买量投放导致利润低于预期，股东回报有望持续加强

事件：三七互娱4月19日发布2023年度业绩以及24Q1业绩预告，公司2023年实现营收165.47亿元，同增0.86%；实现归母净利26.59亿元，同降10.01%。公司预计24Q1营收同比增幅超过25%，实现归母净利6-6.5亿元，同比下降16.08%-22.54%，环比增长30-40%。此外，公司拟每10股派发现金股利3.7元（含税），2023年累计派发现金股利0.82元/股（含税）。 营业收入维持增长，买量投入前置影响当期利润。收入方面小游戏及移动端游戏共同发力，带动公司营收维持增长：（1）小游戏：《寻道大千》维持微信小游戏畅销榜榜首；《灵魂序章》《无名之辈》《灵剑仙师》等多款自研/代理小游戏陆续进入畅销榜前十名，贡献增量收入。（2）移动端：《凡人修仙传》《Puzzles & Survival》等国内外游戏维持稳健表现。利润方面，公司由于多款小游戏及APP游戏表现出色，公司持续增大流量投放，使得23Q4/24Q1销售费用大幅增加，其中23Q4销售费用率为60.62%，同/环比分别增长6.73/12.02pct；而游戏具有收入延期确认的特征，营销费用前置导致公司利润承压。向后展望，我们认为公司在运营游戏均有良好表现，后续有望迎来买量回收期，归母净利率将企稳回升。 产品储备丰富，持续加强国内/出海产品丰富度。目前，公司已储备超过40款自研或代理优质手游，包括《代号斗罗MMO》《时光杂货店》《赘婿》《Mecha Domination》等多款精品化产品，涵盖MMORPG、SLG、卡牌、模拟经营等众多类型。我们认为公司产品矩阵丰富，有望持续巩固公司行业头部地位。 加强股东回报，24年将分红频次提升至季度单位。公司21-23年股息支付率持续提升，并于2023年达到68.2%。此外，公司拟于24Q1/24H1/24Q3结合未分配利润与当期业绩进行分红，每期分红不超过5亿元，合计分红不超过15亿元，公司分红频次由半年一次提升至季度单位，持续加强股东回馈。 投资建议：我们预计2024-2026年公司实现营收190.11/209.21/227.27亿元； 归母净利润31.12/34.98/38.79亿元；对应PE分别为11.8/10.5/9.4倍。公司买量投放有望步入回收周期且产品储备丰富，维持“买入”评级。 风险提示：产品流水不及预期；上线进度不及预期；经济复苏不及预期；行业政策变动。