事件:2023年公司营收/归母净利润分别24.50/8.27亿元(同比-3.86%/-8. 04%);23Q4营收/归母净利润分别为4.98/1.67亿元(同比-0.84%/-17.33%)。 主力榨菜稳健,新品推广效果显著。2023年公司榨菜/泡菜/萝卜收入分别为20.76/2.25/0.61亿元(同比-4.56%/-6.51%/-25.99%),新品乌江榨菜酱全年调货额近4000万,品类拓展有序推进;销量分别为11.33/1.18/0.47万吨(同比-3.82%/-8.53%/-21.67%),酱类产品销量同比增加;吨价分别为1. 83/1.91/1.30万元/吨(同比-0.77%/+2.20%/-5.51%);23 H2 榨菜/泡菜/萝卜收入分别为9.63/0.87/0.21亿元(同比+2.67%/-35.89%/-20.19%),23H2主力榨菜收入稳健增长。 经销商数量稳步增长,餐饮市场拓展良好。2023年华南/华东/华中/华北/中原/西北/西南/东北/出口收入分别同增2.37%/-8.23%/1.05%/-1.45%/-6.7 1%/-20.69%/5.39%/-30.04%/36.19%,23H2分别同增7.68%/12.57%/-0.81%/12. 86%/-11.89%/-43.86%/-14.24%/-20.07%/59.65%,华南区域稳健增长,出口增长显著。2023年末经销商同比净增112家至3239家,平均经销商规模同比-7.25%至75.52万元/家。经销商开拓稳健,餐饮市场拓展稳步推进(调味菜调货额破8000万,同增超30%)。 盈利能力承压,费用率稳健。2023年公司毛利率/净利率分别同增-2.43/-1.53pct至50.72%/33.74%,毛利率下降预计主要系原材料青菜头等涨价,2 3Q4同比+3.35/-6.69pct至50.65%/33.57%。销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同增-0.97/0.20/0.28pct至13.37%/3.59%/3.83%,23Q4同增9.0 5/0.00/0.21pct至13.21%/4.85%/5.36%,23Q4销售费用率高增主要系22Q4低基数。 投资建议:24年公司以“稳住榨菜,夯基拓新,寻求增长”为战略指引,继续推进双拓(拓市场和拓品类),做大佐餐开味菜,24年有望实现稳健增长(营收增速目标12%)。根据23年报和24年财务预算,我们略调整盈利预测,预计24-26年营收分别27.45/30.58/33.84亿元(24-25年前值为29.89/33.26亿元),同增12%/11%/11%,归母净利润分别9.30/10.43/11.63亿元(24-25年前值为10.77/12.09亿元),同增13%/12%/12%,对应PE分别为17X/15X/13X,维持“买入”评级。 风险提示:行业竞争加剧;消费需求不及预期;原材料价格波动风险;新品拓展不及预期;市场拓展不及预期等。 财务数据和估值