DB QIS Research：只做因子投资研究

德国银行研究 DBQISResearch 仅限多头因子的投资 #积极影响 2024年3月 分发日期：2024年3月12日17:09:06GMT ClaytonGillespieGianpaoloTomasi 研究团队 VivekAnandClaytonGillespieCaioNatividadeGianpaoloToma 重s要i研究披露和分析师认证位于附录1。致美国投资者：US 监管机构尚未批准大多数外国上市股票指数期货和期权供美国投资者交易。符合条件的投资者可能能够通过场外产品获得曝光。德意志银行正在并且寻求与它所覆盖的公司做生意。 研究报告。因此，投资者应意识到该公司可能存在利益冲突，这可能会影响其客观性。 本报告。投资者应将本报告视为其投资决策中的单一因素之一。MCI（P）041/10/2023。不能翻译。 单一策略多因素投资 德国银行 研究 DBQISResearch Clayton.gillespie@db.com1 引言 长期仅投资股票型投资者的目标 o最大化相对于基准的超额表现 我们致力于系统地有效地捕捉因素溢价。 o实现与基准类似的（或较低的）波动性 我们采用了一种仅惩罚特定风险的MVO方法。 o生成低于基准的回撤 我们在投资组合的历史回撤上添加了一个约束条件。 约束 价值 投资组合规模 大于或等于200只股票 跟踪误差 低于4% 个股权重 在0.2%至2%之间 地域和行业约束 [区域，行业]权重±5%与基准相比 资金限制 全额投资，禁止现金与杠杆 德国银行 研究 来源：德意志银行 DBQISResearch Clayton.gillespie@db.co2 m 来自Aghassi等人（2023年） 仅持有需求需采取不同的方法。 •我们包括价值、质量和动量，与学术研究一致。 •我们发现我们基于主成分分析（PCA）的方法……回退建筑使净空空间盈利，并且在多元化其他因素方面的投资。1. •我们排除低贝塔系数，因为在非杠杆框架下，投资组合 由于贝塔系数低于1，表现将不如预期。 德国银行 研究 1我们同时注意到，溢价在大约长短腿之间均匀分配。 更多详情请查看托马西（2021）并且托马西（2023） 来源：德意志银行 DBQISResearch Clayton.gillespie@db.com3 质量和价值：业主系列及财务报表 •我们的价值和质量评分采用我们的“所有者系列”框架。1, 这使得会计调整到熟悉的比率，以便更好地奖励现金生成并且盈利性增长. 业主质量 业主收益与运营资产 业主盈利与销售额 业主资产到运营资产 股息与运营资产 业主价值 业主收益与股价 业主书籍与价格比 股息收益率 •我们通过我们对金融/房地产领域因素的研究来增强这些评分。2该指标通过股息和回购来代理现金流，并奖励低信用风险而非盈利能力。 德国银行 研究 1查看Leng2019并且Leng2020 2查看Gillespie2023 来源：德意志银行 DBQISResearch4 Clayton.gillespie@db.com Alpha聚合风险平权 Σ𝐹𝑎𝑐𝑡𝑜𝑟�=𝐹′.Σ𝑆𝑡𝑜𝑐𝑘𝑠.� 𝐶𝑜𝑚𝑝𝑜𝑠𝑖𝑡�𝐴𝑙𝑝ℎ�𝑆𝑐𝑜𝑟𝑒𝑗,�=෍𝑤𝑖,𝑡𝐹𝑎𝑐𝑡𝑜𝑟𝑗,� � 1 2 •我们更倾向于在评分层面使用“集成”方法，并结合风险平权法来综合评分。1. •这赋予了不太波动的因素更多权重，同时也考虑了相关性，以确保每个因素对总风险贡献相等。 德国银行 研究 1参见Roncalli（2012 ） 来源：德意志银行 DBQISResearch5 Clayton.gillespie@db.com 降低特定风险 3 系统化 风险 具体的风险 总体风险 Σ𝑠𝑝𝑒𝑐𝑖𝑓𝑖�=Σ𝑇𝑜𝑡𝑎�−Σ𝑆𝑦𝑠𝑡𝑒𝑚𝑎𝑡𝑖� 4 𝑎𝑟𝑔𝑚𝑎𝑥�𝑤′.赫兹−径′.向Σ�速𝑝�度𝑐𝑖𝑓𝑖x𝑐.动�量 独立 功能增强因素暴露因素暴露 •在我们的MVO（多元化投资组合优化）方法中，我们仅对股票的特定风险进行惩罚，而不是总风险。 •这防止了优化器对因子风险进行惩罚（允许更高的因子敞口）。 德国银行 研究 DBQISResearch 来源：德意志银行，Factset Clayton.gillespie@db.com6 •这些变化共同导致回测复合年增长率（CAGR）较MSCI世界指数提高3.6%每年，扣除成本后。1与同等的波动性。 •相同的策略仅能实现每年1%的复合年增长率（CAGR）提升。 一个全面风险框架。 德国银行 研究 1流动性过滤器：平均每日交易额超过1000万美元，交易成本：2个基点；再平衡频率：每周；执行延迟：T+2；股息税 DBQISResearch 来源：德意志银行，Factset 7 𝑎𝑟𝑔𝑚𝑎𝑥�𝑤′.훼−흀x′.푤Σ𝑠𝑝𝑒𝑐𝑖𝑓𝑖𝑐.� •数据显示了风险规避参数λ的影响。 •对于总风险，所有λ的值都导致策略波动性远 在基准以下。然而，最小化特定风险允许 投资者实现相同水平的波动性。 从此处起，我们设定λ=1以等价基准波动率。 德国银行 源：德意志银行，FactsetResearch DBQISResearch8 Clayton.gillespie@db.com •使用Axioma的风险模型，我们展示 （左）具体的情况。 风险方法导致更高的 价值、规模、动量和市场贝塔风险敞口。 •此外，在最坏的情况下 场景，总体风险方法 生成非常集中的投资组合，而特定风险则导致一个更为平滑的轮廓。 德国银行 研究 来源：德意志银行，Factset，Axioma DBQISResearch Clayton.gillespie@db.com9 我们通过使用一组独立的多元因素评分重复该练习，以上展示了我们结果的稳健性。 •在此，我们使用由长期投资构造产生的分数。 我们的机器学习因子旋转模型（NLASR）1. •我们再次看到特定风险导致最佳表现，产生了与我们的多因子模型相似（如果稍好一些）的结果。 德国银行 研究 1查看Tomasi(2020 ) DBQISResearch 来源：德意志银行，Factset10 Clayton.gillespie@db.com •提取通常是不会包含在优化阶段的。 •由于多元化，单一多头投资组合的回撤（DDp）小于或等于底层股票加权平均回撤。 •DDp可以被建模为一组约束，然后可以添加到成本函数中或作为约束（我们采用第二种方法）。 •利用5年的历史月度回报，我们定义了最大比例（φ），它是可转换债券的总价值除以其到期时总价值。 基准DD，该组合可能展示的. •这种方法与计算协方差矩阵并假设这样一个矩阵将是一个可靠的未来协方差指南类似 。 平均DD示意图 德国银行 研究 来源：德意志银行，投资套件 DBQISResearch Clayton.gillespie@db.com11 •在上文中，我们对相对平均DD值在60%至90%之间的φ值进行了测试。我们发现最大DD值随着φ值的增加而单调递减。 •实现的复合年增长率（CAGR）和波动性相当相似，我们参数范围内的最大差异出现在30-40个基点（bps）区域。 •我们注意到，φ值为80%时，实现了显著的回报增长，最大回撤显著减少，并且与基准指数的波动性相似。 •通过考虑缩放方法，可以进一步提高改进。 并且基于制度的提取量估算。 德国银行 源：德意志银行，FactsetResearch DBQISResearch12 Clayton.gillespie@db.com 进一步限制 除非它们是不连续的，我们更倾向于采用倾斜方法而不是添加更多约束，例如ESG。这种方法更适合处理噪声信号，因为当没有明确排除任何股票时，错误更有可能相互抵消。 暂时性风险因素 一个寻求从明确主题中获益的投资者，例如“七宗罪”主题，应考虑将此类股票的权重限制在固定值，或与基准相关的权重（±1%）。 如果投资者试图捕捉更为模糊的主题，我们建议使用自然语言处理（NLP）来识别相关股票。1并且要限制整个投资组合的暴露度，这再次提高了对暴露度测量噪声的鲁棒性。 德国银行 研究 1查看张（2023） 来源：德意志银行 DBQISResearch13 Clayton.gillespie@db.com 附录 德国银行 研究 DBQISResearch14 Clayton.gillespie@db.com 务数据。 累积从增加复利中获得的额外收益 累计额外回报 从增加金融类V/Q 德国银行 研究 DBQISResearch 来源：德意志银行，Factset15 Clayton.gillespie@db.com *价格以最近一个交易日的收盘价为准，除非另有说明，并来源于路透社、彭博社和其他供应商。其他信息来源于德意志银行、相关公司和其他来源。有关本研究报告主体之外证券的建议或估计的披露信息，请参阅最近发布的公司报告或访问我们网站上的全球披露查找页面。https://research.db.com/Research/Disclosures/EquityResearchDisclosures.除了在本报告内，重要的风险和冲突披露也可在以下位置找到https://research.db.com/Research/Disclosures/Disclaimer投资者强烈建议在投资前审阅此信息。 分析师认证 本报告中所表达的观点准确反映了签名首席分析师的个人观点。此外，签名首席分析师未曾且将来也不会。 本报告中的具体推荐或观点提供者未获得任何报酬。克莱顿·吉莱斯皮，吉亚诺·帕奥洛·托马西。 德国银行 研究 DBQISResearch16 Clayton.gillespie@db.com 附加信息 本报告中的信息和观点由德意志银行股份有限公司或其分支机构（统称为“德意志银行”）编制。尽管本报告中的信息被认为可靠，且已从被认为是可靠来源的公共来源获取，但德意志银行不对信息的准确性或完整性做出任何陈述。本报告中提供的第三方网站链接仅供读者方便使用。德意志银行不保证这些网站的内容，也不对那些网站的准确性或安全控制负责。 2023年10月13日起生效，德意志银行股份有限公司收购了NumisCorporationPlc及其子公司（统称为“Numis集团”）。Numis证券有限公司（“NSL”）是Numis集团的一员，并受英国金融市场行为监管局（公司参考编号：144822）的授权和监管。德意志银行股份有限公司为客户提供，包括但不限于，投资研究服务。NSL为客户提供，包括但不限于，非独立研究服务。 在初始整合过程中，德意志银行AG和NSL的研究部门将保持运营上的独立性。因此，关于德意志银行AG及其/或其附属机构可能存在的利益冲突的披露，目前尚未考虑Numis集团的业务和活动 。关于Numis集团在提供研究服务方面可能存在的利益冲突，可以在Numis网站上找到，网址为：https://www.numis.com/legal-and-regulatory/conditions-and-disclaimers-that-govern-research-contained-in-the-research-pages-of-this-website该Numis网页上的披露目前未考虑德意志银行股份有限公司及其关联公司（并非Numis集团成员）的业务和活动。 此外，关于本报告中提到的特定证券或包含在我们最近发布的公司报告中的、在全球披露查找页面上找到的特定推荐或估计的相关详细利益冲突披露，目前尚未考虑Numis集团的业务和活动。相反，关于Numis集团与特定发行人或证券相