2023年报点评：“资管+自营”驱动业绩增长

公司研究 证券研究报告 证券Ⅲ2024年04月09日 国泰君安（601211）2023年报点评 “资管+自营”驱动业绩增长 推荐维持） 目标价：19.1元 当前价：13.54元 华创证券研究所 证券分析师：徐康 电话：021-20572556 邮箱：xukang@hcyjs.com执业编号：S0360518060005 联系人：刘潇伟 邮箱：liuxiaowei@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股)890,461.08 已上市流通股(万股)748,032.29 总市值(亿元)1,205.68 流通市值(亿元)1,012.84 资产负债率(%)81.26 每股净资产(元)16.51 12个月内最高/最低价15.90/13.53 市场表现对比图(近12个月) 2023-04-10~2024-04-09 11% 0% -11% 23/04 -23% 23/06 23/0923/1124/0124/04 国泰君安 沪深300 相关研究报告 《国泰君安（601211）2023年中报点评：持续关注资管业务发力》 2023-09-11 《国泰君安（601211）2022年中报点评：业绩符合预期，关注资管发力》 2022-08-29 《国泰君安（601211）重大事项点评：拟控股华安基金，财富管理加速布局》 2022-05-25 事项： 国泰君安发布2023年报，全年营业收入361.4亿元（同比+1.9%），归母净利润93.7亿元（同比-18.5%），ROE为5.8%（同比-1.8pct）。报告期末，公司归母净资产1669.7亿元（较期初+5.9%），财务杠杆倍数4.76倍（同比+0.24倍）。 评论： 资管+自营驱动业绩增长：其他业务收入主要为销售大宗商品，利润率低。扣减其他业务成本后，营业收入283.8亿元（同比+2.5%）。收入结构较稳定，轻资产业务收入贡献53.1%（同比+1.8pct），其中资管业务收入贡献14.4%（同比+8.5pct）；重资本业务收入贡献42%（同比-0.5pct）。经纪/投行/资管/信用/自营业务收入分别同比-11.2%/-14.5%/+148.5%/-41.2%/+29.9%。 管理费率上升致使净利增幅不及收入：管理费率43.5%（同比+5.1pct），管理费用同比+20.8亿元，主要系23年全年并表华安基金费用，22年仅合并其2个月费用。 经纪、投行业务承压，华安基金全年并表增厚资管收入 1）市场不景气+佣金率下滑拖累经纪业务：A股日均股基成交额8772亿元（同比-5.23%），公司境内股基交易市占率4.76%（同比+0.23pct）；佣金率由3.4‱下降至3‱。双重压制下公司经纪业务手续费净收入下降至67.9亿元（同比 -11.2%）。 2）IPO承销抗风险能力较强：受证监会阶段性收紧IPO及再融资节奏影响，全年行业IPO/再融资承销金额分别同比-39.2%/-24.7%。公司IPO承销金额 317.1亿元（同比-6.2%），降幅为龙头券商最低，市占率8.9%（同比+3.1pct）；再融资承销金额198.5亿元（同比-60.8%），降幅远超行业，导致投资银行手续费净收入下降至36.9亿元（同比-14.5%）。 3）华安基金全年纳入合并范围：报告期末，券商资管AUM5430.9亿元（同比+25.3%）。23年华安基金全年纳入合并范围，22年仅合并其2个月的收入致使资管收入大幅增长至41亿元（同比+148.5%）。Q4末华安基金非货基管理规模3369.2亿元（同比+4.3%）。 重资本业务收入稳健，同比+1.2%。 1）自营业务大幅改善。自营资产规模同比+18.9%，自营收益率2.44%（同比 +0.5pct），叠加使得公司自营业务收入增加至91.3亿元（同比+29.9%）。 2）利息支出拖累信用业务。公司融出资金同比+3%，两融市占率5.44%（同比-0.2pct）。利息净收入28亿元（同比-41.2%），主要系卖出回购、借款等增加导致利息支出同比+18.6%。 投资建议：考虑到市场景气度回暖不及预期，下调盈利预测。我们预计公司2024/2025/2026年EPS为1.30/1.42/1.57元（2024/2025前值为1.56/1.85元），BPS分别为17.35/18.09/18.82元，当前股价对应PB分别为0.78/0.75/0.72倍ROE分别为7.47%/7.87%/8.33%。公司大资管布局稳步推进，我们看好公司 作为头部券商业务的持续增长，给予公司2024年1.1倍PB估值，对应目标价 19.1元，维持“推荐”评级。 风险提示：市场交易量回落；风险偏好下降；资本市场创新不及预期；实体经济复苏不及预期。 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 36,141 41,939 47,260 52,542 同比增速(%) 1.9% 16.0% 12.7% 11.2% 归母净利润(百万) 9,374 11,543 12,683 13,954 同比增速(%) -18.5% 23.1% 9.9% 10.0% 每股盈利(元) 1.05 1.30 1.42 1.57 市盈率(倍) 12.9 10.4 9.5 8.6 市净率(倍) 0.82 0.78 0.75 0.72 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2024年4月9日收盘价 图表1国泰君安营业总收入及市占率情况一览图表2国泰君安归母净利润及市占率情况一览 资料来源：Wind，公司公告，华创证券资料来源：Wind，公司公告，华创证券 图表3国泰君安归母净资产及市占率情况一览图表4国泰君安经纪业务收入及市占率情况一览 资料来源：Wind，公司公告，华创证券资料来源：Wind，公司公告，华创证券 图表5国泰君安客户资金规模及市占率情况一览图表6国泰君安两融余额及市占率情况一览 资料来源：Wind，公司公告，华创证券资料来源：Wind，公司公告，华创证券 图表7国泰君安重资本业务及市占率情况一览（收入单位：亿元） 图表8国泰君安及行业自营收益率一览 资料来源：Wind，公司公告，华创证券资料来源：Wind，公司公告，华创证券 图表9国泰君安及行业重资本业务收益率一览 图表10国泰君安买入返售金融资产余额及市占率情况一览 资料来源：Wind，公司公告，华创证券资料来源：Wind，公司公告，华创证券 图表11国泰君安投行业务收入及市占率情况一览图表12国泰君安资管业务收入及市占率情况一览 资料来源：Wind，公司公告，华创证券资料来源：Wind，公司公告，华创证券 附录：财务预测表资产负债表 利润表 单位：亿元 2023 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 1,619 1,787 1,972 2,177 营业收入 36,141 41,939 47,260 52,542 结算备付金 181 190 200 210 手续费及佣金收入 15,068 17,540 19,158 20,634 融出资金 898 927 957 988 其中：代理买卖证券业 6,790 8,077 8,947 9,727 务净收入 衍生金融资产 97 106 117 129 证券承销业务净收入 3,688 4,034 4,366 4,610 买入返售金融资产 697 669 643 618 受托客户资产管理业 4,097 4,575 4,884 5,215 务净收入 存出保证金 568 625 687 756 利息净收入 2,803 2,905 3,194 3,469 交易性金融资产 3,726 4,113 4,539 5,011 投资净收益 10,855 12,446 13,977 15,693 债权投资 36 40 44 49 其中：对联营企业和合 379 501 571 649 营企业的投资收益 其他债权投资 941 1,039 1,147 1,266 公允价值变动净收益 -1,350 143 1,033 2,107 其他权益工具投资 19 21 23 25 汇兑净收益 -51 -116 -144 -151 长期股权投资 128 145 165 188 其他业务净收入 7,803 8,123 9,172 9,929 固定资产 39 43 47 100 营业支出 23,964 27,239 31,145 34,836 其他资产 342 376 414 455 税金及附加 185 226 255 283 资产总计 9,254 10,081 10,956 11,970 管理费用 15,723 18,406 21,214 24,110 短期借款 117 128 141 155 信用减值损失 263 257 246 237 拆入资金 117 129 142 156 其他资产减值损失 8 29 34 35 交易性金融负债 748 823 905 996 其他业务成本 7,760 8,322 9,396 10,171 衍生金融负债 115 126 139 153 营业利润 12,178 14,700 16,115 17,706 卖出回购金融资产款 2,168 2,277 2,391 2,510 加：营业外收入 28 33 37 41 代理买卖证券款 905 950 997 1,047 减：营业外支出 57 63 71 79 应付职工薪酬 77 85 94 103 利润总额 12,148 14,670 16,081 17,668 应交税费 14 15 17 18 减：所得税 2,262 2,650 2,889 3,171 长期借款 5 6 7 7 净利润 9,885 12,020 13,192 14,497 应付债券 1,340 1,608 1,930 2,316 归属于母公司净利润 9,374 11,543 12,683 13,954 其他负债 1,913 2,096 2,266 2,487 减：少数股东损益 511 477 509 544 负债合计 7,520 8,244 9,028 9,949 EPS（元） 1.05 1.30 1.42 1.57 股本 89 89 89 89 其他权益工具 199 219 241 265 资本公积金 473 473 473 473 其他综合收益 2 11 12 13 盈余公积金 72 72 72 72 未分配利润 585 625 666 704 一般风险准备 254 275 299 324 归属于母公司所有者 1,670 1,764 1,852 1,941 权益少数股东权益 64 73 76 80 所有者权益合计 1,734 1,837 1,928 2,021 负债及股东权益合计 9,254 10,081 10,956 11,970 资料来源：公司公告，华创证券预测 金融组团队介绍 金融业研究主管，金融组组长、首席分析师：徐康 曾任职于平安银行，2016年加入华创证券研究所。2017年金牛奖非银金融第四名团队；2019年金牛奖非银金融最佳分析师团队，2019年Wind金牌分析师非银金融第�名团队；2020年新财富最佳金融产业研究团队第8名；2020年水晶球非银研究公募榜单入围；2021年金牛奖非银金融第�名，2021年新浪财经金麒麟非银金融新锐分析师第二名2022年第十三届中国证券业分析师金牛奖非银最佳分析师，2022年第十届东方财富Choice非银最佳分析师，2022年水晶球非银研究公募第�名，2022年第四届新浪财经金麒麟非银金融行业最佳分析师。覆盖非银金融行业、多元金融金融科技等。 高级研究员：贾靖 上海交通大学经济学学士、金融硕士。曾供职于中泰证券，作为团队核心成员，所在团队获2018年新财富银行业最佳分析师第二名、2019年新财富银行业最佳分析师第二名、2020年新财富银行业最佳分析师第三名、2021年新财富银行业最佳分