铜：宏观情绪过热，谨慎对待

铜：宏观情绪过热，谨慎对待 吴玉新 期货从业资格号：F0272619投资咨询从业证书号：Z0002861 审核人：王伟伟 期货从业资格号：F0257412投资咨询从业证书号：Z0001897 2024年4月14日 期货投资咨询业务资格：证监许可【2012】38号 目录 CONTENTS 重点数据 01 02 03 04 本周策略宏观数据关注的价格 05库存、估值 06资金、其他 07产业分析 01 重点数据 重点数据 项目 重要提示 评估 产量 预计4月国内电解铜产量为96.5万吨，环比下降3.45万吨降幅为3.45%，同比下降0.5万吨降幅为0.52% 3月SMM中国电解铜产量为99.95万吨，环比增加4.92万吨，升幅为5.18%，同比增加5.06% 利空 净进口 2月进口27万吨，出口1.4万吨，净进口25万吨1月进口38万吨，出口0.9万吨，净进口37万吨 中性 表观消费 2月表观消费量88万吨，同比增长-16%1月表观消费量128万吨，同比增长47% 利空 库存 SHFE铜库存：299723吨，周度环比增加7874吨；社会（含保税）库存：47.56万吨，周度环比增加2.38万吨LME铜库存：124425吨，周度环比增加8900吨 利空 冶炼利润 TC6.05美元/干吨（去年同期82.66美元/干吨）零单冶炼环节亏损,长单冶炼仍有可观利润 利多 升贴水 现货升水均值-52元/吨，（上周-52元/吨） 利空 资料来源：wind,一德有色 02 本周策略 本周策略 【投资策略】：宏观驱动有所弱化，微观需求仍偏弱，短期或需整固，中长期仍以逢低多配为主。 投资逻辑：宏观上，美国非农数据及CPI等数据显示通胀韧性较强，降息预期再次延后，降息预期次数将为两次，提振美元指数，对铜价形成一定利空，且市场对此未充分计价；国内公布的出口及社融等数据低于预期，与高基数有关，二季度财政或将发力，加上政策逐步落地，后续经济重心仍将继续回升。供应上，TC走低放缓，二季度集中检修量较大，但具体到4月份，减量或有限；需求上，库存累库仍未有结束迹象，铜价大涨后下游接货意愿较低，负反馈到铜杆等企业，精废价差扩大也拖累精铜消费；随着检修开始，需求恢复，库存或将开始明显去化，但也要关注库存去化不及预期的风险。基金持仓上，当前净多持仓超过去年初位置。下周关注英美限制俄罗斯金属对市场的扰动。 03 宏观数据 美国软着陆叙事 美国CPI同比 房租同比 10 0.2 8 0.15 6 0.1 4 0.05 2 0 0-0.05 2018-072019-022019-092020-042020-112021-062022-012022-082023-032023-10 风险利差 LIBOR3个月-国债3个月收益率 15 2 13 2 11 9 1 7 5 1 3 0 1 -12017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024-1 图3.1：美国通胀数据图3.2：风险监测指标 资料来源：wind、一德有色资料来源：wind、一德有色 •美国通胀基于去年高基数惯性回落； •风险指标仍较为稳定； 美国软着陆叙事 美国:销售总额:季调:同比 美国:库存总额:季调:同比 50 40 30 20 10 0 1994-04 -10 1997-042000-042003-042006-042009-042012-042015-042018-04 2021-04 -20 -30 图3.3：美国财政收支图3.4：美国库存周期 财政收入 财政支出 800000 600000 400000 200000 0 2019-012019-082020-032020-102021-052021-122022-072023-022023-09 资料来源：wind、一德有色资料来源：wind、一德有色 •财政支出仍很强劲； •处于被动去库阶段； 国内经济传导有顺畅迹象 20 M1-M2 PPI 15 10 5 0 1997-09 -5 2000-052003-012005-092008-052011-01 2013-092016-052019-012021-09 -10 -15 200 铜价同比 社融-M2 8 150 6 4 100 2 50 0 0 2004-112007-012009-032011-052013-072015-092017-112020-01 2022-03 -2 -50 -4 -100 -6 图3.5：货币传导图3.6：信用传导 资料来源：smm、一德有色资料来源：wind、一德有色 •M1-M2再次回落至历史低位，抑制PPI回升； •社融-M2见底，信用逐渐畅通，实体需求或已触底； 国内经济传导有顺畅迹象 工业企业:产成品存货:同比 营业收入累计同比 50 40 30 20 10 0 2000-05 -10 2002-102005-032007-082010-012012-06 2014-112017-042019-092022-02 -20 -30 工业企业:产成品存货:同比 M1:同比:+12月 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 -5 2000-052002-112005-052007-112010-052012-112015-052017-112020-052022-11 图3.7：国内库存周期图3.8：M1向库存传导 资料来源：smm、一德有色资料来源：wind、一德有色 •国内处于被动去库存阶段； •M1回落或使得被动去库阶段持续（两种方式：需求回升或成本支撑）； 04 关注的价格 01-01 01-15 01-29 02-12 02-26 03-12 03-26 04-09 04-23 05-07 05-21 06-04 06-18 07-02 07-16 07-30 08-13 08-27 09-10 09-24 10-08 10-22 11-05 11-19 12-03 12-17 12-31 国内升水回落、海外低位 140 100 60 20 -202022-01 2022-042022-07 2022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-0 -60 -100 -140 2019 2020 2021 2022 2023 2024 1500 1300 1100 900 700 500 300 100 -100 -300 -500 图4.1：国内现货升水图4.2：LME铜升贴水(0-3) 资料来源：smm、一德有色资料来源：wind、一德有色 •截止周五，smm升贴水均值-52元/吨，上周为-52元/吨； •Lme0-3为-124.3美元/吨，上周同期为-121美元/吨； 地区价差收窄；进口市场活跃度回落 200 160 120 80 40 0 2021-042021-082021-122022-042022-082022-122023-042023-082023-12 华南-华东 华北-华东 500 400 300 200 100 0 -100 -200 -300 -400 -500 图4.3：分地区现货升水差值图4.4：洋山铜溢价均值 2018-01 2018-04 2018-07 2018-10 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 资料来源：smm、一德有色资料来源：wind、一德有色 •周五，华南-华东价差为120元/吨，华北-华东价差为-110元/吨； •周五，洋山铜溢价均值为29美元/吨； 国内市场结构趋松 当日 一周前 一个月前 三个月前 半年前 78000 76000 74000 72000 70000 68000 66000 当日 一周前 一个月前 三个月前 六个月前 4.60 4.40 4.20 4.00 3.80 3.60 3.40 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 图4.5：沪铜远期曲线图4.6：comex铜远期曲线 现货 近月 连一 连二 连三 连四 连五 连六 连七 连八 连九 连十 连十一 资料来源：wind、一德有色资料来源：wind、一德有色 •沪铜反向市场结构近端走弱； •Comex正向市场结构； 矿端继续收紧 图4.7：现货进口TC图4.8：国内南方粗铜加工费 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 2020-112021-032021-072021-112022-032022-072022-112023-032023-072023-112024-03 1600 1400 1200 1000 800 600 400 2021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-01 资料来源：smm、一德有色资料来源：smm、一德有色 •现货进口TC为6.05美元/吨，回落，海外矿山扰动所致； •粗铜加工费为1050元/吨，回升，粗铜供应紧张缓解； 废铜需求回升 精废价差 合理价差 10000 8000 6000 4000 2000 0 2014-01 2016-01 2018-01 2020-01 2022-01 2024-01 电力用杆加工费（华东） 漆包线用杆加工费（华东） 1800 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 图4.9：加工费图4.10：精废价差 资料来源：smm、一德有色资料来源：smm、一德有色 •截止周五，华东电力用杆加工费为490元/吨，漆包线用杆加工费为590元/吨； •精废价差扩大，对废铜需求回升； 05 库存、估值 1月1日 1月15日 1月29日 2月12日 2月26日 3月12日 3月26日 4月9日 4月23日 5月7日 5月21日 6月4日 6月18日 7月2日 7月16日 7月30日 8月13日 8月27日 9月10日 9月24日 10月8日 10月22日 11月5日 11月19日 12月3日 12月17日 12月31日 01-01 01-15 01-29 02-12 02-26 03-12 03-26 04-09 04-23 05-07 05-21 06-04 06-18 07-02 07-16 07-30 08-13 08-27 09-10 09-24 10-08 10-22 11-05 11-19 12-03 12-17 12-31 国内库存回升 图5.1：上期所库存季节性 图5.2：社会库存（含保税）季节性 2023 2019 2020 2021 2022 2024 2019 2020 2021 2022 2023 2024 400000 100 350000 300000 80 250000 60 200000 150000 40 100000 50000 20 0 0 资料来源：wind、一德有色 资料来源：smm、一德有色 •SHFE铜库存：299723吨，周度环比增加7874吨； •社会（含保税）库存：47.56万吨，周度环比增加2.38万吨； 海外库存回落暂缓 2019 2020 2021 2022 2023 2024 120000 100000 80000 60000 40000 20000 0 2019 2020 2021 2022 2023 20