽转债，以及零部件品种拓普转债、银轮转债、爱迪转债、麒麟转债、冠盛转债、兴瑞转债，板块整体资质较强。 ►大消费（纺服）：行业出现回暖迹象，关注配置价值纺服领域，存量标的主要包括开润转债、盛泰转债、鲁泰转债及凤21转债，板块整体价位不高，可适当关注其配置价值。 ►大消费（食饮&美护）：关注家联转债、中宠转2、科思转债 食饮&美护板块，存量标的主要包括餐饮具品种家联转债、包装设备品种永02转债，宠物食品品种中宠转2、佩蒂转债，以及美护品种水羊转债、化妆品原料品种科思转债。 ►中游制造设备&材料：关注博23转债、中特转债 出口链——中游制造设备&材料板块，存量标的主要涵盖博23转债（特殊合金）、中特转债（特钢）、大叶转债（割草机）、大元转债（水泵）、合力转债（叉车）、永和转债（制冷剂）。风险提示 中国出口改善不及预期；美联储政策超预期等。 正文目录 1.出口链（上游资源）：板块整体具有较高关注价值7 2.出口链（大消费）：重点关注地产后周期、汽车板块8 2.1.地产后周期：关注松霖转债、弘亚转债9 2.2.新能源车：板块整体资质较强10 2.3.纺服：行业出现回暖迹象，关注板块配置价值11 2.4.食饮&美护：关注家联转债、中宠转2以及科思转债12 3.出口链（中游制造设备&材料板块）：关注博23转债13 4.风险提示14 图表目录 图1：23Q4以来，中国出口规模整体明显改善3 图2：全球贸易在2024年或进入上行周期（%）4 图3：23年12月以来，美国零售商&批发商库存出现补库迹象（%）4 图4：2024年2月，美国家具、家电、服装、食品、汽车零售商库销比相对温和4 图5：出口板块存量转债分布6 图6：出口板块转债估值在历史所处水平（2024/4/22）7 图7：23Q4以来，地产后周期板块出口明显改善9 表1：转债上市公司分行业海外营收情况（2024/4/22）5 表2：出口链（上游资源）主要存量标的（2024/4/22）8 表3：出口链（地产后周期）主要存量标的（2024/4/22）10 表4：出口链（汽车）主要存量标的（2024/4/22）11 表5：出口链（纺服）主要存量标的（2024/4/22）12 表6：出口链（食品饮料&美容护理）主要存量标的（2024/4/22）13 表7：出口链中游制造设备&材料行业相关转债标的（2024/4/22）14 本篇报告，我们对出口板块相关转债进行梳理。近期转债市场重回震荡区间，对于从转债角度出发的强债性品种，系统性增配机会可能需等待到年报季以及后续问询函、行政处罚的正式落地。那么，从正股维度出发，还有哪些行业值得关注呢？资源品、公用事业这些板块确定性相对较高，但转债市场缺乏核心标的，红利板块又以底仓配置型银行转债为主，综合来看，我们认为受益于全球贸易回暖、中美重启补库且转债分布较多的出口链，值得重点关注。 出口或将成为今年中国经济的重要支撑项。回顾本轮中国出口形势，2022年下半年以来，在海外高通胀&加息压力下，全球经济开始下行，且国内疫情反复，叠加全球供应链趋向本土化，中国出口增速明显回落。2023年11月，在基数效应下，出口同比增速进入正向区间。2024年1-2月，随着全球经济进一步回暖，出口和进口同比增幅均显著超出市场预期。3月，尽管单月出口增速回落，但这主要系基数及价格因素拖累，出口链仍具备韧性。且3月出口交货值对工业营收的同比拉动为0.1%，较去年全年显著改善，出口成为当前中国经济的重要支撑项。 图1：23Q4以来，中国出口规模整体明显改善 12,000 10,000 8,000 6,000 季度出口金额（亿美元）季度出口金额同比增速（%，右轴） 60 50 40 30 20 4,000 2,000 0 16Q1 16Q3 17Q1 17Q3 18Q1 18Q3 19Q1 19Q3 20Q1 20Q3 21Q1 21Q3 22Q1 22Q3 23Q1 23Q3 24Q1 10 0 -10 -20 资料来源：WIND，华西证券研究所 出口回暖的背后原因系全球贸易在2024年或进入上行周期。2024年以来，全球制造业PMI回升至荣枯线以上，2-3月的新订单分项也连续改善至50%以上，中国制造业PMI新出口订单分项也从2月的46.30%反弹至3月的51.30%，意 味着全球制造业-贸易链条进入上行周期。此外，从东亚国家韩国4月前20日出 口同比增速（11.10%）、东南亚国家越南3月同比增速（15.02%）、铜等大宗商品价格修复等角度，亦可印证全球贸易链条回暖。 图2：全球贸易在2024年或进入上行周期（%） 全球:制造业PMI:新订单全球:制造业PMI中国:制造业PMI:新出口订单 60 55 50 45 40 2021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-01 资料来源：WIND，华西证券研究所 结构方面，美国的行业补库需求或是重要线索之一。美国制造商、批发商和零售商三大库存指数中，零售库存连续四个月环比增长（去年11月到今年2月），批发商和零售商库存环比也在今年2月转正。考虑到零售商库存对下游需求更加敏感，我们发现美国家具、家电、服装、食品、汽车零售商库销比相对温和，相关行业值得重点关注。不过，食品、汽车行业的批发商库存仍待进一步改善幅度，综合来看，家具、家电以及纺服行业的补库动能相对较强。 美国:制造商库存:季调:同比 美国:零售商库存:季调:同比 美国:批发商库存:季调:同比 图3：23年12月以来，美国零售商&批发商库存出现补库迹象（%） 30 20 10 0 -10 图4：2024年2月，美国家具、家电、服装、食品、汽车零售商库销比相对温和 零售商库销比 行业 24年2月2月环比变动2010年以来分位数 百货公司 1.96 0.00 11% 日用品商场 1.33 -0.01 14% 家具、家用装饰、电子和家用电器店 1.56 0.01 21% 服装及服装配饰店 2.31 0.00 24% 食品和饮料店 0.78 0.01 27% 机动车辆和零部件店 1.87 -0.03 28% 建筑材料、园林设备和物料店 1.90 -0.05 71% -20 2000-012004-022008-032012-042016-052020-06 资料来源：WIND，华西证券研究所资料来源：WIND，华西证券研究所 同时，我们结合转债上市公司的出口依存度来看（海外营收/主营收入，由于中报海外收入披露不充分且2023年报尚未发布完毕，相关数据不完全可比，本文海外 营收及占比主要采用2022年的情况），转债行业当中，由于电子行业转债出口受立 讯转债影响明显，通信转债主要受烽火转债影响，石化板块则受恒逸转债影响较大，结合细分板块景气度来看，家电、纺服、有色、美护、化工、汽车、机械板块的海外营收规模不低且占比较高，相关板块具有较高关注价值。 表1：转债上市公司分行业海外营收情况（2024/4/22） SW行业 2022年海外营收规 海外收入占比 模（亿元） 2019 2020 2021 2022 2023H1 2023 电子 3258.78 61.37% 64.08% 65.43% 65.06% 69.27% 46.58% 商贸零售 322.35 37.12% 41.86% 43.20% 42.96% 37.30% 0.00% 家用电器 197.19 44.64% 46.87% 43.29% 40.44% 26.54% 20.37% 通信 133.63 26.57% 31.59% 32.67% 33.82% 23.64% 11.82% 石油石化 1311.41 18.88% 25.08% 24.48% 33.65% 28.95% - 纺织服饰 143.89 22.23% 17.66% 23.38% 32.10% 39.30% 29.22% 有色金属 1430.83 24.49% 23.68% 21.52% 26.77% 31.03% 19.25% 机械设备 263.78 18.61% 16.61% 19.95% 24.16% 27.88% 28.07% 美容护理 29.74 25.32% 20.48% 20.88% 23.21% 51.78% 19.88% 电力设备 1821.13 35.85% 37.08% 27.17% 23.11% 41.08% 9.15% 基础化工 562.54 15.96% 16.79% 19.22% 22.54% 22.19% 17.87% 汽车 707.19 9.87% 9.65% 12.50% 17.45% 20.36% 29.76% 国防军工 24.43 13.57% 12.66% 9.31% 14.28% 17.85% 14.72% 交通运输 304.85 16.07% 13.29% 10.89% 13.34% 10.69% 22.34% 医药生物 241.99 11.47% 16.52% 17.13% 12.03% 9.65% 8.03% 轻工制造 187.66 10.48% 9.53% 8.29% 11.14% 8.61% 12.94% 计算机 137.36 8.15% 7.11% 7.54% 9.00% 10.95% 10.86% 传媒 14.18 13.63% 15.17% 12.10% 8.66% 8.06% 0.00% 钢铁 220.35 8.12% 5.98% 6.64% 7.97% 9.83% 9.97% 农林牧渔 391.61 7.33% 6.63% 7.12% 7.20% 8.66% 6.23% 建筑材料 46.52 3.72% 3.29% 3.77% 5.34% 6.64% 4.76% 建筑装饰 212.63 6.65% 5.75% 4.77% 5.27% 7.23% 11.57% 食品饮料 14.16 0.76% 2.26% 2.55% 2.73% 3.75% 5.91% 环保 11.52 1.57% 1.39% 1.35% 1.61% 0.66% 1.24% 煤炭 10.51 1.71% 1.43% 1.07% 1.21% 0.00% 0.00% 社会服务 0.12 0