中国内地销售重新起航，2024有望恢复强劲增长

同仁堂国药（3613）更新报告 买入2024年3月22日 中国内地销售重新起航，2024有望恢复强劲增长 经济复苏存在落差，中国内地销售明显减少：2023年全年公司实现收入15.25亿港元，同比下降11.9%。分地区看，香港地区销售收入9.2亿港元，增长10.8%。海外地区收入4.8亿港元，同比增长1.8%。中国内地收入1.3亿港元，同比下降70.2%。中国内地收入锐减的主要原因是2022年底疫情放开，经销商大量进货灵芝孢子粉补充库存，导致高基数。2023年实际经济复苏略有落差，经销商持续消化库存，导致进货需求锐减。公司2023年整体毛利率提升2.3pts，达68.7%。公司营销活动重新展开，销售费用率提升至15.2%，租金、银行手续费的同步上涨也导致行政费用率提升至11.7%。费用率恢复至疫情前水平。公司2023年净利润5.9亿港元，下降4.6%，归母净利率下降至35.4%。 经销商存货消化完毕，灵芝孢子粉重新起航：随着灵芝孢子粉经销存货基本消化完毕，系内同业竞争问题的完全解决，预计灵芝孢子粉产品销售将有明显恢复。公司同时也在根据不同渠道、不同客户的需求，积极开发多规格、多品类的灵芝孢子粉系列产品。同时公司也正加强与香港头部营销企业、境外渠道的合作，扩张灵芝孢子粉的销售网络，提升境外占比。这将进一步为灵芝孢子粉的销售恢复提供动力。 新老产品拓展销售市场，线下线上多渠道扩张：公司多款产品将持续助推销售增长。伴随人口老龄化的发展，及消费目标人群认知度的增加，安宫牛黄丸的销售将持续稳步增长。御品安宫牛黄丸采用更高规格原材料，满足极高端消费者需求。多款经典名方完成HKC注册，将系内优秀产品引入香港市场，有望进一步提升公司销售额。东南亚国家有大规模的产品的集体注册，也将打通东南亚销售的巨大市场空间。营销方面，澳门正在打造集文旅、中医药文化传播、零售于一体的旗舰店，香港也布局了专注于中风预防、治疗、康复的中医馆，以及大型旗舰店。线下营销企业的大力推广、中医药文旅项目的教育、线上跨境电商的合作加深，共同形成同仁堂国药多渠道扩张的布局。 目标价12.99港元，维持买入评级：随着灵芝孢子粉内地业务的恢复和营销渠道的完善，预计公司2024年将恢复增长。下调目标价至12.99港元，对应2024年16倍市盈率，较现价有38.0%的上行空间，维持买入评级。 高小迪 852-25321960 xiaodi.gao@firstshanghai.com.hk 但玉翠 852-25321956 tracy.dan@firstshanghai.com.hk 主要数据行业 医药 股价 9.41港元 目标价 12.99港元（+38.0%） 股票代码 3613 已发行股本 8.37亿股 市值 78.77亿港元 52周高/低 16.48/8.75港元 每股净资产 4.19港元 主要股东 同仁堂集团（71.7%） 1716 15 14 13 12 11 10 9 8 盈利摘要股价表现 资料来源:公司资料,第一上海预测资料来源:彭博 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 主要财务报表 资料来源：公司资料，第一上海预测 -2- 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号 永安集团大厦19楼 电话:(852)2522-2101 传真:(852)2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对于本报告所载信息的准确性、公平性、完整性或正确性，不可作出依赖。 第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经，就本报告所载信息、评论或投资策略，发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点。信息、意见和估计均按“现况”提供，不提供任何形式的保证，并可随时更改，恕不另行通知。 第一上海并不是美国一九三四年修订的证券法(「一九三四年证券法」)或其他有关的美国州政府法例下的注册经纪-交易商。此外，第一上海亦不是美国一九四零年修订的投资顾问法(下简称为「投资顾问法」，「投资顾问法」及「一九三四年证券法」一起简称为「有关法例」)或其他有关的美国州政府法例下的注册投资顾问。在没有获得有关法例特别豁免的情况下，任何由第一上海提供的经纪及投资顾问服务，包括(但不限于)在此档内陈述的内容，皆没有意图提供给美国人。此档及其复印本均不可传送或被带往美国、在美国分发或提供给美国人。 在若干国家或司法管辖区，分发、发行或使用本报告可能会抵触当地法律、规定或其他注册/发牌的规例。本报告不是旨在向该等国家或司法管辖区的任何人或单位分发或由其使用。 -3- 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 ©2024第一上海证券有限公司版权所有。保留一切权利。