上市公司发债主体债券违约情况研究

违约情况研究|上市公司 大公国际：上市公司发债主体债券违约情况研究 文/任昭璇 摘要 随着我国债券市场迅速发展及“刚性兑付”的打破，债券违约现象频发。从违约主体行业分布来看，债券违约具有较高的行业集中度，其中上市公司违约主体主要分布在制造业和房地产行业；从违约主体企业性质来看，民营企业在违约主体中占比超过75%，但部分国有企业信用风险也在逐渐暴露；从上市公司发债主体与非上市公司发债主体违约情况来看，非上市公司发债主体违约可能性高于上市公司发债主体。 正文 随着我国金融系统的不断发展，债券市场发行总量快速上升，发行债券逐渐成为资本市场资金融通的重要手段，但2014年起，我国债券市场债券违约金额持续上升，违约事件频发。 随着我国金融系统的不断发展，债券市场发行总量快速上升。截至2022年12月31 日，我国债券市场信用债数量达41,327只，存量达442,355.16亿元，相较于2012年 末的4,712只和90,985.98亿元，十年间信用债数量增长近十倍，存量规模增长近五倍。发行债券逐渐成为资本市场资金融通的重要手段，上市公司在债券市场也一直占据一席之地。发行数量方面，从2012年发行的643只上升至2022年的2,562只；发行金额方 面，由2012年的11,948亿元上升至52,825亿元，占比始终保持在30%左右；发行主体数量方面，占比始终保持在20%左右。 图12014～2022年债券市场违约金额情况 图22014～2022年上市公司债券发行情况 数据来源：Wind，大公国际整理 数据来源：Wind，大公国际整理 自2014年“超日债”发生实质性违约，即“刚性兑付”被打破后，债券市场债券违约金额持续上升。根据Wind数据显示，2014～2022年末，违约债券数量由6只累计至835只，违约金额由13.40亿元累计至7,670.33亿元；2023年前三季度，我国债券市 场27家发行人发生实质性违约，涉及违约债券79只，同比减少112只，违约规模534.97 亿元，同比下降48.60%，其中，新增首次违约主体4家，较2022年同期减少7家，虽然整体市场信用违约情况有所改善，但仍表明我国债券市场处于一个违约事件频发阶段。 从违约主体行业分布来看，债券违约具有较高的行业集中度，其中上市公司违约主体主要分布在制造业和房地产行业。 债券违约现象具有较高的行业集中度，这一特征在上市公司的违约事件中也有所体现。2014年，我国债券违约规模较小；2015年由于我国“去杠杆”改革任务的提出，产能过剩行业企业的信用敞口开始收紧，导致2016年出现了债券违约规模大幅度提高情况，债券违约表现出明显的行业特性。 从图3中可以看出，制造业在发展过程中伴随着较高的违约率，违约主体数量占上市公司违约主体总量的37%，主要是由于制造业中子行业具有资本密集型的特点，高效融资成为制造业企业维持发展态势的必要前提。我国制造业需打破产能过剩、库存去化能力较弱的困局，主要依靠扩大融资规模来提升竞争力及发展多元化经营领域，因此，信用风险也随着融资规模的扩大逐渐累积。上市公司违约主体中房地产行业违约主体数量占比为21%。自2021年开始，房地产行业债券违约事件频发，主要由于受到行业调控政策持续加强的影响，融资端收紧，销售端承压，房地产企业出现流动性危机，违约主体数量快速上升。其他行业违约主体数量占比较小，均不到10%。 租赁和商务服务业 4% 电力、热力、燃气及水生产和供应业 4% 房地产业 21% 建筑业 2% 制造业 37% 交通运输、仓储和邮政业 文金融业2% 化、4%科学研究和技术服务业 体育信息传输、软件和和娱 水利、环境和公共 批发和零售业4% 4% 信息技术服务业乐业 8%4% 设施管理业 6% 图3截至2022年末上市公司违约主体行业分布 数据来源：Wind，大公国际整理 从违约主体企业性质来看，民营企业在违约主体中占比超过75%，但部分国有企业信用风险也在逐渐暴露。 从民营企业违约主体数量占比来看，截至2022年末，违约主体中民营企业数量占比为76.9%，占比较高，主要系2017年以来，国家去产能力度逐步加大，在此政策下，国有企业产能过剩问题得到解决，利润大幅提升，上游行业因产能压缩导致原材料成本上涨，而民营企业大多处于行业中下游，其议价能力弱，通常只能被动接受上游企业的成本转嫁，导致其利润下降，经营风险与信用风险急剧上升；另一方面，随着2018年、 2019年债券大规模到期，但自2017年以来我国央行货币政策持续偏紧，各行业融资成本上升，加之金融行业去杠杆，民营企业“融资难、融资贵”的困境逐步显现，导致其违约事件频发。此外，需要注意的是，截至2022年末，国有企业违约主体占比也达到了17%，部分大型国有上市公司也出现违约情况，国有企业信用风险显著暴露，国企信仰逐渐脆弱化。 中外合资企业,3.6%外资企业,2.4% 国有企业,17.0% 民营企业,76.9% 图4截至2022年末违约主体企业性质分布 数据来源：Wind，大公国际整理 从上市公司发债主体与非上市公司发债主体违约情况来看，非上市公司发债主体违约可能性高于上市公司发债主体。 与普通发债主体相比，上市公司发债主体具有信息披露及时、受监管程度高、融资渠道通畅等诸多优势，市场普遍认为上市公司相比于非上市公司有更低的违约可能性，但过去几年仍有部分上市公司出现债务违约，给投资者造成严重损失。同时，上市公司违约通常会导致市场风险波及范围更广，产生危机的可能性上升。为了分析不同发债主体违约情况，本文从主体数量及违约债券规模两个角度，对发债主体整体违约情况、上市公司发债主体违约情况及非上市公司发债主体违约情况进行了对比分析。 本文选取2014～2022年末所有信用债发行及违约数据作为基础数据，经过数据分析，可得到以下结果，从主体数量来看，2015～2020年及2021年，上市公司违约主体数量在上市发债主体中占比小于非上市公司违约主体在非上市发债主体中数量占比，进而也小于债券市场违约主体在发债主体中数量占比，即指标B小于指标A及指标C。从违约金额来看，2015～2020年，上市公司债券违约金额在上市公司发债总额中占比小于非上市公司违约金额在非上市公司发债总额中占比，进而也远小于债券市场违约金额在发债总额中占比，即指标B小于指标A及指标C。因此，我们认为，整体来看，非上市公司发债主体违约可能性高于上市公司发债主体。 图5按主体数量占比分析2014～2022年发债企业违约情况 图6按违约金额占比分析2014～2022年发债企业违约情况 数据来源：Wind，大公国际整理 数据来源：Wind，大公国际整理 综上，本文通过对债券违约情况的分析，认为从违约主体行业分布来看，债券违约具有较高的行业集中度，其中上市公司违约主体主要分布在制造业和房地产行业；从违约主体企业性质来看，民营企业在违约主体中占比较高，但部分国有企业信用风险也在逐渐暴露；从上市公司发债主体与非上市公司发债主体违约情况来看，非上市公司发债主体违约可能性高于上市公司发债主体。 报告声明 本报告分析及建议所依据的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所依据的信息和建议不会发生任何变化。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不构成任何投资建议。投资者依据本报告提供的信息进行证券投资所造成的一切后果，本公司概不负责。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为大公国际，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。