能源金属行业点评报告：锂矿2023Q4追踪（美洲篇）：盐湖多点开花，锂辉石崭露头角

能源金属 2024年04月22日 投资评级：看好（首次）行业走势图 锂矿2023Q4追踪（美洲篇）：盐湖多点开花，锂辉 石崭露头角 ——行业点评报告 李怡然（分析师）温佳贝（联系人） 12% 能源金属沪深300 liyiran@kysec.cn 证书编号：S0790523050002  wenjiabei@kysec.cn 证书编号：S0790123100047 0% -12% -24% -36% -48% -60% 2023-042023-082023-12 数据来源：聚源 美洲锂辉石崭露头角，中期规划不确定性加强 我们预计2024年美洲锂辉石供给增量约2.9万吨LCE，产量同比增长74%。2023 年，巴西和加拿大地区锂辉石矿山陆续复产/投运，美洲锂辉石供给开始在全球锂盐供给中崭露头角，我们预计2023年美洲锂辉石精矿产量约34.5万吨，折合 相关研究报告 约4.3万吨LCE，预计2024年美洲锂辉石精矿产量约57.6万吨，折合约7.2万吨LCE，增量主要来自Sigma一期和NAL项目的爬坡。中期来看，美洲地区还有多个项目在规划，但由于资源协同效应，部分矿山首次投产时间均延迟6~9个月，预计2025年前均难以贡献有效增量，中期供给不确定性加强。 南美盐湖多点开花，中期规划不确定性加强 我们预计2024年智利地区产量较2023年新增约5.1万吨，产量同比增长30%。 增量来自于Atacama盐湖，确定性较高，阿根廷地区主要盐湖新增产量5.48万吨，其中41%来自于2024年新投产绿地项目，不确定性较大，另外59%来自在运营项目扩产及2023年新投产绿地项目产能爬坡，增量确定性较高。中期来看，南美地区还有多个盐湖项目在规划，但由于资源协同效应，部分项目投产时间延迟6~9个月，2025年前难以贡献有效增量，中期供给不确定性加强。 盐湖成本位居左侧，锂辉石成本较高 按照各家公司披露的可研报告及季度报告，南美盐湖生产成本普遍较低，在运营盐湖Olaroz2023Q3单吨碳酸锂现金运营成本达6088美元，折合约4.26万元/吨，在建项目可研成本均低于4万元/吨，处于全球锂矿成本分位线最左侧，但美洲锂辉石生产成本普遍较高，北美地区尤为突出，2023Q4在运营矿山NAL项目单吨精矿成本高于售价，折合CIF碳酸锂现金成本约7.6万元/吨，且加拿大目前在规划项目Whabouchi矿可研成本高达7.2万元/吨，处于成本曲线右侧。 投资建议 需求端来看，2023年全球新能源车需求增速放缓，尤其是中国新能源车市场增速放缓导致锂盐需求增速放缓；供给端来看，澳矿、非矿、南美盐湖等项目持续扩张，虽绿地项目多有延期，但预计在2024年个项目将陆续投产、爬坡，释放 增量，供需格局转向过剩，我们预计2024年锂价都将处于寻底阶段。锂价底部将提高成本对盈利能力的影响，我们认为具有产量弹性且成本位居左侧或具有降本空间的企业具有一定优势，推荐标的有中矿资源，受益标的有藏格矿业、永兴材料。 风险提示：全球新能源汽车销量不及预期、全球储能装机规模增长不及预期、澳 矿项目供给超预期增长、南美盐湖、非洲锂精矿等项目超预期贡献增量、海外地缘政治风险。 行业研究 行业点评报告 开源证券 证券研究报 告 目录 1、美洲篇：盐湖多点开花，锂辉石崭露头角4 2、南美锂三角：智利供给基石稳固，关注阿根廷项目增量4 2.1、智利：SQM扩建多符合预期，ALB增产项目调试爬坡不及预期6 2.1.1、SQM：2024年全年仍保持满负荷生产，预计全年销量同比+5~10%6 2.1.2、ALB：盐湖增产调试爬坡不及预期，远期项目扩建推迟8 2.2、阿根廷：项目投产延迟是常态，但中短期增量确定性高9 2.2.1、Arcadium：为发挥资源协同效应多项目投产时间延迟10 2.2.2、LAC：Caucharí-Olaroz一期爬坡中，位居成本曲线左侧13 2.2.3、Eramet：CentenarioRatones由于选举问题略有推迟，整体符合预期13 2.2.4、Galan：HombreMuertoWest一期预计2025H1上线13 2.3、玻利维亚：境内锂资源丰富但开发进程缓慢，现任政府上台加大招商引资13 3、美洲锂辉石：项目推行进度较为缓慢，北美地区成本较高14 3.1、巴西：MtMibra爬坡进度不及预期，Sigma一期扩建按期进行15 3.1.1、AMG：MtMibra扩建项目爬坡进度不及预期15 3.1.2、Sigma：MtGrotadoCirilo二期扩建项目获得环境许可审批，预计2025Q1商产15 3.2、加拿大：在运营项目成本较高，在规划项目投产时间推迟15 3.2.1、Sayona：NAL项目2023Q4平均售价已跌破成本线15 3.2.2、Arcadium：加拿大两个锂辉石项目因资本开支减少及资源协同问题推迟投产16 4、投资建议17 5、风险提示17 图表目录 图1：2024年阿根廷产量增速高5 图2：南美盐湖成本普遍较低5 图3：2023Q4，SQM销量同比+19%，环比+18%7 图4：SQM单位运营成本（含特许权使用费）受锂价影响大8 图5：2023Q4Olaroz项目销量环比+54%11 图6：Olaroz项目单位成本不断上行11 图7：2023Q4销量达2.97万吨15 图8：2023Q4单吨精矿成本有所改善15 图9：2023Q4项目产量3.4万吨，环比+9%16 图10：NAL项目2023Q4单位售价已跌破成本线16 表1：2024年南美主要盐湖产量约38.6万吨，同比+39%（单位：万吨）4 表2：权益金以从价累进税方式缴纳6 表3：SQM规划锂盐产能达26.5万吨/年，其中24万吨/年来自Atacama盐湖7 表4：锂和氯化钾主要生产成本8 表5：推迟远期规划，降低资本开支9 表6：阿根廷2024年增量多由2023年投产项目爬坡贡献，确定性较高9 表7：2024年资本开支计划较此前Allkem和Livent指引有所减少，导致部分项目投产时间推迟10 表8：SalarDelHombreMuerto单吨碳酸锂成本达4700美元11 表9：SaldeVida一期项目单吨运营成本4529美元/吨12 表10：Cauchari项目单吨运营成本4081美元/吨12 表11：Caucharí-Olaroz单吨碳酸锂成本3579美元13 表12：玻利维亚：新任政府上台，加大锂资源开发招商引资14 表13：美洲主要锂辉石项目成本较高14 表14：JamesBay单吨精矿现金运营成本达407.1美元16 表15：Whabouchi单吨精矿成本达970加元17 表16：受益公司估值对比表17 1、美洲篇：盐湖多点开花，锂辉石崭露头角 南美盐湖多点开花，预计2024年新增10.58万吨LCE产量，但中期规划不确定性加强。据我们统计，2024年智利地区产量较2023年新增约5.1万吨，产量同比增长21%，增量来自于Atacama盐湖，确定性较高，阿根廷地区主要盐湖新增产量 5.48万吨，其中41%来自于2024年新投产绿地项目，不确定性较大，另外59%来自在运营项目扩产及2023年新投产绿地项目产能爬坡，增量确定性较高。中期来看，南美地区还有HombreMuertoWest、SaldeVida、SalarDelHombreMuerto、Cauchari盐湖在规划，但由于资源协同效应，SaldeVida项目和SalarDelHombreMuerto扩建项目投产时间延迟6~9个月，2025年前难以贡献有效增量，中期供给不确定性加强。 老矿山复产+绿地矿山投运，美洲锂辉石崭露头角，但中期规划不确定性加强。2023年，巴西地区AMG扩建项目持续，Sigma绿地矿山投运，加拿大地区NAL项目复产，美洲锂辉石供给开始在全球锂盐供给中崭露头角，我们预计2023年美洲锂 辉石精矿产量约34.5万吨，折合约4.3万吨LCE，预计2024年美洲锂辉石精矿产量约57.6万吨，折合约7.2万吨LCE，增量主要来自Sigma一期和NAL项目的爬坡。中期来看，美洲地区还有Sigma二期、JamesBay和Whabouchi矿在规划，但由于资源协同效应，JamesBay和Whabouchi矿首次投产时间均延迟6~9个月，预计2025年前均难以贡献有效增量，中期供给不确定性加强。 盐湖成本位居左侧，锂辉石成本较高。按照各家公司披露的可研报告及季度报告，南美盐湖生产成本普遍较低，在运营盐湖Olaroz2023Q3单吨碳酸锂现金运营成本达6088美元，折合约4.26万元/吨，在建项目可研成本均低于4万元/吨，处于全球锂矿成本分位线最左侧，但美洲锂辉石生产成本普遍较高，北美地区尤为突出， 2023Q4在运营矿山NAL项目单吨精矿成本高于售价，折合CIF碳酸锂现金成本约 7.6万元/吨，且加拿大目前在规划项目Whabouchi矿可研成本高达7.2万元/吨，处于成本曲线右侧。 2、南美锂三角：智利供给基石稳固，关注阿根廷项目增量 智利是南美地区锂盐供给的基石，增量确定性较高。智利地区盐湖提锂产量主要由Atacama盐湖贡献，多年来保持未定运营，增量确定性较高。SQM和ALB分别运行Atacama盐湖的不同区域，未来增量主要来自于ALB两个加工厂的爬坡以及SQM的扩产，2024年SQM产量预计满负荷生产，产量达22~23万吨，主要由四川眉山氢氧化锂加工厂和智利新增3万吨产能贡献。总体来看，我们预计2024年智利 地区产量较2023年新增约5.1万吨，同比增长30%。 阿根廷盐湖新增绿地项目较多，2024新投产项目存在一定不确定性。阿根廷盐湖众多，上一轮周期仅Arcadium旗下Olaroz和SalarDelHombreMuerto两个盐湖在运营，本轮周期新增多个绿地项目，但其投产时间不断延迟，2023年赣锋锂业旗下Caucharí-Olaroz盐湖投产，预计2024年将有多个绿地盐湖投产，但仍存在一定不确定性。我们预计2024年阿根廷地区主要盐湖新增产量5.48万吨，其中41%来自于 2024年新投产绿地项目，不确定性较大，另外59%来自在运营项目扩产及2023年新投产绿地项目产能爬坡，增量确定性较高。 2023年产量 2024年产量 表1：2024年南美主要盐湖产量约38.6万吨，同比+39%（单位：万吨） SQM--Atacama盐湖18.5022.5 2023年产量 2024年产量 ALB--Atacama盐湖 5.30 6.40 3Q盐湖 0 0.95 Caucharí-Olaroz 0.60 2.60 SalarDelHombreMuerto 1.60 2.33 SalardelHombreMuerto盐湖北部 0 0.60 CentenarioRatones 0 0.60 Olaroz 1.78 2.63 合计 27.8 38.6 数据来源：各公司公告、开源证券研究所 注：SQM2023年产量为此前给予2023年产量指引中值；ALB和Caucharí-Olaroz产量为公司公告值，其他盐湖产量均为预测值。 图1：2024年阿根廷产量增速高 50.0 40.0 30.0 20.0 10.0 0.0 2022年2023年2024年2025年2026年 200% 150% 100% 50% 0% 智利阿根廷智利YOY阿根廷YOY 数据来源：各公司公告、开源证券研究所 图2：南美盐湖成本普遍较低 4.5 4 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33 34 35 36 37 38 0 3Q盐湖Caucharí-OlarozSalarDelHombreMuertoSalardelHombreMuerto盐湖北部CentenarioRa