坚持长期主义，提升服务能力

证券研究报告•公司点评报告 密尔克卫 彭博：603713CH 星展证券2024年4月16日 请阅读报告末尾信息披露与重要声明 强于大市 收盘价（2024年4月15日）：RMB53.05（CSI300:3,549） 证券分析师 张贝贝ZoeZhangzoe.zhang@dbssecurities.com.cn+862138562896SAC执业登记编号：S1800521070001 SFCCERef：BGZ938 股价表现 RMB 坚持长期主义，提升服务能力 投资新要点 公司发布2023年年度报告及2024年第一季度报告。2023年，公司总收入同比下降15.8%至97.5亿元，主要受行业波动及行业价格下行影响，同期归母净利润同比下降28.7%至4.3亿元。2024年第一季度，公司总收入同比增长23.3%至29.0亿元，同期归母净利润同比增长40.6%至1.5亿元，业绩有望持续修复。 持续战略聚焦，加强精益化管理。公司持续专注于主航道的精细化运营，2024年将以“盘整夯实，精准发力”为目标，重视资产效率和质量，提升客户服务水平。2023年全年，公司综合 120 110 100 90 80 70 60 50 40 30 4,300 4,100 3,900 3,700 3,500 3,300 3,100 毛利率从2022年的10.9%提升至2023年的11.8%，具体而言，MCD不一样的分销业务、MRW区域仓配一体化业务和MGF全球货代业务的毛利率分别同比提升3.3个百分点、1.3个百分点和0.6个百分点至6.4%、47.9%和12.0%；同期，MGM全球移动业务和MRT区域内贸交付业务的毛利率则分别同比减少2.7个百分点和1.3个百分点至15.9%和8.4%。此外，公司持续加强精益化管理，销售、管理、研发及财务费用率合计从2023年 23-0423-0623-0823-1023-1224-0224-04 密尔克卫沪深300 盈利预测及估值FYDec（百万元） 2023A 2024F 2025F 2026F 营业收入 9,753 11,438 13,130 14,700 EBITDA 850 1,082 1,271 1,441 税前利润 608 771 897 1,030 净利润 431 570 663 761 归母净利润（核心净利润） 431 570 663 761 归母净利润增长率（%） (28.7) 32.1 16.3 14.9 每股收益（元） 2.62 3.47 4.03 4.63 每股收益增长率（%） (28.7) 32.1 16.3 14.9 稀释每股收益（元） 2.54 3.35 3.90 4.48 每股股利（元） 0.52 0.52 0.60 0.69 每股账面价值（元） 24.46 27.41 30.84 34.77 市盈率（倍） 20.2 15.3 13.2 11.5 市现率（倍） 12.4 7.2 5.9 5.0 股价与自由现金流比率（倍） 47.6 15.5 10.7 8.3 EV/EBITDA（倍） 12.7 10.0 8.4 7.1 净股息收益率（%） 1.0 1.0 1.1 1.3 市净率（倍） 2.2 1.9 1.7 1.5 净负债权益比（倍） 0.4 0.3 0.3 0.2 ROAE（%） 11.0 13.4 13.8 14.1 EPS一致预期（元） 3.91 5.10 4.76 其他券商推荐 B:14 S:0 H:0 此页所有数据来源：公司公告、星展证券、彭博 的5.9%下降至2024年第一季度的4.6%，助力改善盈利能力。 丰富客户结构，推进全球化布局。公司积极开拓下游行业市场，将服务领域拓宽至新能源、新材料、智能制造、芯片半导体、日化、医药等领域，截至2023年末，公司有效客户数量已超8,000个。同时，公司坚持“投资+资源”双轮驱动，持续夯实亚太区布局，MGF业务新增越南、泰国、印尼等网点，完善供应链服务的覆盖面，并向北美和欧洲延伸，落实全球化战略。 估值 我们预计公司24/25年营收为114.4/131.3亿元，并新增26年预测为147.0亿元；预计公司24/25年归母净利润为5.7/6.6亿元，并新增26年预测为7.6亿元，当前股价对应24年PE为15倍，维持“强于大市”评级。 风险提示 化工品物流需求不及预期风险；海外业务运营风险 提要 已发行股本（百万股）164 市值（百万元）8,716 主要股东（%） 陈银河25.98 李仁莉12.65 香港中央结算有限公司8.67 全球行业分类标准：工业/运输 损益表（百万元）FYDec 2022A 2023A 2024F 2025F 2026F 营收 11,576 9,753 11,438 13,130 14,700 销货成本 (10,316) (8,605) (10,090) (11,582) (12,984) 毛利润 1,260 1,147 1,348 1,548 1,716 其他经营（支出）/营收 (496) (465) (471) (519) (551) 经营利润 764 682 876 1,029 1,164 其他非经营（支出）/营收 20 36 15 (9) (10) 对联营企业和合营企业的投资收益 0 0 0 0 0 净利息（支出）/营收 (55) (111) (120) (123) (124) 股息营收 0 0 0 0 0 额外收益/（损失） 0 0 0 0 0 税前利润 729 608 771 897 1,030 所得税费用 (106) (126) (135) (158) (181) 少数股东损益 (18) (50) (66) (77) (88) 优先股利 0 0 0 0 0 净利润 605 431 570 663 761 归母净利润 605 431 570 663 761 EBITDA增长率 928 850 1,082 1,271 1,441 营收增长率（%） 33.9 (15.7) 17.3 14.8 12.0 EBITDA增长率（%） 29.6 (8.4) 27.2 17.5 13.4 经营利润增长率（%） 30.9 (10.7) 28.4 17.5 13.1 净利润增长率（%）利润率与比率 40.1 (28.7) 32.1 16.3 14.9 毛利率（%） 10.9 11.8 11.8 11.8 11.7 经营利润率（%） 6.6 7.0 7.7 7.8 7.9 净利润率（%） 5.2 4.4 5.0 5.0 5.2 ROAE（%） 17.4 11.0 13.4 13.8 14.1 ROA（%） 7.2 4.2 4.9 5.2 5.4 ROCE（%） 10.9 6.8 7.9 8.5 8.8 分红率（%） 14.9 19.9 15.0 15.0 15.0 净利息覆盖率（倍） 13.8 6.2 7.3 8.4 9.4 资料来源：公司公告、星展证券 资产负债表（百万元）FYDec 2022A 2023A 2024F 2025F 2026F 净固定资产 1,199 1,599 1,984 2,354 2,716 对联营企业和合营企业的投资收益 0 34 34 34 34 其他长期资产 2,794 3,763 3,845 3,944 4,046 现金和短期投资 1,277 1,233 1,592 2,173 2,926 存货 266 791 791 791 791 应收账款 2,757 2,692 2,960 3,151 3,290 其他流动资产 1,219 1,045 1,045 1,045 1,045 资产总计 9,511 11,124 12,217 13,457 14,813 短期借款 1,406 2,378 2,578 2,778 2,978 应付账款 925 1,096 1,371 1,670 1,991 其他流动负债 1,387 1,341 1,341 1,341 1,341 长期借款 708 617 717 817 917 其他长期负债 1,192 1,325 1,295 1,295 1,295 股本 3,789 4,021 4,505 5,068 5,715 少数股权 105 345 411 488 577 权益和负债总计 9,511 11,124 12,217 13,457 14,813 非现金营运资金 1,929 2,091 2,085 1,975 1,794 净现金/（债务） (836) (1,761) (1,703) (1,422) (969) 应收账款周转率（天） 85.5 102.0 90.2 84.9 80.0 应付账款周转率（天） 39.1 43.7 45.5 48.9 52.6 存货周转率（天） 6.2 22.9 29.2 25.5 22.7 资产周转率（倍） 1.4 0.9 1.0 1.0 1.0 流动比率（倍） 1.5 1.2 1.2 1.2 1.3 速动比率（倍）资料来源：公司公告、星展证券 1.1 0.8 0.9 0.9 1.0 现金流量表（百万元）FYDec 2022A 2023A 2024F 2025F 2026F 税前利润 729 608 771 897 1,030 折旧与摊销 164 168 206 242 277 已付所得税 (106) (126) (135) (158) (181) 对联营企业和合营企业的投资收益 0 0 0 0 0 出售固定资产产生现金流 (2) (2) 0 0 0 营运资金变化 (418) (267) 6 110 181 其他经营活动产生现金流量 245 324 364 395 430 经营活动所得现金净额 613 704 1,211 1,486 1,738 净资本支出 (748) (521) (648) (670) (691) 其他投资 (13) 2 (229) (263) (294) 对联营企业和合营企业的投资 (361) (675) 0 0 0 来自联营企业和合营企业股息 0 0 0 0 0 其他投资活动产生现金流量 (113) 74 (40) (50) (62) 投资活动所用现金净额 (1,236) (1,120) (917) (982) (1,047) 已付股息 (157) (168) (206) (223) (238) 总债务变化 1,496 860 269 300 300 发行股票所得款项 31 26 0 0 0 其他融资活动产生现金流量 (139) (374) 0 0 0 融资活动所得现金净额 1,231 344 64 77 62 汇率差异的影响 0 0 0 0 0 现金净增加 608 (72) 358 581 753 每股经营现金流（元） 6.27 5.91 7.33 8.37 9.47 每股自由现金流（元）资料来源：公司公告、星展证券 (0.83) 1.11 3.43 4.96 6.37 星展证券的推荐评级基于相对收益评级系统，定义如下： 公司评级 强于大市：预期未来12个月内总收益*表现相对于同期基准指数涨幅10%以上 中性：预期未来12个月内总收益表现相对于同期基准指数变动幅度介于-10%~10%之间 弱于大市：预期未来12个月内总收益表现相对于同期基准指数跌幅10%以上 行业评级 强于大市：预期未来12个月内表现优于同期基准指数 中性：预期未来12个月内表现与同期基准指数基本持平 弱于大市：预期未来12个月内表现弱于同期基准指数 评级说明：投资评级基于报告发布日后12个月内公司股价或行业指数相对同期基准指数的表现 其中A股市场以沪深300为基准，港股市场以恒生指数为基准，美股市场以纳斯达克综合指数为基准，新加坡市场以海峡时报指数为基准 *股价升值+股息 自2022年6月30日起由绝对收益评级系统切换至相对收益评级系统。 除非另行标注，否则所有表格及图表均来自于星展证券。 一般披露/免责声明 该报告由星展证券（中国）有限公司（“星展证券”）(已获得中国证监会