专精特新企业融资观察及评级思考

债市研究 专精特新|债市研究 大公国际：专精特新企业融资观察及评级思考 文/杜碧红 摘要 近年来，产业链关键环节“卡脖子”现象反复出现。随着我国经济高质量发展的不断推进，培育专精特新企业，发挥产业链协同配套作用的重要性日益凸显。工业和信息化部较早提及专精特新这一概念，此后国家陆续出台各项政策支持。融资问题是这类企业发展过程中面临的突出问题之一，也是政策引导支持的主要着力点。本文首先梳理了专精特新企业融资难的原因，其次筛选确定其中部分专精特新发债企业作为样本，分析其融资的基本情况，最后对当前评级机构在支持专精特新企业开展债券市场融资中面临的问题作出了改进思考，以期能有助于更好发挥中介机构服务实体经济的职能。 正文 针对专精特新企业培育，政策倾斜体现在对其资金的支持上，一方面，财政资金给予奖补；另一方面，各市场主体配合提供金融服务。债券市场中，已有专精特新相关支持债券发行，但融资规模有待提升。 专精特新这一提法出现以来，在国家政策培育及解决“卡脖子”问题，推动补短板、填空白等需求的推动下，逐步受到关注。2022年6月，工业和信息化部印发《优质中小企业梯度培育管理暂行办法》，将优质中小企业划分为创新型中小企业、专精特新中小企业和专精特新“小巨人”企业三个层次。近年来，市场上逐步涌现出以专精特新为主题的投资标的及相关研究。 表1《优质中小企业梯度培育管理暂行办法》中关于优质中小企业的梯度划分 层次 含义 定位 “十四五”期间培育目标 基本要求 创新型中小企业 具有较高专业化水平、较强创新能力和发展潜力 优质中小企业的基础力量 100万家 在中华人民共和国境内工商注册登记、具有独立法人资格，符合《中小企业划型标准规定》，企业未被列入经营异常名录或严重失信主体名单，提供的产品（服务）不属于国家禁止、限制或淘汰类，同时近三年未发生重大安全（含网络安全、数据安全）、质量、环境污染等事故以及偷漏税等违法违规行为。 专精特新中小企业 实现专业化、精细化、特色化发展，创新能力强、质量效益好 优质中小企业的中坚力量 10万家 专精特新“小巨人”企业 位于产业基础核心领域、产业链关键环节，创新能力突出、掌握核心技术、细分市场占有率高、质量效益好 优质中小企业的核心力量 1万家 资料来源：工业和信息化部网站，大公国际整理 融资难一直是中小企业发展过程中面临的突出问题。梳理相关文件可以发现，针对专精特新企业培育，政策倾斜也体现在对其资金的支持上。一方面，财政资金给予奖补，财政部、工业和信息化部2021年发布的《关于支持“专精特新”中小企业高质量发展的通知》中提及，2021-2025年，中央财政累计安排100亿元以上奖补资金。另一方面，各市场主体配合提供金融服务，2022年银保监会工作会议强调更好服务关键核心技术攻关企业和“专精特新”企业；证监会办公厅、工业和信息化部办公厅2022年联合印发的《关于高质量建设区域性股权市场“专精特新”专板的指导意见》中提及“推动区域性股权市场建立完善适合专精特新中小企业特点的服务和产品体系，通过与其他层次资本市场的有机衔接，使企业更快进入资本市场”；国家外汇管理局进一步提升外债业务便利化程度，针对部分高新技术和专精特新企业，不通过净资产，而是给予一定额度，在额度内，企业自主借用外债。 银行方面，各商业银行针对专精特新企业，创新推出了相关产品及服务，如“专精特新贷”及特色金融服务等。资本市场方面，专精特新企业上市路径逐渐明确，尤其是北交所融资功能不断发挥。债券市场中，已有专精特新相关支持债券发行，但融资规模有待进一步提升。 表2“专精特新”概念相关存续债券示例（单位：亿元） 债券代 码 债券全称 起息日期 发行规模 募集资金用途 发行时债 项评级 海通恒信国际融资租 185753.SH 赁股份有限公司2022年公开发行科技创新公司债券(第一期)(募 2022-05-05 5.00 不少于70%的募集资金用于支持科技创新企业发展,其余募集资金用于补充公司营运资金。 AAA 集资金用于专精特新) 不低于50%募集资金用于发行人下属企业 148055.SZ 深圳市投资控股有限公司2022年面向专业投资者公开发行公司债券(专精特新)(第一期) 2022-09-01 10.00 向满足国家级,省级,市级"专精特新"企业认定的公司提供债权支持或进行股权投资,推动"专精特新"企业高质量发展,促进实体经济做优做强.发行人可以使用募集资金对发行前六个月内投入部分进行置换.本期债券募集资金剩余部分将用 - 于偿还有息负债,补充营运资金等。 无锡锡山金融投资集 250886.SH 团有限公司2023年面向专业投资者非公开发行科技创新公司债 2023-04-21 5.00 用于通过直接投资或以基金投资等方式对科技创新领域的"专精特新"企业或项目进行股权投资。 AA+ 券(第一期) 数据来源：Wind，大公国际整理 专精特新企业往往具有大量融资需求，但又天然的因其本身特质面临融资约束。很多专精特新企业兼具中小企业和民营企业的特点，当前进入债券市场的主体数量较少且信用等级整体不高，债券市场对其融资的支持作用仍待进一步发挥。 专精特新企业往往出于创新技术、研发投入、初创期快速发展等原因具有大量融资需求，但又天然的因其本身所具有的特质而面临融资约束。一是这类企业所处的行业往往是前沿行业或专业化程度很高的行业，或变化发展较快，或技术含量很高，难以快速识别、发现和挖掘，更可能伴随着研发失败等高风险。二是传统信贷及债券市场的信息不对称普遍存在，借贷双方难以在其本身的制度框架内建立合作。三是这类企业多具有轻资产、前期持续亏损的特点，较难达到诸多评价指标体系的准入门槛。四是这类企业经营及财务信息往往质量不高，不连贯，不全面，较难在发展初期被市场普遍认可。五是目前担保机制仍有欠缺，这类企业缺少传统抵押物，在缺乏创新多样的增信措施的情形下，很难进入债券市场获得中长期融资。 6000 5000 4000 3000 2000 1000 2020-06 2020-08 2020-10 2020-12 2021-02 2021-04 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 2023-06 2023-08 2023-10 0 专精特新50专精特新小巨人主题指数专精特新沪深300科创50 图1部分专精特新指数走势 数据来源：Wind，大公国际整理 观察部分专精特新指数2022年下半年以来的走势，除专精特新小巨人指数外，专 精特新50指数及专精特新指数波动下行，专精特新企业培育依赖于进一步的政策支持 和良好的市场环境。2023年11月27日，中国人民银行等八部门联合印发《关于强化金融支持举措助力民营经济发展壮大的通知》，提出支持民营经济的25条具体举措，其中包括加大对科技创新、“专精特新”等重点领域民营企业的支持力度。整体而言，很多专精特新企业兼具中小企业和民营企业的特点，目前债券市场对其融资的支持作用仍待 进一步发挥。而一部分央企和国企内部孵化或投资的专精特新企业，则受益于其股东在资金、业务开展、信用背书等方面的支持，扩宽了直接和间接融资渠道。 截至2023年11月28日，全国共有专精特新企业28万余家，其中创新型中小企业 超过18万家，专精特新中小企业超过8万家，专精特新“小巨人”1万余家，而其中的 发债企业不到1,000家1。本文从数据可得性角度考虑筛选确定其中701家发债企业作为样本企业（以下简称“样本企业”）。从样本企业的国民经济行业分类来看，主要集中在制造业，其次为信息传输、软件和信息技术服务业，水利、环境和公共设施管理业，科学研究和技术服务业，建筑业，处于这五个行业的样本企业占比超过90%。上述行业的各个细分领域也是推动专精特新企业发挥产业链协同作用，实现固链、补链、强链的重要培育领域。 2.43 2.85 3.14 5.28 80.60 租赁和商务服务业制造业 信息传输、软件和信息技术服务业文化、体育和娱乐业 水利、环境和公共设施管理业批发和零售业 农、林、牧、渔业科学研究和技术服务业 金融业教育 交通运输、仓储和邮政业建筑业 图2专精特新发债样本企业国民经济行业分布情况（单位：%） 数据来源：企业预警通，大公国际整理 具体地，观察样本企业的债券发行情况，其发行的债券包括短期融资券、公司债券、中期票据、可转换债券、资产支持证券等，整体上各种类均有涉及，但对科技创新公司债券等专项债券及多样化增信方式的创新应用不足。样本企业中可获取最新主体评级数据的各发行主体，最新主体信用等级集中分布在AA及以下，其中8家最新主体信用等级为AAA，18家最新主体信用等级为AA+。但需考虑到，本文中采集的发债及主体信用评级数据均仅考虑企业本身，并未涉及其控股股东及子公司等。实际上，样本企业中同时是上市公司的有492家，其中亦有企业为公开发债企业的子公司，直接融资需求一定 1数据来源：企业预警通，大公国际整理。 程度上可以通过其集团内支持得到满足。此外，观察样本企业性质发现其以民营企业为主。央企等国有企业在现行信用评级技术体系下天然地更容易获得高级别，市场对其会爆发大规模违约的预期更低。因而，要发挥债券市场在支持专精特新企业融资方面的作用，央地合作等新的增信模式有望进一步推广运用。 由于专精特新企业本身业务特殊，加之信息披露不健全，传统投资者可能一方面缺乏类似的投资经验，另一方面出于短期收益不足及前景难以预测等考虑，投资信心不足。在指导专精特新企业提升盈利能力，提高信息披露质量的基础上，加快建设高收益债券市场，有利于针对性地设计发行和交易机制，使得专精特新企业的融资渠道进一步拓宽。 当前评级机构未充分针对专精特新企业提供体系性的评级服务，应考虑通过提高数字化、专业化能力等方式构建坚实的评级基础，不断优化评级技术与方法，完善风控管理，更好服务于专精特新企业债券市场融资。 从评级机构的角度看，当前亦未充分针对专精特新企业提供体系性的评级服务。评级机构支持专精特新企业开展债券市场融资主要面临以下问题。一是信息资料获取困难，既有这类企业本身信息数据统计不足，管理内控存在短板的原因，也有评级机构因自身业务模式及人员积累不足，难以对相关评级对象作出合理预测、研判的原因。二是评级技术与方法存在局限性，评级要素以传统企业为模板，缺乏差异化及针对性，资产、收益等隐性门槛难以打破。三是出于自身形象建设、规避风险等考虑，服务小体量或民营类专精特新企业的内在动力不足。 面对上述局限，为更好发挥评级机构在支持专精特新企业融资方面的作用，作出以下思考。一方面应当进一步提高数字化、专业化能力，拓宽信息获取渠道，做好金融科技技术运用，加强专业化人才队伍建设，与其他外部机构积极合作，构建坚实的评级服务基础。另一方面应不断优化评级技术与方法，充分考虑专精特新企业所处的行业环境、发展特点及可能获得的外部支持，有针对性地完善评级模型，积极配合推动产品及服务创新。例如，《优质中小企业梯度培育管理暂行办法》关于优质中小企业的认定标准中，既考虑了专精特新企业的各项特质，也设置了类似“直通车”的政策倾斜条件，可以参考借鉴。此外，面对专精特新企业可能更难控制的业务风险，应进一步完善风控管理，深入评估多样化增信方式的作用，运用先进的技术手段建立风险监测与预警模型，在正确认识专精特新企业特点与需求的同时，充分合理预测分析其信用风险。相信在包括评级机构在内的多元市场主体联合推动下，未来越来越多的专精特新企业将进入资本市场，发挥更大作用。 报告声明 本报告分析及建议所依据的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所依据的信息和建议不会发生任何变化。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不构成任何投资建议。投资者依据本报告提供的信息进行证券投