2023年报点评：业绩符合预期，产品矩阵化和渠道多元化并进

事件：公司发布2023年报，公司全年营收61.5亿元（同比持平），归母净利润8.5亿元（yoy+14.9%）。202 3H2 营收35.3亿（yoy+2.1%），其中关联方收入11.3亿元（yoy+36.5%），第三方收入24.1亿元（yoy-8.4%），第三方收入占比环比提升1.9pct至68%。2023H2实现归母净利4.9亿元（yoy+3.3%），归母净利率为14.0%，业绩符合我们预期。2023年公司分红率大幅提升61pct至85%，分红总额7.7亿元，超市场预期。 202 3H2 关联方业务持续高增，第三方业务逐步回暖。1）火锅调料：202 3H2 营收24.44亿元（yoy+8.7%），收入占比69.0%，整体毛利率34.9%（环比提升2.0pct），其中关联方持续受益海底捞业务复苏，营收10.6亿元（yoy+34.5%），毛利率16.5%（环比23H1-1.8pct），第三方营收13.8亿元（yoy-5.2%，主因系公司23下半年部分产品主动调整，未能把握销售旺季）。2）中式复调：202 3H2 营收2.6亿元（yoy+13.3%），收入占比7.3%，毛利率32.5%。3）方便速食：场景复苏之下居家消费需求走弱，202 3H2 营收8.1亿元（yoy-16.3%，收入降幅环比2023H1收窄），收入占比达23.1%，整体毛利率25.8%，环比+2.6pct，2024年将着力“回家煮”系列产品，不断下沉渠道。2023全年公司新推火锅调料24款、中式复调37款、方便速食40款，合计SKU突破200款。 2024开局顺利，产品矩阵化&渠道多元化发展。据渠道数据，公司1-2月第三方业务同比增速双位数，快于竞争对手。展望全年，在产品端，公司已加大产品团队激励，并将清洁标签、零添加纳入研发规划，持续丰富产品矩阵。在渠道端，公司将在大小B端（新渠道&新客户拓展，推出针对性营销策略及服务体系）、线上（重整团队、厘清业务发展思路，2023年全年线上收入占比第三方业务约7%，提升空间大）及海外（泰国工厂投产、新招本土化团队，产品矩阵进一步丰富）等多个渠道发力全品类，渠道拓展有望成为今年亮眼增长点。此外，关联方业务将持续享受海底捞翻台复苏、直营&加盟扩张红利，保持稳健增长。 202 3H2 毛利率优化，盈利能力仍有提升空间。2023全年毛利率31.6%，yoy+1.4pct，销售费用率9.6%，yoy-0.9pct、管理费用率同比提升0.8pct至4.5%。2023 H2 整体毛利率32.4%（环比2023H1+1.8pct），主要系原料价格下行&产品结构优化带动；销售费用率环比2023H1+0.7pct，主要系公司加强推广新品，管理费用率环比2023H1-1.6pct。 盈利预测与投资评级：2024开年增长向好，全年关联方&第三方业务亮点颇多，产品结构改善之下盈利能力仍有提升空间，我们维持公司盈利预测2024-26年归母净利润10.0/11.3/12.6亿元，同比增速17.5%、12.5%、11.4%，最新收盘价对应2024-26年估值14x、12x、11x，当前估值处于历史低位，维持“买入”评级。 风险提示：第三方销售不及预期，行业竞争加剧，食品安全风险。 图1：颐海国际2023年利润增速拆分贡献 图2：颐海国际2023 H2 利润增速拆分贡献