港股食饮公司业绩回顾及展望
港股食饮公司业绩回顾及展望 安信国际研究部曹莹2024年4月24日 投资策略 继续推荐长期稳健赛道： 啤酒： 华润啤酒0291.市场预期：24年净利润增速17.5%，预测PE17x。 青岛啤酒0168.市场预期：24年净利润增速18.5%，预测PE13.4x。 白酒： 珍酒李渡6979.市场预期：24年净利润增速20.5%，预测PE16x。 餐饮： 百胜中国9987.市场预期：24年净利润增速9%，预测PE16x。 海底捞6862.市场预期：24年净利润增速14%，预测PE16x。 推荐关注底部反转赛道： 中国飞鹤6186.市场预期：24年净利润增速11%，预测PE9.3x。 2 1市场回顾 24年以来，食饮板块整体基本持平，略微跑赢大盘。调味品、连锁经营和肉制品大幅跑赢。牧业、 乳制品和酒类跑输板块。 图表123年以来食饮及各子版块走势 资料来源：wind，安信国际证券研究 注：时间截止2024年4月23日 24年春节前虽然有一波恐慌性下跌，但是目前多数子板块已经收复失地。从24年初至今板块整体上涨1.6%，恒生指数上涨0.2%。连锁经营带动调味品（主要是颐海国际）上涨较多，主要是春节消费旺季带来情绪改善。肉制品和电子烟板块上涨主要来自周期底部的情绪回暖。 图表2自24年初以来板块表现 资料来源：wind，安信国际证券研究 当前估值水平已经处于历史极低值，平均PE-TTM在11x，我们认为股价已经严重偏离基本面。 增长确定性更高的龙头公司PE-TTM约为16-19x，仍然偏低估。 图表3食品饮料板块估值处于极低位置图表42024年细分板块预测PE 资料来源：wind，安信国际证券研究注：时间截止2024年4月23日 2消费复苏回顾 24年春节消费较旺，3月份增速回落，全年预期弱复苏。 细分板块有分化，服务消费复苏引领行业，商品消费复苏较为疲软。 消费信心尚未完全恢复，客单价仍有压力。 积极面：居民收入增速企稳，新增存款处于高位，未来消费释放潜力大。 8 2024年一季度居民人均收入为1.15万元，同比增长6.2%，基本保持了23年的增速。经过疫情三年，居民收入在经历了较大波动后开始企稳，并且增速逐步回升，我们认为这是建立消费信心的基础。 24年一季度社会零售总额万亿，同比增长4.7%，1-2月的同比增速为5.5%，3月份为传统淡季，增速有明显回落，单3月的社零总额同比增长3.1%，仍保持了正向增长。 图表5居民人均收入增速逐步抬升图表624年一季度社会零售总额同比增长4.7% 截止24年3月，消费者信心指数为89.1，虽然在缓慢爬坡，但是离中性的100还有一定差距，表明目前居民对于未来前景仍然抱有消极的态度。 2024年一季度，居民累计新增人民币存款8.56万亿，比23年同期略有下降，但整体仍处于历史高位，表明居民的储蓄意愿仍然较强，消费意愿较弱。但是从另一个方面解读，当收入预期稳定之后，未来可释放的消费潜力也较大。我们认为消费的增长仍有很大潜力。 图表7消费者信心指数缓慢恢复图表8居民新增人民币存款处于高位 从黄金周的旅游数据来看，24年春节数据再创新高，旅游总收入达到6326亿，较19年同期增长23%。刚刚过去的清明假期数据亮眼，国内出行人次达1.19亿，较19年同期增长11%，客单价在疫后节假日中首次超2019年水平。且根据订票数据，五一旅游预期也将比较火热。服务消费先行启动，有助于拉动后续可选和必选消费。 图表924年春节黄金周旅游收入较19年同期增长23%图表1024年春节黄金周人均消费较19年同期增长7.8% 24年一季度餐饮消费同比增长10.8%。1-2月因为有春节假期表现良好，但是进入3月份有所回落，我们观察到的一些头部餐饮企业在一季度的同店数据均出现下滑，我们预期今年仍将是缓慢恢复的一年。 图表11餐饮行业收入23年全年增长20.4%图表12餐饮行业恢复至19年同期约112% 24年一季度商品消费同比增长4%，3月份较1-2月增速有回落。商品消费的增速弱于市场预期，弱复苏的态势仍将持续。值得注意的是一季度CPI回正，终结了此前持续下降的趋势。 图表13商品零售额增速略有回升图表1424年一季度CPI回正 3业绩回顾 啤酒：利润持续提升，吨价继续上行 餐饮：行业弱复苏，龙头更坚韧 乳制品：乳制品弱复苏，奶粉周期见底 白酒：23年平稳收官，24年控货挺价 饮料：增长分化，通胀压力缓解 15 23年下半年啤酒整体产量有所下滑。24年1-2月虽然实现了产量的正向增长，但3月份再次出现下滑，主要是春节后行业进入淡季。从量上来说，售价的提升和餐饮行业的弱复苏都对销量形成了压力。未来啤酒企业的收入和利润主要驱动因素仍然在售价的提升。 图表15啤酒月度产量及增速图表16啤酒企业2018-2023单吨售价（元/千升） 2023年各啤酒企业的业绩保持了较为良好的增长，在吨价的拉升下利润持续提升。 2023年华润啤酒收入389亿，同比增长10%，净利润52亿，同比增长20%。次高端销量增速18.9%，产品结构持续升级。尽管下半年销量面临一些压力，但是相比于其体量来说已经维持的较好，售价的提升弥补了增长。另外收购的金沙酒业也在重组整合中，未来有望继续发力。 2023年青岛啤酒收入339亿，同比增长5.5%，净利润42.5亿，同比增长14.3%。中高端以上产品销量增长10.6%，表现可以说是稳扎稳打。 2023年百威亚太收入68.5亿美元，同比增长5.8%，净利润8.8亿美元，同比下降7.3%，主要是韩国的关税影响，正常化净利润增速为6.7%。作为高端啤酒品牌，在销量上受影响较小，但是售价提升的速度不及国内同行，利润提升的速度远不及国内同行。 图表17头部啤酒企业23年收入及净利润增速图表18啤酒企业净利率 餐饮板块呈现前高后低的复苏态势，行业展现出一些发展的共性。 从财报中，我们可以看到有这样几个共同趋势：1）客单价下降；2）直营门店扩张放缓，开放加盟；3）寻求海外市场拓展。这些可以从侧面感受到管理层对于国内消费环境的谨慎态度。 但是需要注意的是，过去三年大型连锁的门店数量增长都超过50%，有的甚至翻倍，从一开始因为稀缺导致的“网红”效应变成充分供给下依靠品牌拉力持续吸引客流，单店收入虽然下滑，但整体看有较多企业收入和利润都较19年增长很多。连锁品牌的经营管理理念更加成熟，上游供应链也更加规范，对于品牌维持长久生命力是更加有利的。 今年以来，春节餐饮表现良好，但是进入3月份有所回落，我们预期今年仍将是缓慢恢复的一年。 图表19餐饮行业月度零售额及增速图表20餐饮行业月度零售额较19年恢复情况 23年业绩表现出现分化，以百胜中国、海底捞为代表的龙头企业表现更为稳健。 百胜中国从收入和净利润来看是港股上市餐饮企业中规模最大的。23年收入109亿美元/+14%（固定汇率下+21%），归母净利润为8.27亿美元/+88%（固定汇率下+99%）。截止23年末门店数量为1.46万家，23年新增1697家。尽管消费环境承压，在下半年百胜仍然实现了收入和利润增长，稳定性远好于行业。 海底捞2023年收入414亿/+33%，净利润44.9亿/+227%，业绩反弹强劲。截止12月底，门店数量1374家，全年新开门店9家。下半年翻台率显著持续修复，表现远超同行。未来公司将重启扩张，也开始尝试加盟模式。24年春节翻台率超过5次/天，进入三月份翻台率环比下降15%，同比增长30%。 九毛九23年收入为人民币59.8亿元，同比增长49%，净利润为人民币4.8亿，同比增长7.5倍。截止12月门店总数726家，全年净增加170家，主要是太二酸菜鱼和怂火锅。下半年客流承压，太二翻台率有所下降，但是公司通过促销、拉客、上新等方式积极应对，下半年净利润环比维持稳定。公司也开始尝试加盟业态，以及海外市场的拓展。24年一季度太二翻台率3.9次/天，同店同比下降13.9%，怂火锅翻台率3.0次/天，同店同比下降34.8%。 19 图表21餐饮企业2023年收入及增速图表22餐饮企业2023年净利润及增速 资料来源：公司财报，安信国际证券研究资料来源：公司财报，安信国际证券研究 乳制品的需求仍然较为疲软，奶价还在下行通道。自21年产能触顶之后，奶价进入了下行通道，目前奶 价已较21年最高点回落20%。 行业产量还略有增长，使得未来行业的价格仍面临压力。23年乳制品产量为3054万吨，同比增长3.1%。 进入24年，第一季度产量724万吨，同比增长1%。 图表23全国及部分地区生鲜乳均价（元/公斤）图表24乳制品月度产量（万吨） 常温奶表现稳健，奶粉有望见底回升。 蒙牛23年收入986亿，同比增长6.5%，经营利润61亿，同比增长6.3%，净利润48.8亿，同比下降5.7%。经营利润和净利润的差异主要来自财务费用和税费的增加，以及联营企业利润贡献的减少。蒙牛的常温奶业务依旧稳固，经营利润率略有提升。冰淇淋业务保持增长，但奶酪和奶粉业务面临压力。往后看基于行业的竞争格局，我们认为公司业绩仍将保持低速但稳健的增长。 中国飞鹤23年收入为195亿，同比下降8.3%，净利润为32.9亿，同比下降33%。自18年以来，出生人口的持续下滑给行业带来极大压力。叠加23年下半年“新国标”落地，部分品牌甩货清库存导致行业价格混乱。飞鹤在巨大压力下在下半年收入和净利润与上半年持平，表现已经超过同行。24年伴随龙宝宝出生预期，行业收缩有望缓解，甚至转向增长。 图表25乳制品企业2023年收入及增速图表26乳制品企业2023年净利润及增速 2023年白酒企业增长尚好，头部酒企均保持双位数增长。 23年渠道库存相对较高。24年开始酒企铺货相对克制，控货挺价，消化库存。春节备货情况良好，但是进入三月份淡季，飞天茅台批价下跌180元，大约6%，其他名酒批价小幅波动。从整体来看我们认为白酒的供需仍然比较平稳，茅台批价下跌只是个别现象。几个节假日的火爆对于白酒消费来说也有推动作用，后续到来的五一也值得期待。 图表2723年前三季度或全年收入及净利润增速图表28规模以上白酒企业月度产量及增速 资料来源：公司财报，安信国际证券研究资料来源：国家统计局，安信国际证券研究22 珍酒李渡：23年收入70.3亿，同比增长20%，经调整净利润16.2亿，同比增长35.5%，业绩表现好于行业平均。 公司产品结构持续升级，高端产品增长快于公司整体。同时自酿基酒逐步替代外采基酒，带动毛利率上 升。 公司正在加大产能投入，针对珍酒、李渡酒和湘窖增加产能，为未来次高及高端酒发展奠定基础。 图表29珍酒李渡收入及增速图表30珍酒李渡经调整净利润及增速 2023年头部饮料企业保持了平稳增长，其中增长比较突出的有农夫山泉和东鹏饮料，在瓶装水和运动饮料细分领域增长表现良好。 23年相较22年通胀压力有明显缓解，尤其是23年下半年包括包装材料和食品原材料的价格有所回落，给 企业带来利润增长。 饮料行业的分红率普遍较高，康师傅、统一23年派息率接近甚至超过100%，农夫山泉也达到70%。对于估值较低的企业，如康师傅和统一，股息率可达6-8%。 图表3123年部分饮料企业收入及增速图表3223年部分饮料企业净利润及增速 农夫山泉：23年实现营业总收入426.7亿元，同比增长28.4%；净利润120.8亿元，同比增长42.2%。茶饮料业务收入126亿，同比增长83%，增长表现亮眼，主要是无糖茶的销售开始爆发。包装水收入202亿，同比增长10.9%，从应用领域来看仍然有扩展空间。功能饮料收入49亿，同比增长27.7%，果汁收入35亿，同比增长22.7%。利润率显著
