1-2月工业企业利润点评：补库面临两个挑战

宏观研究 证券研究报告 宏观快评2024年03月28日 【宏观快评】 补库面临两个挑战 ——1-2月工业企业利润点评 华创证券研究所 证券分析师：张瑜 电话：010-66500887 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com执业编号：S0360518090001 证券分析师：陆银波 电话：010-66500831 邮箱：luyinbo@hcyjs.com执业编号：S0360519100003 相关研究报告 《【华创宏观】开年财政强吗？后续怎么跟踪？ ——1-2月财政数据点评》 2024-03-22 《【华创宏观】联储偏鸽，降息预期修正风险仍存 ——3月FOMC会议点评》 2024-03-21 《【华创宏观】上游扩生产，中游扩投资，价格信号仍需等待——1-2月经济数据点评》 2024-03-19 《【华创宏观】底部已确认，向上仍需等——2月金融数据和MLF操作点评》 2024-03-17 《【华创宏观】政府工作报告之外的5个增量— —政策观察双周报第77期》 2024-03-15 主要观点 1-2月工业企业利润数据：利润增速回落 1-2月，根据统计局数据，规模以上工业企业利润同比增长10.2%，2023年12月为24.9%。库存方面，截止至今年2月，库存同比为2.4%，前值为2.1%。量、价、利润率拆分来看，收入增速回升，利润率偏低。PPI同比，1-2月平 均-2.6%，去年12月为-2.7%。工业增加值1-2月增速为7.0%，去年12月为 6.8%；收入端1-2月增速为4.5%，去年12月为2.0%。利润率方面，1-2月为 4.7%。从利润占比来看，1-2月制造业中下游利润占比回落至50.5%，去年12月为66.8%。采矿及制造业上游合计占比有所回升，1-2月为37.1%，去年12月为29.4%。 数据点评：补库面临的挑战 （一）1-2月：生产强，价格弱，库存升 1-2月，对于工业部门而言，是生产强，价格弱，库存升。生产方面，1-2月工业增加值增速为7%，环比季调偏高。价格方面，1月、2月，PPI环比均为负库存方面，从产销率来看，1-2月偏低；从产成品库存来看，2月末同比增速为2.4%，连续两个月回升，从2023年11月以来，呈现微弱的补库迹象。 （二）第一个挑战：现金流的压力 第一个挑战可能来自现金流的压力。从应收账款回收天数来看，1-2月达到71天（注：计算公式为，360×平均应收账款÷营业收入×累计月数÷12）。比较2015年同期数据，71天的账期属于偏高水平。从M1（全部行业，包括服务业）来看，2月末，同比为1.2%。比较2015年同期数据，属于偏低水平。 （三）第二个挑战：利润率的压力 库存结构来看（更新至2023年12月末），工业部门中45.7%的库存来自制造业中游，31.3%的库存来自制造业上游，两者合计达到76.9%。 从利润率来看，1-2月，制造业上游、中游的利润率在工业中偏低。制造业上游为2.4%，中游为3.6%，制造业下游为6.7%，采矿业为21.58%，电热气水为5.4%，工业整体为4.7%。历史来看，1-2月，制造业上游、中游利润率所处的分位数仅为0.7%、2.1%。 即，利润率的压力主要体现在，补库的主力（制造业上游、中游），面临较低的利润率，或对其后续的补库力度产生制约。 风险提示： 工业品价格下跌，企业应收账款规模上行。 目录 一、补库面临两个挑战4 （一）1-2月：生产强，库存升4 （二）挑战一：现金流的压力4 （三）挑战二：利润率的压力4 二、1-2月工业企业利润数据点评5 （一）整体情况：利润增速回落5 （二）行业情况：低基数下，中游增速较高6 图表目录 图表1产销率：1-2月偏低4 图表2产成品库存：增速回升4 图表3应收账款回收天数：偏高4 图表4M1同比：偏低4 图表5库存结构：制造业上游、中游为主5 图表6利润率分位数：制造业上游、中游极低5 图表7利润增速：三因素拆分5 图表8利润率：偏低5 图表9利润增速：制造业上游偏低6 图表10利润结构：制造业中下游回落6 一、补库面临两个挑战 （一）1-2月：生产强，库存升 1-2月，对于工业部门而言，是生产强，价格弱，库存升。生产方面，1-2月工业增加值增速为7%，环比季调偏高。价格方面，1月、2月，PPI环比均为负。库存方面，从产销率来看，1-2月偏低；从产成品库存来看，2月末同比增速为2.4%，连续两个月回升，从2023年11月以来，呈现微弱的补库迹象。 图表1产销率：1-2月偏低图表2产成品库存：增速回升 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 （二）挑战一：现金流的压力 第一个挑战可能来自现金流的压力。从应收账款回收天数来看，1-2月达到71天（注：计算公式为，360×平均应收账款÷营业收入×累计月数÷12）。比较2015年同期数据， 71天的账期属于偏高水平。 从M1（全部行业，包括服务业）来看，2月末，同比为1.2%。比较2015年同期数据，属于偏低水平。 图表3应收账款回收天数：偏高图表4M1同比：偏低 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 （三）挑战二：利润率的压力 利润率的压力主要体现在，补库的主力（制造业上游、中游），面临较低的利润率，或对其后续的补库力度产生制约。 库存结构来看（更新至2023年12月末），工业部门中45.7%的库存来自制造业中游，31.3%的库存来自制造业上游，两者合计达到76.9%。 从利润率来看，1-2月，制造业上游、中游的利润率在工业中偏低。制造业上游为2.4%，中游为3.6%，制造业下游为6.7%，采矿业为21.58%，电热气水为5.4%，工业整体为4.7%。历史来看，1-2月，制造业上游、中游利润率所处的分位数仅为0.7%、2.1%。 图表5库存结构：制造业上游、中游为主图表6利润率分位数：制造业上游、中游极低 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 二、1-2月工业企业利润数据点评 （一）整体情况：利润增速回落 1-2月，根据统计局数据，规模以上工业企业利润同比增长10.2%，2023年12月为24.9%。库存方面，截止至今年2月，库存同比为2.4%，前值为2.1%。 分所有制看，国有及国有控股工业企业1-2月利润同比为0.5%。外商及港澳台1-2月利润同比为31.2%，去年12月为16.94%。私营企业1-2月利润同比为12.7%，前值为4.41%。 量、价、利润率拆分来看，收入增速回升，利润率偏低。PPI同比，1-2月平均-2.6%，去年12月为-2.7%。工业增加值1-2月增速为7.0%，去年12月为6.8%；收入端1-2月增速为4.5%，去年12月为2.0%。利润率方面，1-2月为4.7%。 图表7利润增速：三因素拆分图表8利润率：偏低 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 （二）行业情况：低基数下，中游增速较高 从利润占比来看，1-2月制造业中下游利润占比回落至50.5%，去年12月为66.8%。采矿及制造业上游合计占比有所回升，1-2月为37.1%，去年12月为29.4%。 从利润同比来看，采矿业1-2月利润增速为-21.4%。电热气水1-2月利润增速为63.1%。制造业1-2月利润同比为17.4%。其中，制造业下游增速为16.6%，去年12月为26.3%；制造业上游增速为5.28%，前值为49.23%；制造业中游增速为28.97%，前值为15.63%。 根据统计局解读，“1—2月份，装备制造业利润同比增长28.9%，增速比上年全年加快 24.8个百分点，拉动规上工业利润增长6.7个百分点，贡献率达65.9%，是贡献最大的行业板块。分行业看，电子行业利润增长2.11倍，铁路船舶航空航天运输设备、汽车、金属制品行业分别增长90.1%、50.1%、27.8%。” 图表9利润增速：制造业上游偏低图表10利润结构：制造业中下游回落 资料来源：Wind，华创证券；注：2021年为两年平均资料来源：Wind，华创证券 宏观组团队介绍 研究所副所长、首席宏观分析师：张瑜 研究方向：长期从事国内外宏观经济、大类资产配置、人民币汇率及金融市场等方面研究。现任华创证券研究所副所长、宏观经济研究主管、首席宏观分析师，曾任民生证券投资决策委员会委员、首席宏观分析师、资产配置与投资战略研究中心负责人。目前还兼任中国人民大学国际货币研究所研究员，中国人民大学财税研究所兼职研究员，澳门城市大学经济研究所特约研究员，中国金融四十人论坛（CF40）青年论坛会员，中国保险资产管理业协会资管百人。作为首席带队连续多年获得资本市场奖项。2019至2021年，连续多年获新财富最佳分析师、水晶球最佳分析师、新浪金麒麟最佳分析师、上证报最佳宏观经济分析师、金牛最具价值分析师、21世纪金牌分析师、Wind金牌分析师及路演领军人物等奖项。2022年最新获奖详情：新财富最佳分析师第三名、水晶球最佳分析师第二名、上证报最佳分析师第二中证报最佳分析师第二、新浪金麒麟最佳分析师第三。 副组长、高级分析师：陆银波 研究方向：宏观政策、经济增长及行业比较。高级研究员：文若愚 研究方向：金融利率，流动性分析，信用扩张等方面。 高级分析师：高拓 研究方向：财政政策。麦克马斯特大学金融学硕士，CFA，2019年加入华创证券研究所。具有多年海外宏观与大宗商品策略研究经验，曾在加拿大任职于海外大宗商品基金，回国后任财富管理公司研究部负责人，长期在新浪财经、扑克财经、华尔街见闻等多家财经平台担任特约专栏作者。2020-2022年新财富最佳分析师团队核心成员。 高级分析师：殷雯卿 研究方向：海外宏观与大类资产。中国人民大学国际商务硕士，2019年加入华创证券研究所。曾任职于兴业证券经济与金融研究院，主要负责贵金属研究，具有四年海外宏观与大宗商品研究经验。2020-2022年新财富最佳分析师团队核心成员。 分析师：付春生 研究方向：全球通胀和海外经济。中国人民大学金融硕士，2020年加入华创证券研究所，具有3年宏观研究经验。 2020-2022年新财富最佳分析师团队核心成员。研究员：李星宇 研究方向：大类资产。清华大学金融硕士，2021年加入华创证券研究所。 助理研究员：夏雪 研究方向：海外宏观。中国人民大学金融硕士，2022年加入华创证券研究所。助理研究员：袁玲玲 研究方向：政策研究。南开大学金融硕士。2022年加入华创证券研究所。 助理研究员：韩港 研究方向：国内基本面。南开大学经济学硕士，2023年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 北京机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 刘懿 副总监 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 侯春钰 资深销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 过云龙 高级销售经理 010-63214682 guoyunlong@hcyjs.com 蔡依林 资深销售经理 010-66500808 caiyilin@hcyjs.com 刘颖 资深销售经理 010-66500821 liuying5@hcyjs.com 顾翎蓝 资深销售经理 010-63214682 gulinglan@hcyjs.com 车一哲 销售经理 cheyizhe@hcyjs.com 深圳机构销售部 张娟 副总经理、深圳机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 张嘉慧 高级销售经理 0755-82756804 zhangjiahui1@h