业绩逐季修复，新品驱动第二成长曲线

公司近一年市场表现 市场数据：2024年4月15日 投资要点： 公司发布2023年年报，以及2024年一季度业绩预告。2023年公司实现营收 53.71亿元，同比-3.14%；归母净利润4.98亿元，同比-31.46%；扣非后归母净利润3.85亿元，同比-42.39%。2023年四季度营收15.13亿元，同比+32.17%，归母净利润1.84亿元，同比+296.79%，扣非归母净利润1.18亿元，同比 +331.96%。预计2024年一季度营收13.78亿元左右，同比增长33.12%左右； 收盘价（元）： 53.18 总股本（亿股）： 4.18 元左右，同 流通股本（亿股）： 4.18 流通市值（亿元）： 222.47 事件点评： 归母净利润1.25亿元左右，同比增长310.68%左右；扣非归母净利润1.17亿比+390.97%左右。 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 公司研究/动态分析 2024年4月15日 买入-A(首次) 晶晨股份（688099.SH） 业绩逐季修复，新品驱动第二成长曲线 集成电路 基础数据：2023年12月31日 每股净资产（元）：13.18 每股资本公积（元）：6.54 每股未分配利润（元）：5.07 资料来源：最闻 分析师：高宇洋 执业登记编码：S0760523050002邮箱：gaoyuyang@sxzq.com 营收端2023年半导体行业下行影响公司收入增长，营收出现下滑，下半年逐季修复，24年一季度同比修复明显。2023年受宏观因素影响，公司层面主要受下游机顶盒、智能电视等行业需求疲软，影响公司需求，全年芯片销售量1.34亿颗，同比-5.11%，营收53.71亿元，同比-3.14%。公司保持新品研发推广，2023年实现智能白电领域国际重要客户的重量级产品上市，前装车规级智能座舱芯片规模量产并出海，Wi-Fi芯片6、8K等新产品商业量产等，为公司长期成长提供持续动力。 盈利端2023年前低后高逐季复苏，23年四季度环比修复明显，毛净利率分别达到39.08%/12.22%，预计24年修复趋势有望持续。2023年受行业影响，行业价格下行影响毛利率，同时在收入下滑的背景下，公司坚持逆周期研发投入，影响净利率，同时行业趋势逐季修复，23年四季度利润率已明显上行，24年一季度预告延续上行趋势，预计24年全年在行业复苏及公司新品驱动下，利润水平有望逐步提升。 展望未来，公司技术壁垒深厚，新品放量叠加行业复苏，公司有望重回成长周期。公司坚持研发战略，新产品不断取得阶段性进展，近期公司T系列产品导入，收入同比增长超过100%；6nm商用芯片流片成功；Wi-Fi三模组合新产品流片成功；8K芯片通过运营商招标认证等，为公司长期发展提供源源不断动力。 盈利预测、估值分析和投资建议：预计公司2024-2026年净利润 7.60/10.66/13.94亿元，同比增长52.7%/40.2%/30.8%，对应EPS为 1.82/2.55/3.33元，PE为29.3/20.9/16.0倍，考虑公司技术壁垒国内领先，新产品陆续放量，业绩逐季修复，因此首次覆盖给予“买入-A”评级。 风险提示： 宏观经济波动风险：国内经济活力和需求开始回暖，但国际地缘政治冲突以及中美贸易摩擦仍有较大变数，全球经济复苏依旧面临挑战，公司下游客户及上游供应链全球化程度较高，有受到国际环境影响的风险。 市场竞争风险：核心产品机顶盒芯片和电视机芯片属于电视机产业链，其行业属性较差，竞争激烈，非高速增长行业，行业技术迭代快，产品订单稳定性易受到技术竞争及价格竞争的影响。 投资风险：公司坚持内涵式和外延式发展并举，将积极通过投资、并购等方式拓展新业务，探索发展新模式，在投资并购过程中，由于企业管理风格及文化差异，可能产生整合进展不及预期风险。 汇率风险：公司出口业务主要以美元等货币计价，在中美贸易摩擦持续反复背景下，人民币对美元汇率可能产生波动，人民币汇率波动对于公司的经营状况和盈利变动可能带来一定的影响。 财务数据与估值： 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 5,545 5,371 6,647 8,058 9,872 同比(%) 16.1 -3.1 23.8 21.2 22.5 净利润 727 498 760 1,066 1,394 同比(%) -10.5 -31.5 52.7 40.2 30.8 毛利率(%) 37.1 36.4 37.6 38.4 38.1 EPS(摊薄) 1.74 1.19 1.82 2.55 3.33 ROE(%) 14.8 9.1 12.2 14.7 16.1 P/E(倍) 30.6 44.7 29.3 20.9 16.0 P/B(倍) 4.5 4.1 3.6 3.1 2.6 净利率(%) 13.1 9.3 11.4 13.2 14.1 资料来源：Wind，山西证券研究所 目录 1.晶晨股份：多媒体智能终端SoC芯片龙头4 2.下游需求触底回升，新产品线驱动二次成长曲线7 3.风险提示10 图表目录 图1：公司发展历程4 图2：公司股权结构5 图3：公司主要产品6 图4：公司营收及同比7 图5：公司归母净利润及同比7 图6：公司内外销比例8 图7：公司内外销毛利率(单位：%)8 图8：公司毛利率净利率(单位：%)9 图9：公司期间费用率(单位：%)9 1.晶晨股份：多媒体智能终端SoC芯片龙头 晶晨股份，前身AMLogic，于1995年创立于美国硅谷，2003年，晶晨半导体（上海）股份有限公司在上海自贸区注册成立，2019在科创板上市。公司是国内市场处于领先地位的半导体设计公司，专注于为智能机顶盒、智能电视、音视频终端、无线通信和车载娱乐信息系统等多种产品提供先进的多媒体SoC芯片和系统级解决方案，业务遍及全球主要经济区域，并建立了广泛的全球客户网络。公司在产品技术创新性和市场占有率方面均位居行业前列，是智能机顶盒芯片、智能电视芯片以及音视频系统终端芯片等领域的龙头公司。 凭借在SoC全流程设计的丰富经验，公司在音视频编解码智能芯片领域形成了明显的优势。公司通过持续在超高清多媒体编解码、显示处理技术、内容安全保护以及系统IP的核心软硬件技术开发上投入，整合业内领先的CPU/GPU技术和采用先进的制程技术，成功实现成本、性能及功耗方面的优化，形成了基于多种开放平台的完整系统解决方案，支持全球顶尖运营商、OEM和ODM客户快速进入终端市场，加速产品部署。 公司目前在全球多地，包括圣克拉拉、上海、深圳、北京、西安、成都、合肥、南京、青岛、香港、新加坡、首尔、孟买、伦敦、慕尼黑、印第安纳波利斯、米兰等城市设立了公司主体或代表机构。 图1：公司发展历程 资料来源：公司官网，山西证券研究所 公司股权结构稳定，管理层行业经验丰富。公司控股股东晶晨半導體(香港)有限公司，持股29.15%，第二大股东TCL王牌电器(惠州)持股4.94%。从股权穿透来看，公司实际控制人为为公司创始人JohnZhong(钟培峰)和YeepingChenZhong(陈奕冰)，分别直接或间接持股8.17%和1.19%。公司董事长及总经理JohnZhong(钟培峰)拥有三十余年IC设计、项目管理经验，行业经验丰富。首席技术官MichaelYip曾在IBM、美国国家半导体担任工程师。 图2：公司股权结构 资料来源：wind，山西证券研究所 公司主要业务集中在多媒体IC芯片的研发、设计和销售环节，在智能机顶盒、智能电视、智能汽车、AR终端等数十种行业领域均有应用。公司业务覆盖面广泛，依托长期技术积累，公司在全球积累了稳定优质的客户群体。公司芯片根据产品线具体分为S系列SoC、T系列SoC、A系列SoC、W系列SoC、汽车电子芯片等几个大类。 S系列SoC芯片主要是全高清、4K超高清、8K超高清系列芯片，主要应用于各类机顶盒终端领域。S系列芯片依靠核心数字信号的编解码能力，不断创新完善和延伸其在IPTV机顶盒和OTT智能机顶盒等终端中的应用，实现了对高、中、低端应用场景的全面覆盖。目前S系列芯片已应用于中兴通讯、创维、小米、阿里巴巴、Google、Amazon等国内外客户，终端产品应用于国内三大运营商及北美、欧洲、拉丁美洲、亚太和非洲等众多运营商。 T系列SoC芯片是智能显示终端的核心芯片，包含全高清系列芯片和超高清系列芯片。公司拥有较为完整的AI音视频芯片产品线，产品广泛应用于智能电视、投影仪、商显、会议系统等领域。最新代T系列芯片采用12nmFinFET工艺，最高支持8K硬件解码和4K144Hz输出，广泛兼容各类视频格式和电视标准。 A系列SoC芯片，是基于公司传统音视频技术，叠加人工智能算法等逻辑推理能力的多样化应用场景的智能SoC芯片。A系列芯片广泛应用于消费电子领域，在智能家居、智能家电、智能办公、AR终端等众多领域均有应用。公司A系列产品根据不同应用场景特性，最高可支持5Tops算力，最高1600万像素高动态范围影像输入和超高清编码等功能。 W系列芯片是公司自主研发的高速数传Wi-Fi蓝牙二合一芯片，应用于高吞吐视频传输。公司已推出第一代、第二代产品，分别支持Wi-Fi5、Wi-Fi6标准，未来伴随更多产品落地，2024年将推出三模组合新产品（Wi-Fi6+BT5.4.＋802.15.4），支持Thread/Zigbee，未来W系列将不仅配套SoC芯片配套销售，同时也会面向市场单独销售。 汽车电子芯片，目前公司有车载信息娱乐系统芯片和智能座舱芯片。在这一市场中，公司的车载SoC主要用于车载信息娱乐系统，内置高算力神经网络处理器，功能覆盖多屏幕显示、影音娱乐、导航、360全景等车规功能，部分产品已通过车规认证，2023年搭载公司产品的前装车型已实现量产出货。 图3：公司主要产品 资料来源：公司官网，山西证券研究所 2.下游需求触底回升，新产品线驱动二次成长曲线 营收端受下游行业需求影响，23年营收出现下滑，净利润受价格影响同比下滑。2020-2023年公司营收分别27.38/47.77/55.45/53.71亿元，同比分别16.14%/74.46%/16.07%/-3.14%；2020-2023年归母净利润分别1.15/8.12/7.27/4.98亿元，同比分别-27.34%/606.76%/-10.47% /-31.46%。2023年半导体行业整体需求较弱，机顶盒、TV等行业国内外均处于去库存阶段，行业价格竞争压力较大，产品降价影响整体盈利能力，净利润出现较大降幅。23年下半年开始行业逐渐修复，2023年四季度收入15.13亿元，同比+32.17%，归母净利润1.84亿元，同比 +296.79%，公司收入及利润端已开始逐季修复。 图4：公司营收及同比图5：公司归母净利润及同比 资料来源：wind，山西证券研究所资料来源：wind，山西证券研究所 分区域来看，公司以外销为主，且外销产品毛利率较高。由于半导体行业特性，产品交付大部分在海外，因此公司收入外销比例较高，而公司终端客户遍布国内外，客户结构较为分散，23年由于国内运营商招标较少，因此内销比例有所下滑。毛利率方面，海外毛利率高于国内，由于国内运营商等大客户采购量大，产品价格低于行业均价，因此内销产品毛利率较低。 图6：公司内外销比例图7：公司内外销毛利率(单位：%) 资料来源：wind，山西证券研究所资料来源：wind，山西证券研究所 盈利能力来看，21年达到高点后，公司毛利率净利率均出现下滑。2020-2023年公司毛利率分别32.89%/40.03%/37.10%/36.41%，公司作为半导体设计公司，产品价格波动对毛利率影响较大，21年处于半导体周期高点，公司毛利率达到峰值，而在22-23年半导体下行周期，毛 利率出现一定幅度下滑；2020-2023年公司净利率分别4.17%/17.33%/13.