3月经济增长数据点评：价格因素拖累主要经济指标增速

宏观数据点评 / 价格因素拖累主要经济指标增速——3月经济增长数据点评 挖掘价值投资成长 / 2024年04月18日 【事项】 据国家统计局发布数据，2024年一季度我国GDP不变价同比增长 5.3%，较前值高0.1个百分点；3月工业增加值同比增长4.5%，较 1-2月降低2.5个百分点；1-3月全国固定资产投资同比增长4.5%，较1-2月高0.3个百分点；3月社会消费品零售总额同比增长3.1%，较1-2月份低2.4百分点。 【评论】 价格因素导致GDP不变价增速与分项指标背离。一季度不变价GDP 增速较现价GDP增速高1.1个百分点，反映国内低通胀现状。工业 增加值、固定资产投资、社会消费品零售、进出口等指标均以名义价格计量，由此造成一方面不变价GDP超预期回升，另一方面消费、投资、进出口增速不及预期的现状。 制造业投资和基建投资是国内经济主要支撑。3月份主要经济动能 中，制造业投资和基建投资向上，其余主要动能增速边际回落。制 造业投资和基建投资高增长更多的来自政策面的驱动，预计还将继续保持高位，对经济贡献增强。 出口走弱叠加价格因素拖累，工业增加值边际回落。年初以来受益 于大规模的设备更新改造和消费品以旧换新等政策，企业信心增 强；加上“抢出口”效应，工业品出口交货值同比增速由负转正。随着出口和工业生产基数走高，在工业品价格持续负增长情况下，预计工业增加值增速在当前水平保持平稳。 固定资产投资成为稳增长“压舱石”。制造业投资方面，高新制造业 和设备更新投资保持高增长，预计在政策持续发力下，年内增速将 维持高位。基建投资方面，财政资金靠前发力，对项目支撑加强，预计后续增速稳步提升。房地产投资方面，行业弱势未实质性改变，静候政策进一步松动。 消费弱复苏格局延续，年内修复高度不宜过度高估。当前国内经济 循环逐渐畅通，居民收入有所回升，对居民消费能力和意愿均形成 提振，加上CPI趋于回暖，消费增速有望企稳回升。但受地产等传统动能下行拖累，市场主体预期恢复需要时间，年内消费修复高度仍不宜过度高估。 【风险提示】 地缘政治冲突恶化风险 海外经济体衰退风险外溢 东方财富证券研究所 证券分析师：曲一平 证书编号：S1160522060001 联系人：陈然 电话：021-23586458 相关研究 《保持降息节奏——美联储3月 议息会议点评》 2024.03.27 《宏观数据点评：负利率时代终结——日本央行3月议息会议点评》 2024.03.21 《投资“接棒”消费成为经济主要增量——1-2月经济增长数据点评》 2024.03.20 《春节因素引发制造业PMI数值波动——2月PMI数据点评》 2024.03.04 宏观研究 数据点评 证券研究报告 2017 正文目录 1.价格因素拖累主要经济指标增速3 2.工业增加值：出口走弱叠加价格因素拖累，工业生产边际走弱4 3.投资：制造业和基建支撑作用增强5 3.1设备更新和产业转型提速，制造业投资或继续保持高位5 3.2财政资金靠前发力，基建投资延续“挑大梁”6 3.3房地产行业弱势未实质性改变6 4.消费：弱修复态势延续8 图表目录 图表1：2023年Q2以来不变价GDP增速连续4个季度高于现价GDP增速3 图表2：主要经济动能变化情况4 图表3：工业增加值同比增速由升转降4 图表4：主要产品产量保持增长5 图表5：固定资产投资三大类5 图表6：1-3月细分行业制造业投资累计同比增速（%）6 图表7：住宅开发投资完成额加速下行7 图表8：商品房去化周期刷新历史高点7 图表9：土地溢价率处于低位7 图表10：商品房销售面积和销售额降幅较大7 图表11：各线城市住宅价格全面下行8 图表12：房企资金来源减少8 图表13：社零同比增速回落8 图表14：升级类商品销售回暖8 2017 1.价格因素拖累主要经济指标增速 价格因素导致GDP不变价增速与分项指标背离。一季度国内不变价GDP同比增长5.3%，而现价GDP同比增长4.2%，不变价GDP增速较现价GDP增速高1.1个百分点，反映国内经济面临价格水平整体下行压力。工业增加值、 固定资产投资、社会消费品零售、进出口等指标均以名义价格计量，因此当前通胀水平偏低会削弱其增速，造成一方面不变价GDP超预期回升，另一方面消费、投资、进出口增速不及预期的现状。 现价-不变价 中国:GDP:不变价:当季同比 中国:GDP:现价:当季同比 25 20 15 10 5 0 -5 -10 图表1：2023年Q2以来不变价GDP增速连续4个季度高于现价GDP增速 2008-03 2008-09 2009-03 2009-09 2010-03 2010-09 2011-03 2011-09 2012-03 2012-09 2013-03 2013-09 2014-03 2014-09 2015-03 2015-09 2016-03 2016-09 2017-03 2017-09 2018-03 2018-09 2019-03 2019-09 2020-03 2020-09 2021-03 2021-09 2022-03 2022-09 2023-03 2023-09 2024-03 资料来源：Choice宏观板块，东方财富证券研究所，数据截至2024年3月 制造业投资和基建投资是国内经济主要支撑。3月份主要经济动能中，制造业投资和基建投资向上，其余主要动能增速边际回落。制造业投资和基建投资高增长更多的来自政策面的驱动，如3月份国务院印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，提出实施设备更新行动，推进钢铁、有色、石化、化工、建材、电力、机械、航空、船舶、轻纺、电子等重点行业设备更新改造，加快建筑和市政基础设施领域设备更新，支持交通运输设备和老旧农业机械更新，提升教育文旅医疗设备水平。预计在政策推动下，制造业投资和基建投资增速有望继续保持高位，对经济增长的贡献持续增强。 2017 2023年12月 2024年1-2月 2024年3月 10 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 -8 -10 图表2：主要经济动能变化情况 资料来源：Choice宏观板块，东方财富证券研究所 2.工业增加值：出口走弱叠加价格因素拖累，工业生产边际走弱 高技术制造业保持高增长。3月份工业增加值同比增长4.5%，增速较1-2月低2.5个百分点。分三大门类看，采矿业、制造业、电力热力燃气及水生产和供应业增加值分别同比增长0.2%、5.1%、4.9%，较1-2月份回落2.1、 2.6、3.0个百分点。分行业看，3月份高技术制造业增加值同比增长7.6%，较整体工业增加值高3.1个百分点，成为拉动工业增长的重要动力。从主要产品产量看，新能源汽车、太阳能发电量、风力发电量同比增长32.3%、28.0%、23.1%，居主要产品前三；水泥、粗钢、生铁等周期类产品产量同比下降。 工业增加值:当月同比 20 制造业 采矿业 电力、热力、燃气及水生产和供应业 15 10 5 0 -5 图表3：工业增加值同比增速由升转降 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 资料来源：Choice宏观板块，东方财富证券研究所，数据截至2024年3月 2017 1-2月份工业增加值大幅回升，主要得益于年初以来在大规模的设备更新 改造和消费品以旧换新等政策的推动下，企业信心增强；加上1-2月份“抢出口”效应，工业品出口交货值同比增速由负转正，出口增速也好于预期。往后看，随着出口和工业生产基数走高，在工业品价格持续负增长情况下，预计工业增加值增速在当前水平保持平稳。 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 图表4：主要产品产量保持增长 水泥微型计算机设备 发电设备 粗钢生铁布焦炭 核能发电量 原煤 钢材移动通信手持机金属切削机床 智能手机原油加工量天然原油火力发电量 硫酸氢氧化钠 轿车水力发电量 发电量化学纤维天然气乙烯 十种有色金属 原铝汽车 平板玻璃工业机器人汽车：SUV集成电路风力发电量 太阳能发电量汽车：新能源汽车 资料来源：Choice宏观板块，东方财富证券研究所，数据截至2024年3月 3.投资：制造业和基建支撑作用增强 2024年1-3月全国固定资产投资同比增长4.5%，较1-2月高0.3个百分 点。三大支柱中，制造业投资同比增长9.9%，增速较1-2月份提高0.5个百 分点；不含电力的基础设施投资同比增6.5%，增速较1-2月份提高0.2个百 固定资产投资完成额:累计同比 制造业 25 基础设施 房地产开发投资完成额 20151050-5-10-15 分点；房地产投资同比下降9.5%，降幅1-2月份扩大0.5个百分点。图表5：固定资产投资三大类 资料来源：Choice宏观板块，东方财富证券研究所，数据截至2024年3月 3.1设备更新和产业转型提速，制造业投资或继续保持高位 高技术制造业投资快于整体，产业结构持续优化。1-3月高技术制造业投 2017 资同比增长10.8%；高技术制造业中，航空航天器及设备制造业、计算机及办公设备制造业投资分别增长42.7%、11.8%，大幅高于整体制造业投资增速。 25 20 15 10 5 0 图表6：1-3月细分行业制造业投资累计同比增速（%） 汽车制造业 医药制造业 制造业 化学原料及化学制品制造业 纺织业 通用设备制造业 电气机械及器材制造业 专用设备制造业 通信计算机电子设备制造业 金属制品业 农副食品加工业 有色金属冶炼及压延加工业 食品制造业 铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业 资料来源：Choice宏观板块，东方财富证券研究所 设备更新是制造业投资高增长的重要原因。今年以来，推动各类设备更新改造成为扩内需的关键一环，国家信息中心数据显示，3月制造业投资热度指数增速超四成，其中与设备更新、改造、升级相关的热度同比增长65.5%，远超工程项目总体增速水平，印证制造业设备更新投资保持高景气态势。 3.2财政资金靠前发力，基建投资延续“挑大梁” 1-3月份基建投资的主要项目中，电力、煤气及水的生产和供应业累计同 比增长29.1%，较1-2月高3.8个百分点；交通运输、仓储和邮政业累计同比 增长7.9%，较1-2月低3个百分点；水利、环境和公共设施管理业累计同比 增长0.3%，较1-2月低0.1个百分点。 财政支出靠前发力，推动基建加速增长。1-2月全国一般公共预算支出同比增长6.7%，完成了全年预算的15.3%，支出进度为近五年同期最快。同时，2023年增发1万亿元国债，专门支持以京津冀为重点的华北地区等灾后恢复 重建，截至2024年2月，发展改革委已经分三批下达完毕1万亿元增发国债 项目清单，增发国债资金已经全部落实到1.5万个具体项目，北京市、河北省的项目开工率分别达到了48%、45%，发改委预计将在今年上半年全部开工，在年内形成更多的实物工作量。我们认为2024年在财政“余粮”、1万亿元国债、今年1万亿元超长期特别国债的确定性支撑下，基建投资增速将保持高位。 3.3房地产行业弱势未实质性改变 2024年1-3月城镇房地产开发投资完成额同比增长-9.5%，较1-2月低 0.5个百分点。其中，住宅同比增长-10.5%，较1-2月低0.8个百分点；办公楼同比增长-0.4%，较1-2月高2.8个百分点；商业营业用房同比增长-10.5%， 2017 2016-03 2016-09 2017-03 2018-03 2018-07 2018-11 2019-03 2019-07 2019-11