航程未卜，迷雾渐开

航程未卜，迷雾渐开 2024年3月31日 报告日期： 吴奇翀产业咨询高级分析师从业资格号：F03103978投资咨询号：Z0019617Tel：8621-63325888Email：qichong.wu@orientfutures.com ★支线一：能源波澜引发的通胀蝶变与挑战： 从2月美国CPI细分项来看，1Q24能源价格是美国CPI超预期的主要推手。原油价格上涨显著，则主要是受到地缘政治和供给侧双重因素影响。2月核心CPI同比持续缓慢下行，显示出美联储相对更看重的降通胀趋势延续不变，但1H24的整体回落速度大概率慢于市场预期。 ★支线二：劳动力市场降温，但降息为时尚早： 当前的劳动参与率和失业率能够显示劳动力市场正在经历降温，为美联储降息提供条件，就薪资增速也表明劳动力市场的紧张程度已得到小幅缓解，“工资-通胀”螺旋下，超级核心服务通胀有望持续下行，但下行幅度不宜高估，因为从就业数据的趋势上看，劳动力市实际韧性仍然较强。因此当前劳动力市场的降温实际上强化了美联储年内降息的可能，但距离真正的降息尚需一段时间。 ★主线：鲍威尔仍在等待，美联储的权衡与选择： 当前仍处于“HigherForLonger”的阶段，即便未能在2024年内将通胀降至2%的水平，也不妨碍美联储作出货币政策转向的决策，但首次降息的时间点不宜过早，节奏也不宜过快，以免引发“双峰通胀”的威胁。我们认为6月开启降息的可能性较大，且全年净降息合计在75BP或以下的可能性较高。 相关研报 2022.12.28《为之于未有，治之于未乱》2023.1.20《双重博弈视角下的大宗商品》2023.2.13《多 一 点 真 诚 ， 少 一 点 套 路——“托克镍”事件的浅研》2023.2.21《通胀回落不及预期下的避险》2023.4.11《汽车企业大宗商品风险管理》2023.5.15《宏观风起，大宗价摇。多舛之际，风险何在？》2023.7.7《防守反击：2H23的潜在风险》2023.12.28《未雨绸缪，破浪前行》 ★结果：美联储降息预期下大宗商品的风险： 预计美国温和衰退的情况下，美联储降息政策带来的流动性释放将成为市场主线。因此，降息的时点与步调，以及市场对释放流动性节奏的预期，将决定2024年大宗商品交易的风险。具体来看，美联储降息对大宗商品价格的影响，主要包括以下两个方面：一是通过释放流动性，提升大宗商品的需求，进而推高其价格；二是通过稳定全球市场，引导市场预期经济向好，并维持大宗商品价格稳定向上。 ★风险提示： 美联储采取激进的货币政策：通胀降温则短期内大幅降息，通胀二次抬升则再度加息。 目录 1、支线一：能源波澜引发的通胀蝶变与挑战........................................................................................................................41.1、能源价格对通胀下行的挑战......................................................................................................................................61.2、核心通胀黏性与趋势的交织......................................................................................................................................82、支线二：劳动力市场降温，但降息为时尚早....................................................................................................................92.1、新增非农就业强势下的水分......................................................................................................................................92.2、就业数据或提供降息的条件....................................................................................................................................102.3、薪资增速强化了降息的可能....................................................................................................................................113、主线：鲍威尔仍在等待，美联储的权衡与选择.............................................................................................................123.1、在鲍威尔发言中找出的端倪....................................................................................................................................123.2、经济之舟漂浮于通胀的浪尖....................................................................................................................................133.3、点阵图在区间与次数的指引....................................................................................................................................143.4、经济之舟在通胀迷雾的航行....................................................................................................................................144、结果：美联储降息预期下大宗商品的风险......................................................................................................................154.1、流动性之于商品价格的推动....................................................................................................................................154.2、预期引导下抬高价格的信心....................................................................................................................................164.3、大宗商品风险的结论与应对....................................................................................................................................175、风险提示...................................................................................................................................................................................17 图表目录 图表1：2024年2月美国CPI分项权重、同比及环比变动...........................................................................................5图表2：1Q24原油价格上涨显著............................................................................................................................................6图表3：OPEC四国产量...........................................................................................................................................................6图表4：俄罗斯原油和石油产品出口量.................................................................................................................................6图表5：EIA原油+汽柴油库存超预期减少..........................................................................................................................6图表6：减产豁免国复产或将抵消OPEC+减产影响........................................................................................................7图表7：美国原油钻机数处于低位，产量回升空间不大..................................................................................................7图表8：中国需求预计保持稳定..............................................................................................................................................7图表9：旺季来临，美国炼厂加工量或将季节性回升......................................................................................................7图表10：美国超级核心通胀增速水平仍高...............................................