业绩符合预期，新业务新市场α凸显

2024年03月30日中联重科(000157.SZ) 业绩符合预期，新业务新市场α凸显 公司快报 证券研究报告 工程机械Ⅲ 投资评级买入-A维持评级 6个月目标价9.54元股价(2024-03-29)8.21元 事件：公司发布2023年年报，2023年实现营收470.75亿元， 同比+13.08%，实现归母净利润35.06亿元，同比+52.04%。业绩 表现符合预期，处于此前业绩预告33.8-36.2亿范围中值。 行业下行筑底阶段，业务结构优势明显，新业务及新市场拉动营收转正：根据中国工程机械工业协会，2023年两大代表性品类挖机、汽车起重机行业销量表现显著分化，内销分别-40.8%、-17.7%，出口分别-4%、+35.1%，挖机行业更为承压。从公司业务表现来看，起重机、混凝土主导业务占比高，行业压力相对小，出口带动收入转正，新兴潜力业务增长弹性显著，共同造就了公司显著的阿尔法属性。分别来看： ①主导产品：起重机、混凝土机械分别实现192.9、85.98亿收入，分别同比+1.64%、+1.63%，分别占比40.98%、18.27%。传统优势产品市场地位稳中有升，工程起重机市场份额保持领先，长臂架泵车稳居行业第一，搅拌车市场份额第二。 ②潜力业务：土方机械实现收入66.48亿，同比+89.32%；高机收 入57.07亿，同比+24.16%；其他机械收入42.42亿，同比+23.16%。其中挖机产品中大挖战略成果显著，国内市场份额同比实现翻倍，海外销售增长超100%；矿山机械加快市场拓展与团队建设，销售规模接近8亿，同比增长约140%。 ③分市场来看：国内市场实现营收291.70亿，同比-7.8%，占比 62%，毛利率24.66%，同比+2.89pct；海外市场实现营收179.05 亿，同比+79.2%，占比38%，毛利率32.23%，同比+10.21pct。 盈利能力显著提升，降本增效与结构优化有望进一步打开利润弹性空间：2023年，公司毛利率为27.54%，同比提升5.7pct，净利率8.01%，同比提升2.28pct，得益于高毛利海外销售占比的提升，以及强化供应链体系建设、提升核心零部件自制率、加速国产替代、应用新材料新工艺新技术等多项降本举措，公司毛利率显著提升带动盈利能力增强。在以智慧产业城为核心的智能制造产业集群加速形成、海外市场竞争力持续增强的阶段，公司提效降本、结构优化仍有望继续促进盈利水平的提升。 经营质量好，高分红延续：2023年，公司实现经营性净现金流 27.13亿元，同比+11.9%，应收账款规模246.12亿，同比-11.8%，坚决贯彻端对端管理模式，全面加强风险控制，经营稳健。公司在3月1日也发布了“质量回报双提升”行动方案公告，在实现 交易数据总市值(百万元) 71,246.32 流通市值(百万元) 58,048.89 总股本(百万股) 8,677.99 流通股本(百万股) 7,070.51 12个月价格区间6.05/8.26元 中联重科 沪深300 39% 29% 19% 9% -1% -11% -21% 2023-032023-072023-112024-03 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 相对收益绝对收益 1M 2.0 2.6 3M 22.6 25.7 12M 45.0 33.3 郭倩倩分析师 SAC执业证书编号：S1450521120004 guoqq@essence.com.cn 高杨洋分析师 SAC执业证书编号：S1450523030001 gaoyy3@essence.com.cn 相关报告业绩符合预期，出口弹性有 2024-01-25 望延续单Q3收入逆势增长，利润弹 2023-11-02 性持续释放海外业务多点开花，降本增 2023-09-04 效成果显著一季度收入增速逆势回正， 2023-04-29 盈利水平环比改善 业绩符合预期，国际化与多2023-04-01 元化添动力 自身高质量发展的同时，高度重视回报全体股东，自上市以来，中联重科已累计分红超25次、分红金额超235亿元，历史整体分 红率约为42%，公司年报披露2023年分红计划，计划分红超27 亿元，分红率高达约80%，按2024年3月28日收盘价计算，股息率约为4%。 投资建议： 预计公司2024-2026年的收入分别为566.1、667.1、782.1亿元，增速分别为20.3%、17.8%、17.2%，净利润分别为45.9、60.8、72.1亿元，增速分别为30.8%、32.7%、18.5%，对应PE分别为15.2、11.5 9.7倍。2024年公司有望进一步释放收入、利润增长弹性，α相对突出，维持买入-A的投资评级，6个月目标价为9.54元，相当于2024年18X的动态市盈率。 风险提示：稳增长政策效果不及预期；市场竞争加剧；降本增效举措效果不及预期；新业务开拓不及预期；海外市场拓展不及预期。 (亿元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 416.3 470.7 566.1 667.1 782.1 净利润 23.1 35.1 45.9 60.8 72.1 每股收益(元) 0.27 0.40 0.53 0.70 0.83 每股净资产(元) 6.31 6.50 6.73 7.08 7.54 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 30.2 19.9 15.2 11.5 9.7 市净率(倍) 1.3 1.2 1.2 1.1 1.1 净利润率 5.5% 7.4% 8.1% 9.1% 9.2% 净资产收益率 4.2% 6.2% 7.8% 9.9% 11.0% 股息收益率 3.8% 0.0% 5.3% 4.4% 4.7% ROIC 5.2% 11.2% 14.0% 16.6% 18.6% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （亿元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 416.3 470.7 566.1 667.1 782.1 成长性 减:营业成本 325.4 341.1 408.4 480.5 561.9 营业收入增长率 -38.0% 13.1% 20.3% 17.8% 17.2% 营业税费 2.9 3.3 3.2 3.7 4.4 营业利润增长率 -67.0% 74.0% 31.6% 28.1% 18.6% 销售费用 26.4 35.6 40.8 46.7 54.0 净利润增长率 -63.2% 52.0% 30.8% 32.7% 18.5% 管理费用 15.7 19.0 19.8 22.7 26.6 EBITDA增长率 -48.3% 25.9% 49.5% 21.2% 16.2% 研发费用 25.1 34.4 36.8 42.0 49.3 EBIT增长率 -56.5% 27.4% 64.3% 24.1% 17.9% 财务费用 -2.7 -2.6 -0.5 -0.8 - NOPLAT增长率 -67.7% 69.6% 40.4% 27.7% 20.0% 资产减值损失 -5.9 -0.9 -4.0 -4.0 -4.0 投资资本增长率 -21.4% 12.6% 7.5% 6.8% 2.9% 加:公允价值变动收益 -0.1 -0.4 -1.0 -0.3 -0.3 净资产增长率 -2.3% 3.8% 3.8% 5.5% 6.7% 投资和汇兑收益 3.1 - 2.0 2.0 1.3 营业利润 23.9 41.5 54.7 70.0 83.1 利润率 加:营业外净收支 0.8 0.8 -1.5 1.0 1.5 毛利率 21.8% 27.5% 27.9% 28.0% 28.2% 利润总额 24.7 42.3 53.1 71.0 84.6 营业利润率 5.7% 8.8% 9.7% 10.5% 10.6% 减:所得税 0.9 4.6 5.3 7.1 8.5 净利润率 5.5% 7.4% 8.1% 9.1% 9.2% 净利润 23.1 35.1 45.9 60.8 72.1 EBITDA/营业收入 9.6% 10.7% 13.3% 13.7% 13.6% EBIT/营业收入 7.1% 8.0% 11.0% 11.6% 11.6% 资产负债表 运营效率 （亿元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 74 82 69 58 49 货币资金 155.0 158.7 169.8 200.1 234.6 流动营业资本周转天数 158 95 88 87 83 交易性金融资产 40.1 17.7 17.7 17.7 17.7 流动资产周转天数 704 580 518 498 478 应收帐款 286.0 253.2 297.2 351.3 409.1 应收帐款周转天数 315 206 175 175 175 应收票据 2.9 0.8 2.3 1.4 3.0 存货周转天数 120 140 144 140 133 预付帐款 26.3 29.7 36.1 33.1 29.4 总资产周转天数 1,062 973 857 791 733 存货 142.0 225.0 228.8 291.7 285.8 投资资本周转天数 304 252 230 209 187 其他流动资产 83.5 94.6 97.5 100.4 103.4 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 4.2% 6.2% 7.8% 9.9% 11.0% 长期股权投资 44.8 45.0 45.0 45.0 45.0 ROA 1.9% 2.9% 3.4% 4.1% 4.6% 投资性房地产 1.6 0.9 0.9 0.9 0.9 ROIC 5.2% 11.2% 14.0% 16.6% 18.6% 固定资产 104.2 109.4 108.7 107.1 104.6 费用率 在建工程 33.7 56.7 66.7 74.7 80.7 销售费用率 6.3% 7.6% 7.2% 7.0% 6.9% 无形资产 53.4 51.0 48.5 46.0 43.5 管理费用率 3.8% 4.0% 3.5% 3.4% 3.4% 其他非流动资产 259.2 260.3 267.1 274.2 281.5 研发费用率 6.0% 7.3% 6.5% 6.3% 6.3% 资产总额 1,235.5 1,308.6 1,386.4 1,543.6 1,639.1 财务费用率 -0.6% -0.6% -0.1% -0.1% 0.0% 短期债务 62.0 56.5 81.0 110.0 141.8 四费/营业收入 15.5% 18.4% 17.1% 16.6% 16.6% 应付帐款 196.6 178.5 217.7 267.3 294.6 偿债能力 应付票据 81.6 118.4 111.0 147.9 154.9 资产负债率 53.9% 54.8% 55.7% 58.1% 57.8% 其他流动负债 143.7 146.5 150.9 155.4 160.1 负债权益比 116.9% 121.2% 125.8% 138.4% 137.2% 长期借款 109.4 149.4 142.3 143.8 122.8 流动比率 1.52 1.56 1.52 1.46 1.44 其他非流动负债 72.5 67.5 69.6 71.7 73.8 速动比率 1.23 1.11 1.11 1.03 1.06 负债总额 665.8 717.0 772.4 896.2 948.0 利息保障倍数 -11.20 -14.53 -129.08 -92.27 -1,909.16 少数股东权益 22.3 27.6 29.5 32.6 36.6 分红指标