电力设备行业深度报告：特斯拉及造车新势力年报：特斯拉稳健增长，新势力增速分化

电力设备行业深度报告 证券研究报告·行业深度报告·电力设备 特斯拉及造车新势力年报：特斯拉稳健增长，新势力增速分化 增持（维持） 投资要点 特斯拉Q4单车毛利趋稳，24年销量增速预期下调。特斯拉23Q4营收252亿美元，同环比+3%/+8%，毛利率17.63%，同环比-6.3pct/-0.3pct；非GAAP净利润24.9亿美元，同环比-40%/+7%，非GAAP净利率9.87%；此外23Q4确认59亿美元一次性税收收益。23年全年看，公司营收968 亿美元，同比+15%，非GAAP净利润108.9亿美元，同比-23%，主要系降价影响利润水平。公司预计24年销量增速将明显低于23年，并致力于在德州超级工厂推出下一代汽车，Model2预计将于25H2开始生产。 蔚来Q4营收符合预期，新品牌阿尔卑斯对标ModelY。蔚来23Q4营收171亿元，同环比+6%/-10%，毛利率为7.48%，同环比+3.6pct/-0.5pct。归母净利润为-53.7亿元，同环比+7%/-18%。23年全年看，公司营收556亿元，同比+13%，毛利率5.49%，同比-5.0pct。归母净利润-207.1亿元， 同比-44%。阿尔卑斯品牌公司预计于24Q2推出，24Q4交付，第一款车型对应竞争ModelY；新品牌将拥有独立的销售网络，售后服务方面将部分利用现有的体系。 理想Q4业绩大超预期，24年新车型将密集发布。理想23Q4营收417亿元，同环比+136%/+20%，毛利率23.45%，同环比+1.4pct/+3.3pct。归母净利润56.6亿元，同环比+2102%/+100%，其中税费返还贡献约15亿元利润。23年全年营收1239亿元，同比+173%，毛利率22.20%，同比 +2.8pct，归母净利润117亿元，同比+682%。公司预计24Q1营收312.5- 321.9亿元，同比+66-71%，环比-23%-25%。24年底将形成共计8款车型的理想产品矩阵，4款增程式+4款高压纯电。 小鹏全年营收涨幅稳定，XNGP剑指全国普及。小鹏23Q4营收131亿元，同环比+154%/+53%，毛利率6.20%，同环比-2.5pct/+8.9pct；归母净利润-13.5亿元，同环比+43%/+65%。全年看，公司营收307亿元，同比 +14%，毛利率1.47%，同比-10.0pct；归母净利润-103.8亿元，同比-13.5pct。24-26年预计推出10余款全新车型，涵盖左舵右舵，届时将形成近30款SOP车型矩阵。24H2预计推出全新一代XNGP车型，届时硬件成本大幅下降50%，高阶智能化大范围普及成为可能。 投资建议：横向对比锂电估值历史低位，当前24年不足15-20x，25年10-15x，PB1.8-4.5倍，基本面和股价双重底部，开始全面看好龙头，我们首推Q1业绩确定性高的标的，包括宁德时代、亿纬锂能、科达利、璞泰来、中伟股份、天奈科技、威迈斯等；同时看好盈利触底的龙头， 如天赐材料、湖南裕能、华友钴业、容百科技、尚太科技、恩捷股份、星源材质等；以及短期价格反弹的锂相关标的，包括永兴材料、中矿资源、天齐锂业、赣锋锂业等。 风险提示：价格竞争加剧，原材料价格不稳定影响利润空间，投资增速下滑等。 2024年03月26日 证券分析师曾朵红 执业证书：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 证券分析师阮巧燕 执业证书：S0600517120002 021-60199793 ruanqy@dwzq.com.cn 研究助理孙瀚博 执业证书：S0600123040064 sunhb@dwzq.com.cn 行业走势 电力设备沪深300 3% -2% -7% -12% -17% -22% -27% -32% -37% -42% 2023/3/272023/7/262023/11/242024/3/24 相关研究 《锂电排产持续向好、英伟达大模型赋能机器人》 2024-03-24 《3月需求和排产超预期，锂电拐点确立》 2024-03-19 1/29 东吴证券研究所 内容目录 1.特斯拉：Q4单车毛利趋稳，24年销量增速预期下调4 2.蔚来：Q4营收符合预期，新品牌阿尔卑斯即将发布15 3.理想汽车：Q4业绩大超预期，24年新车型密集发布20 4.小鹏汽车：全年营收涨幅稳定，XNGP剑指全国普及24 5.投资建议28 6.风险提示28 2/29 东吴证券研究所 图表目录 图1：特斯拉季度营收（百万美元）4 图2：特斯拉季度净利润和净利率（百万美元）4 图3：特斯拉季度Non-GAAP净利润和净利率（百万美元）5 图4：特斯拉季度经营现金流（百万美元）5 图5：特斯拉季度自由现金流（百万美元）6 图6：特斯拉季度资本开支（百万美元）6 图7：特斯拉分业务收入及毛利（亿美元，万辆）7 图8：特斯拉分业务毛利率（%）8 图9：特斯拉单车售价（万美元，除去租赁和积分收入影响）9 图10：特斯拉单车成本（万美元，除去租赁和积分影响）10 图11：特斯拉单车毛利（万美元，除去租赁和积分影响）10 图12：特斯拉费用及折旧（百万美元）11 图13：特斯拉费用率（%）11 图14：特斯拉单车指标（万美元/辆）11 图15：特斯拉分季度销量（辆）12 图16：特斯拉累计库存（辆）13 图17：蔚来季度营收（亿元）15 图18：蔚来季度归母净利润（亿元）15 图19：蔚来分业务收入及毛利（亿元，辆）16 图20：蔚来季度单车收入与成本（万元/辆）17 图21：蔚来季度单车毛利（万元/辆）17 图22：蔚来季度费用（亿元）18 图23：蔚来季度费用率（%）18 图24：理想季度营收（亿元）20 图25：理想季度归母净利润（亿元）20 图26：理想分业务收入及毛利（亿元，辆）21 图27：理想单车季度收入及成本（万元/辆）22 图28：理想季度费用（亿元）22 图29：理想季度费用率（%）23 图30：小鹏汽车季度营收（亿元）24 图31：小鹏汽车季度归母净利润（亿元）24 图32：小鹏汽车分业务收入及毛利（亿元，辆）25 图33：小鹏汽车单车收入及成本（万元/辆）26 图34：小鹏汽车单车毛利（万元/辆）26 图35：小鹏汽车季度费用（亿元）27 图36：小鹏汽车季度费用率（%）27 3/29 1.特斯拉：Q4单车毛利趋稳，24年销量增速预期下调 Q4业绩环比增加，全年利润受降价影响承压下行。公司23Q4营收251.67亿美元，同环比+3%/+8%，毛利率17.63%，同环比-6.3pct/-0.3pct；非GAAP净利润24.85亿美元，同环比-40%/+7%，非GAAP净利率9.87%；此外Q4确认59亿美元一次性税收收益。全年看，公司营收967.73亿美元，同比+15%，毛利率18.28%，同比-7.4pct，非GAAP净利润108.85亿美元，同比-23%，主要系降价影响利润水平。 图1：特斯拉季度营收（百万美元） 营业收入（百万美元） 同比 30000 25000 20000 15000 10000 5000 Q12015 Q22015 Q32015 Q42015 Q12016 Q22016 Q32016 Q42016 Q12017 Q22017 Q32017 Q42017 Q12018 Q22018 Q32018 Q42018 Q12019 Q22019 Q32019 Q42019 Q12020 Q22020 Q32020 Q42020 Q12021 Q22021 Q32021 Q42021 Q12022 Q22022 Q32022 Q42022 Q12023 Q22023 Q32023 Q42023 0 160% 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 图2：特斯拉季度净利润和净利率（百万美元） 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 -2,000 净利润（百万美元）净利率 40% Q12015 Q22015 Q32015 Q42015 Q12016 Q22016 Q32016 Q42016 Q12017 Q22017 Q32017 Q42017 Q12018 Q22018 Q32018 Q42018 Q12019 Q22019 Q32019 Q42019 Q12020 Q22020 Q32020 Q42020 Q12021 Q22021 Q32021 Q42021 Q12022 Q22022 Q32022 Q42022 Q12023 Q22023 Q32023 Q42023 20% 0% -20% -40% 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 4/29 东吴证券研究所 Q22017 Q42017 Q22018 Q42018 Q22019 Q42019 Q22020 Q42020 Q22021 Q42021 Q22022 图3：特斯拉季度Non-GAAP净利润和净利率（百万美元） Q42016 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 -500 -1,000 净利润（NON-GAAP）净利率（NON-GAAP） 25% Q42022 Q22023 Q42023 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 Q4经营性现金流提升明显，资本开支略微收缩。23Q4经营性现金流43.70亿美元，同环比+33%/+32%；资本开支为23.06亿美元，同环比+24%/-6%。23Q4自由现金流20.64 亿美元，同环比+45%/+143%。2023年全年经营性现金流132.56亿美元，同比-10%，资本开支88.98亿美元，同增24%，自由现金流43.58亿美元，同比-42%。 图4：特斯拉季度经营现金流（百万美元） Q12015 Q22015 Q32015 Q42015 Q12016 Q22016 Q32016 Q42016 Q12017 Q22017 Q32017 Q42017 Q12018 Q22018 Q32018 Q42018 Q12019 Q22019 Q32019 Q42019 Q12020 Q22020 Q32020 Q42020 Q12021 Q22021 Q32021 Q42021 Q12022 Q22022 Q32022 Q42022 Q12023 Q22023 Q32023 Q42023 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 -1,000 经营活动现金流（百万美元） 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 5/29 东吴证券研究所 图5：特斯拉季度自由现金流（百万美元） Q12015 Q22015 Q32015 Q42015 Q12016 Q22016 Q32016 Q42016 Q12017 Q22017 Q32017 Q42017 Q12018 Q22018 Q32018 Q42018 Q12019 Q22019 Q32019 Q42019 Q12020 Q22020 Q32020 Q42020 Q12021 Q22021 Q32021 Q42021 Q12022 Q22022 Q32022 Q42022 Q12023 Q22023 Q32023 Q42023 4,000 3,000 2,000 1,000 0 -1,000 -2,000 自由现金流量(百万美元，经营活动现金流与资本支出差值） 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 图6：特斯拉季度资本开支（百万美元） 0 -500 -1,000 -1,500 -2,000 -2,500 -3,000 资本支出同比 200% Q12016 Q22016 Q32016 Q42016 Q12