预计利润端延续高增长，复方阿胶浆强势发力

2024年04月15日 公司研究●证券研究报告 东阿阿胶（000423.SZ） 公司快报 预计利润端延续高增长，复方阿胶浆强势发力投资要点预计利润端延续高增长。公司发布2023年年报及2024Q1业绩预告。（1）2023年，公司实现营收47.15亿元（+16.66%，同增，下同），其中阿胶及系列产品收入43.64亿元（+17.98%）；归母净利润11.51亿元（+47.55%），扣非归母净利润10.83亿元（+54.70%）。费用端看，销售费用、管理费用、研发费用分别为14.86亿元（+12.78%）、3.77亿元（-2.55%）、1.73亿元（+25.77%），费用率分别为31.52%（-1.08pp）、8.00%（-1.58pp）、3.67%（+0.27pp）。（2）2024Q1，公司预计实现归母净利润3.34-3.57亿元，同比增长45%-55%；预计扣非归母净利润实现3.09-3.32亿元，同比增长46%-56%。复方阿胶浆强势发力，阿胶系列产品整体增长势能良好。公司坚持“药品+健康消费品”双轮驱动，持续提升大单品打造能力。（1）东阿阿胶块：通过渠道瘦身推动终端动销，目前渠道库存保持良性水平，继续夯实品类龙头地位。（2）复方阿胶浆：围绕大品种战略持续拓宽渠道布局，一方面通过拓展新适应症及循证研究助力市场开拓，推动医疗渠道稳健增长；另一方面通过零售市场精准营销促进县域市场渗透，2023年销售额超15亿元，增量超40%；2024Q1保持快速增长，公司计划其2024年全年销售目标超25亿元。（3）桃花姬阿胶糕：基于大快消新打法，拓展即食养颜第一品牌。（4）阿胶粉：针对年轻群体，以国潮时尚和数字化等方式推广；围绕线上线下互动整合，2023年销售破亿元。（5）“皇家围场1619”男士滋补品牌：进一步明晰品牌定位，推动终端营销增量。股权激励彰显长期发展信心，稳定分红提升投资回报能力。（1）股权激励：公司已于2024年1月发布第一期股权激励计划（草案），解禁指标涵盖ROE、净利润CAGR、营业利润率三重维度，彰显公司长期发展信心。（2）分红：作为央企控股上市公司，公司始终将股东利益放在重要位置。数据统计，自1999年度首次分红至2023年度公司共分红25次，累计分红金额约77.32亿元。根据2023年利润分配预案，2023年分红金额首次突破10亿元，分红比例达99.60%；即每10股派发现金17.80元（含税），现金分红总额达11.46亿元。投资建议：公司双轮驱动激活内生动力，高势能构筑品牌壁垒；技术创新驱动业务增长，长期发展动力充足。我们上调原有盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为14.53/17.22/20.26亿元（2024-2025年前值为12.81/15.71亿元），增速分别为26%/19%/18%；对应PE分别为30/25/21倍，维持“增持-A”建议。风险提示：行业政策变化风险、市场竞争加剧风险、阿胶价格体系波动风险、产品推广不及预期风险等。 医药|中成药Ⅲ 投资评级增持-A(维持)股价(2024-04-15)66.84元交易数据总市值（百万元）43,043.41流通市值（百万元）43,043.41总股本（百万股）643.98流通股本（百万股）643.9812个月价格区间64.86/45.66一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益12.5428.6245.35绝对收益12.1736.6932.08 分析师赵宁达 SAC执业证书编号：S0910523060001zhaoningda@huajinsc.cn 相关报告东阿阿胶：股权激励提振发展信心，双轮驱动激活内生动力-华金证券-医药-公司快报-东阿阿胶2024.1.5 财务数据与估值会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 4,042 4,715 5,900 6,821 7,799 YoY(%) 5.0 16.7 25.1 15.6 14.4 归母净利润(百万元) 780 1,151 1,453 1,722 2,026 YoY(%) 77.1 47.5 26.3 18.5 17.7 毛利率(%) 68.3 70.2 70.2 69.9 69.6 EPS(摊薄/元) 1.21 1.79 2.26 2.67 3.15 ROE(%) 7.5 10.7 11.9 12.7 13.2 P/E(倍) 55.2 37.4 29.6 25.0 21.2 P/B(倍) 4.2 4.0 3.5 3.2 2.8 净利率(%) 19.3 24.4 24.6 25.2 26.0 数据来源：聚源、华金证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 流动资产 9784 10537 12121 13351 15665 营业收入 4042 4715 5900 6821 7799 现金 5370 5826 6253 7950 9053 营业成本 1281 1403 1757 2050 2368 应收票据及应收账款 551 439 800 632 1005 营业税金及附加 68 67 85 103 118 预付账款 10 11 16 15 20 营业费用 1318 1486 1829 2046 2262 存货 1239 1012 1806 1482 2316 管理费用 387 377 460 518 577 其他流动资产 2614 3250 3247 3273 3271 研发费用 138 173 195 218 242 非流动资产 2848 2769 3234 3468 3671 财务费用 -67 -93 -65 -96 -109 长期投资 114 74 23 -31 -86 资产减值损失 -54 -17 -21 -24 -28 固定资产 1977 1850 2404 2741 3057 公允价值变动收益 -5 0 -0 -0 -1 无形资产 332 323 285 243 194 投资净收益 35 44 50 44 44 其他非流动资产 425 523 522 514 505 营业利润 915 1360 1706 2031 2387 资产总计 12631 13306 15355 16819 19336 营业外收入 6 11 12 10 10 流动负债 2101 2407 3002 3123 3803 营业外支出 9 9 8 8 9 短期借款 0 0 0 0 0 利润总额 912 1363 1710 2032 2388 应付票据及应付账款 238 275 367 382 484 所得税 133 211 257 310 361 其他流动负债 1863 2132 2635 2741 3319 税后利润 779 1152 1453 1722 2027 非流动负债 180 159 159 159 159 少数股东损益 -1 1 -0 1 0 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 780 1151 1453 1722 2026 其他非流动负债 180 159 159 159 159 EBITDA 901 1331 1668 1990 2331 负债合计 2281 2566 3161 3282 3962 少数股东权益 22 22 21 22 22 主要财务比率 股本 654 644 644 644 644 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 资本公积 742 402 402 402 402 成长能力 留存收益 9283 9675 10410 11707 12983 营业收入(%) 5.0 16.7 25.1 15.6 14.4 归属母公司股东权益 10329 10719 12172 13515 15352 营业利润(%) 60.9 48.7 25.4 19.0 17.5 负债和股东权益 12631 13306 15355 16819 19336 归属于母公司净利润(%) 77.1 47.5 26.3 18.5 17.7 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 68.3 70.2 70.2 69.9 69.6 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 净利率(%) 19.3 24.4 24.6 25.2 26.0 经营活动现金流 2145 1953 932 2336 1536 ROE(%) 7.5 10.7 11.9 12.7 13.2 净利润 779 1152 1453 1722 2027 ROIC(%) 6.1 9.2 10.5 11.3 11.7 折旧摊销 150 143 139 171 198 偿债能力 财务费用 -67 -93 -65 -96 -109 资产负债率(%) 18.1 19.3 20.6 19.5 20.5 投资损失 -35 -44 -50 -44 -44 流动比率 4.7 4.4 4.0 4.3 4.1 营运资金变动 1245 681 -540 587 -531 速动比率 3.7 3.7 3.2 3.6 3.3 其他经营现金流 73 113 -4 -4 -4 营运能力 投资活动现金流 590 -718 -549 -357 -352 总资产周转率 0.3 0.4 0.4 0.4 0.4 筹资活动现金流 -438 -779 45 -283 -81 应收账款周转率 9.2 9.5 9.5 9.5 9.5 应付账款周转率 5.2 5.5 5.5 5.5 5.5 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 1.21 1.79 2.26 2.67 3.15 P/E 55.2 37.4 29.6 25.0 21.2 每股经营现金流(最新摊薄) 3.33 3.03 1.45 3.63 2.39 P/B 4.2 4.0 3.5 3.2 2.8 每股净资产(最新摊薄) 16.04 16.65 18.90 20.99 23.84 EV/EBITDA 40.0 26.2 20.7 16.5 13.6 资料来源：聚源、华金证券研究所 公司评级体系 收益评级： 买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上；增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%； 中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%； 卖出—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上；风险评级： A—正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动； B—较高风险，未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 赵宁达声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明： 本报告仅供华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、