省外扩展成效显著，餐饮动能充分释放

投资要点 事件：广州酒家发布] 2023年年报，全年实现营收49.0亿元，同比+19.2%；归母净利润5.5亿元，同比+5.8%。其中Q4实现营收10.2亿元，同比+32.7%； 归母净利润0.6亿元，同比+11.1%。 食品主业保持平稳，餐饮业务持续高增。分产品看，2023年公司食品业务营收为35.3亿元，同比+8.6%；餐饮业务营收为12.6亿元，同比+65.7%。食品业务方面，分产品看月饼/速冻食品/其他产品及商品分别实现收入16.7/10.6/8.0亿元，分别同比变动+9.9%/+0.3%/+18.8%。由于市场竞争激烈，公司加大速冻食品促销力度，速冻食品毛利率下降5.8pp至30.8%。公司把握餐饮市场快速复苏的关键时机，餐饮市场拓展取得扎实成效，新增14家餐饮门店，餐饮业务毛利率上升18.0pp至19.9%。分地区看，省内营收为37.3亿元，同比+18.7%； 省外营收为10.8亿元，同比+22.0%。公司在深耕华南区域市场的基础上，加大促销力度拓展华东区域市场，推动全国化发展，省外迎来高速增长。 费用率保持稳定，毛利率仍具韧性。公司整体毛利率为35.6%，同比+0.2pp； 净利率为11.9%，同比-0.9pp。在门店异地扩张成本前置，叠加优惠促销活动影响 ， 公司毛利率仍具备较强韧性 。 公司销售/管理研发费用率分别为10.3%/9.5%/1.8%，同比-0.4/+0.3/-0.2pp，整体费用率保持相对稳定。 食品营销畅渠道，餐饮拓展固根基。公司秉持“餐饮强品牌，食品扩规模”的战略，以餐饮服务和食品营销为两大主要驱动力。一方面，公司聚焦广式传统特色食品，打造广州酒家、陶陶居、利口福、秋之风、粮丰园等食品品牌，截至目前连锁门店超220家；同时根据区域市场差异，优化专供产品，统筹发展资源向有成长性的品项倾斜。另一方面，公司抓住优势区域的空白，锚定重点城市新设餐饮门店，推动门店分区管理机制落地提升管理效能；截至目前公司拥有直营门店43家，其中广州酒家门店26家、星樾城直营门店2家、陶陶居直营门店20家、陶陶居第三方特许经营门店18家。 盈利预测与投资建议：预计2024-2026年归母净利润分别为7.1亿元、8.5亿元、9.8亿元，EPS分别为1.25元、1.50元、1.72元，对应动态PE分别为14倍、12倍、10倍，维持“买入”评级。 风险提示：食品安全、省外市场拓展不及预期、原材料价格上涨等风险。 指标/年度 盈利预测 关键假设： 假设1：考虑到月饼业务保持韧性，预计2024-2026年月饼销售量分别同比增长10%、8%、5%；均价分别增长2%、2%、2%； 假设2：考虑到梅州和湘潭基地的陆续投产，速冻产能有望持续提升，预计2024-2026年速冻食品销售量分别同比增长15%、10%、5%；均价分别增长1%、1%、1%； 假设3：考虑到公司在异地加速门店扩张，预计2024-2026年餐饮业务增速分别为30%、25%、20%； 假设4：考虑到公司在其他食品领域的持续研发投入，预计2024-2026年其他食品增速分别为10%、10%、10%。 基于以上假设，我们预测公司2024-2026年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率