2024年二季度大类资产配置：经济温和复苏，股市震荡蓄能

证券研究报告 大类资产配置报告 经济温和复苏，股市震荡蓄能 2024年二季度大类资产配置 2024年04月16日 投资要点 上证指数-沪深300走势图 8% 2% 2% 2% 上证指数沪深300 - -1 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 -2 %1M3M12M 上证指数0.636.09-8.41 沪深300-0.378.07-13.27 王与碧分析师 执业证书编号:S0530522120001 wangyubi@hnchasing.com 相关报告 1大类资产跟踪周报（04.01-04.05）：美国降息 节奏延后，A股延续震荡2024-04-09 2大类资产跟踪周报（03.25-03.29）：做多情绪 叠加避险需求，金价再创新高2024-04-03 2024年第一季度大类资产配置组合表现：2024年第一季度自2023年12月 29日建仓开始至2024年3月31日，保守型、保守稳健型、稳健型、稳健进取型、进取型组合实现区间收益分别为2.06%、2.50%、2.52%、3.16%和3.73%，其中进取型组合较沪深300指数高0.63pct。在风险控制上，其中：回撤是指持仓净值的阶段高点到阶段低点的波幅，而亏损是指持仓净值低于1，也就是低于本金起始值时，五种风险偏好的资产配置组合在2024年第一季度年化波动率分别为2.33%、5.09%、6.00%、6.78%和7.56%，最大回撤分别为-0.66%、-2.21%、-2.54、-2.94%和-3.35%，最大亏损分别为-0.46%、-2.19%、-2.51%、-2.84%和-3.17%。 大类资产配置的定性分析：展望2024年二季度，海外方面，美国经济当前仍保持着较高的景气，同时，需求的反弹也为其制造业库存周期的上行不断蓄 能，叠加下半年通胀存在二次反弹的风险，我们认为这为美联储持续评估数据后再开启降息提供了空间。国内方面，一季度国内经济及市场信心在春节后延续修复，当前市场在经历前期快速的超跌反弹后，进入业绩验证期，叠加海外宏观不确定性上升，二季度震荡市概率较大。国内股市方面，我们建议将以电子、高端制造板块为代表的新质生产力板块、家电及汽车相关外需改善受益的出口板块作为重点配置领域，同时将高股息类资产作为基础配置。商品方面：原油：二季度供给端弹性有限，而全球制造业逐步进入复苏阶段，将对需求带来明显提振，我们预计油价中枢有望进一步上移。贵金属二季度海外宏观不确定提升，不论从地缘政治冲突频发、美债信用担忧提升导致的避险需求增加，还是对冲“二次通胀”的角度，贵金属仍是较优的配置选择。 量化模型的标的选择和投资组合构建：综合考虑宏观分析、行业基金选择和基金规模等因素，我们选择沪深300ETF、煤炭ETF、电力ETF、传媒ETF、工程机械ETF、机床ETF、通信ETF、汽车ETF、城投债ETF、国债ETF、 黄金ETF、原油ETF和现金收益A。其中，保守组合，权益类、债券类和商品类配置权重分别为5.41%、76.51%和3.08%；保守稳健型组合，权益、债券和商品类配置权重分别为29.38%、46.94%和8.67%；稳健型组合，权益类、债券类和商品类配置权重分别为26.30%、40.65%和18.05%；稳健进取型组合，权益类、债券类和商品类配置权重分别为25.33%、40.12%和19.55%；进取型组合，权益类、债券类和商品类配置权重分别为23.22%、34.35%和27.43%。组合暂不考虑加杠杆的情况，各组合分别配置15%的货币基金。 风险提示：海外市场风险、地缘政治冲突风险、经济恢复不及预期等。大类资产配置是一种中长期策略，需要投资者对资金的期限进行严格评估，较短或者具有平仓压力的资金不适合进行长期资产配置，请投资者须知！另外，本报告仅供投资者参考，投资方向及标的选择，需要投资者综合考虑估值及估值以外各项因素，进行审慎分析与决策。 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录 12024年第一季度资产配置组合业绩表现和归因分析4 1.12024年第一季度大类资产表现回顾4 1.22024年第一季度大类资产配置组合表现5 1.32024年第一季度大类资产配置组合归因分析7 22024年第一季度宏观分析10 2.1海外经济：美强欧弱格局延续，欧央行有望率先降息10 2.1.1美国：警惕“二次通胀”，美国经济形势比人强10 2.1.2欧洲：通胀水平继续回落，欧央行或将于6月开启降息14 2.2国内经济：经济稳中向好，政策仍需继续发力15 2.2.1投资端15 2.2.2消费端19 2.2.3进出口端21 32024年第二季度大类资产定性分析24 3.1权益资产24 3.2债券资产24 3.3大宗商品25 3.4现金25 4基于量化模型的资产组合构建及验证25 4.12024年第二季度资产组合配置建议25 4.2基金标的选择25 5风险提示29 图表目录 图1：财信证券大类资产配置组合2024Q1净值变化曲线（20231229-20240331）6 图2：CPI及核心CPI同比（%）12 图3：美国CPI同比增速及分项拉动率（%）12 图4：CPI及核心CPI环比（%）12 图5：CPI二手车分项及其领先指标（%）12 图6：CPI食品分项及其领先指标（%）12 图7：美国制造业及非制造业PMI12 图8：美国新增非农就业人数（万人）13 图9：美国失业率（%）13 图10：美国劳动力参与率（%）13 图11：美国平均时薪增速（%）13 图12：3月美联储议息会议点阵图13 图13：欧元区20国工业生产指数同比（%）14 图14：欧元区PMI14 图15：欧元区20国失业率情况（%）15 图16：欧元区Sentix投资信心指数15 图17：欧元区CPI及核心CPI（%）15 图18：固定资产投资累计同比（%）16 图19：基建投资分项增速（%）16 图20：制造业PMI17 图21：基建开工节奏逐步提升（%）17 图22：高技术制造业增速持续高于整体（%）17 图23：设备工器具购置按行业分（%）17 图24：工业企业利润增速领先制造业投资（%）17 图25：大规模设备更新助推制造业投资（%）17 图26：居民对未来收入及房价上涨预期低迷（%）19 图27：地产相关增速（%）19 图28：商品房库存仍偏高（万平米）19 图29：居民加杠杆意愿不足（%）19 图30：日本少子化背景下房屋开工走低（单元、人）19 图31：2022年人口增长率首次转负（%）19 图32：社零及各分项同比增速（%）20 图33：社零季调环比增速（%）20 图34：假期旅游出行恢复情况（%）20 图35：按品类分限额以上批发零售累计同比（%）20 图36：居民消费倾向（%）21 图37：失业率与居民人均可支配收入（%）21 图38：价格低迷拖累收入修复（%）21 图39：出口当月同比及两年复合增速（%）22 图40：我国及韩国出口增速（%）22 图41：全球制造业PMI23 图42：2024年3月各贸易伙伴对我国出口增速的拉动率（bp）23 图43：价格因素对出口的拖累有望触底23 图44：机电产品增速与半导体周期（%）23 图45：美国或已进入补库阶段（%）23 图46：标的基金的相关系数表26 表1：2024Q1大类资产收益及波动率（%，数据截至20240331）5 表2：2024Q1大类资产配置组合风险收益分析（一）（20231229-20240331）6 表3：2024Q1大类资产配置组合风险收益分析（二）（20231229-20240331）6 表4：2024Q1保守型组合风险收益分析（20231229-20240329）8 表5：2024Q1保守稳健型组合风险收益分析（20231229-20240329）8 表6：2024Q1稳健型组合风险收益分析（20231229-20240329）9 表7：2024Q1稳健进取型组合风险收益分析（20231229-20240329）9 表8：2024Q1进取型组合风险收益分析（20231229-20240329）10 表9：各类组合资产配置权重26 表10：2024年第二季度保守型组合大类资产配置组合27 表11：2024年第二季度保守稳健型组合大类资产配置组合27 表12：2024年第二季度稳健型组合大类资产配置组合28 表13：2024年第二季度稳健进取型组合大类资产配置组合28 表14：2024年第二季度进取型组合大类资产配置组合29 12024年第一季度资产配置组合业绩表现和归因分析 1.12024年第一季度大类资产表现回顾 回顾2024年第一季度大类资产表现，全球资产市场剧烈波动。其中，日经225于一 季度成功突破1989-1990年泡沫经济时期的水平，创34年以来的新高，最终收涨20.6%，领跑其他类型资产。美股则受益于投资者对美国经济即将实现“软着陆”的信心，叠加人工智能引领的新的一轮技术革命热潮，整体表现亮眼，涨幅明显强于全球多数其他类资产。其中：标普500指数第一季度上涨10.2%，纳斯达克指数上涨9.1%，道琼斯工业指数上涨5.6%；债市方面，在美国经济韧性超预期、通胀粘性较强、美联储降息预期后延的背景下，2024年一季度美债表现不佳，10年期美债期货最终收涨0.3%；国内方面，第四季度以来央行持续投放流动性呵护资金面，宏观经济弱复苏，叠加股债跷跷板效应下，债市走强，最终10年期国债期货收跌-1.9%；权益类资产方面，全球股市表现分化，发达市场表现明显强于新兴市场。其中：日经225、德国DAX和标普500表现靠前，分别收涨20.6%、10.4%和10.2%，圣保罗IBOVESPA指数、恒生指数和富时新加坡STI指数领跌，分别收跌-4.5%、-3.0%和-0.5%；美元指数方面，在强劲的经济数据面前，一季度美元指数走势震荡偏强，最终收涨3.1%。大宗商品方面，原油在OPEC+延长原油减产期限及局部地缘政治冲突升级的助推下价格中枢快速走高，最终一季度收涨15.1%。伦敦金现则受益于地缘冲突及全球主要央行宽松预期催化，继续上涨并创历史新高，最终收涨8.3%。总体来看，2024年第一季度全球大类资产表现为权益>大宗商品>债券。 表1：2024Q1大类资产收益及波动率（%，数据截至20240331） 类别 名称 近一季度收益 年初至今 今年以来年化波动率 2016年以来年化波动率 权益类 道琼斯工业指数 5.6 5.6 21.9 18.1 权益类 纳斯达克指数 9.1 9.1 26.4 22.0 权益类 标普500 10.2 10.2 22.4 18.4 权益类 富时100 2.8 2.8 18.4 15.9 权益类 法国CAC40 8.8 8.8 21.3 18.6 权益类 德国DAX 10.4 10.4 21.7 19.0 权益类 日经225 20.6 20.6 20.3 19.6 权益类（新兴市场） 印度SENSEX30 2.0 2.0 20.0 16.9 权益类（新兴市场） 富时新加坡STI -0.5 -0.5 14.9 13.5 权益类（新兴市场） 圣保罗IBOVESPA指数 -4.5 -4.5 27.3 24.8 权益类（新兴市场） 沪深300 3.1 3.1 18.9 18.9 权益类 恒生指数 -3.0 -3.0 24.9 21.4 债券类 美国10年期国债 -1.9 -1.9 6.5 5.5 债券类 中国10年期国债 1.2 1.2 3.2 3.7 债券类 美国高收益债 0.5 0.5 9.8 7.8 债券类 中国5年期国债 0.6 0.6 2.4 2.6 商品类 伦敦金现 8.3 8.3 15.0 13.6 商品类 伦敦银现 5.0 5.0 31.2 26.1 商品类 ICEWTI原油 15.1 15.1 55.6