棕榈油：价格博弈加剧，关注进口利润修复 豆油：高位风险增大，关注美豆回调节奏

期货研究 二〇 二2024年3月24日 四年度 棕榈油：价格博弈加剧，关注进口利润修复 豆油：高位风险增大，关注美豆回调节奏 国 泰傅博投资咨询从业资格号：Z0016727Fubo025132@gtjas.com 君李隽钰（联系人）期货从业资格号：F03119603lijunyu028807@gtjas.com 安期货 研报告导读： 究 所上周观点及逻辑： 棕榈油：在本周快速涨超8400后，油脂板块周四尾盘开始冷静进入回调。本轮上涨基于产地基本面 紧张的背景，同时与美豆和国际宏观形成共振的节奏，周四美豆触及1226美分后面临压力进入回调，国际油脂油料跟随下跌，但因棕油结构性强势较为确定，最终完成周涨幅2.2%。 豆油：前半周美豆盘面继续大幅反弹并触及1226美分/蒲，此轮快速上涨背后的基本面支撑主要在于巴西农民卖压不及预期和宏观环境亢奋所致，因此继续上涨的动能并不充分，周四美豆冲高回落进入回调，周跌幅0.52%，DCE豆油周涨幅收窄至0.61%，并于周五夜盘继续下跌至7820元/吨。 本周观点及逻辑： 棕榈油：ITS前20日环比出口开始接近预期，印证印度低库存背景下的补库需求，风险转到产量端。马来3月降雨持续较少可能提前结束雨季，SPPOMA环比增产惊人，因此马棕3-4月降库幅度应不及预期的风险仍存。POGO价差随着棕榈油强势运行，3月起产地消费可能受到一定抑制。印尼2月棕油产品出口仅142万吨，这将使印尼库存在一季度抬升至350万吨以上，3月印尼局部地区洪涝也开始消退。综合来 看，马棕3月库存可能下降幅度不及预期。销区方面，高价对进口抑制开始显现，印度葵棕价差继续在负值下行，但近期印度CPO进口利润迅速恢复，南美豆油贴水近期快速上行可以确认的是印度低库存背景下的补库需求和棕油产地减产期及斋月期间挺价的强势地位，挺价在斋月期间大概率持续。因此接下来重点关注4月10-12日期间的基本面情况，一是看MPOB报告数据是否利空，另外开斋节结束后看产地的卖货意愿会不会提高，如果销区的补库进度良好，产地3-4月产量迅速恢复且阿根廷豆油上市抢占棕油份额后，可能形成棕油供需双杀的局面，这是基本面上可能酝酿的风险。中国棕油快速去库，进口利润一直在深度倒挂，抑制采购意愿，因此内外盘进口利润修复套利可以尝试。进入南北美交接的时段，国内豆系对于市场消息的反应是相对比较脆弱的，对油脂也有一定的支撑。综上，目前产地和销区形成了一个特别强烈的矛盾，使得3月棕油依旧偏回调做多的思路，等待矛盾缓解。单边风险偏大的情况下推荐套利策略为主， 棕油在基本面上仍强于豆油强于菜油运行，结构上的强势有较大确定性，菜棕05做缩继续持有。 豆油：中国市场自年后开始强于外盘，进口利润持续良好，油厂涌入买船拉高巴西升贴水，并引发美盘空头平仓。但美豆迅速上涨到这个位置后新作面积增加及阿根廷油粕上市压力的影响均未体现，继续上行压力增大，国内正反馈预计会随着大豆到港预期及价格偏离基本面的程度而难以维持，关注新作天气、月底美豆种植意向及阿根廷情况，进入4月阿根廷大豆上市窗口后豆系可能仍将面临一波压力。国际油粕比仍有一定支撑；豆油随棕油完成反弹后，预计接下来进入宽幅震荡，关注油厂动作及美豆回调节奏，豆棕价差暂未看到走扩驱动。 整体来看，本月起油脂油料板块价格出现偏快的拉涨速度并呈现出较基本面节奏提前启动的特征，因此涨至高位的价格风险偏大，因此棕油产地挺价意愿较强也不建议追涨，可以关注内外盘进口利润修复。另外中国进入南北美交接的时段，豆系对于市场消息的反应是相对比较脆弱的，操作上需谨慎，以回调做多为主，等待矛盾缓解。棕油在基本面上仍强于豆菜油运行，结构上的强势有较大确定性，菜棕05做缩 继续持有。需要关注进入4月后基本面上酝酿的风险，主要体现在马棕3月数据利多不及预期、美豆面积增长及阿根廷油粕上市压力。 （正文） 期货 单位 开盘价 最高价 最低价 收盘价 涨跌幅 棕榈油主连 元/吨 8,064 8,462 8,054 8,262 2.20% 豆油主连 元/吨 7,792 8,030 7,756 7,866 0.61% 菜油主连 元/吨 8,217 8,489 8,209 8,364 1.50% 马棕主连 林吉特/吨 4,352 4,364 4,176 4,187 -2.47% CBOT豆油主连 美分/磅 49.54 49.80 47.62 47.75 -3.67% 单位 成交量 成交变动 持仓量 持仓变动 棕榈油主连 手 4,775,106 1193903 481,694 -23357 豆油主连 手 3,581,203 255544 607,825 1135 菜油主连 手 2,730,368 197,193 229,934 -17725 价差 单位 本周收盘 上周收盘 涨跌幅 近四周走势 菜豆05价差 元/吨 498 422 18.01% 豆棕05价差 元/吨 -396 -266 -48.87% 棕榈油59价差 元/吨 620 596 4.03% 豆油59价差 元/吨 136 180 -24.44% 菜油59价差 元/吨 -42 -14 -200.00% 仓单 单位 本周 上周 变化值 近四周走势 棕榈油 手 0 5,311 -5,311 豆油 手 9,351 9,624 -273 菜油 手 1,748 2,797 -1,049 【盘面基本行情数据】表1：油脂行情数据 资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 【油脂基本面核心数据】 图1：马来3-4月月均产量约140-145万吨图2：马棕3-4月去库幅度可能不及预期 200 180 160 140 120 100 MPOB-马来西亚棕榈油月度产量 万吨 220 2018 20242019 20172020 2021 2022 5Yaverage 2023 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 300 250 200 150 100 50 0 MPOB-马来西亚棕榈油月度库存 万吨 400 2023 2024 2017 2019 2020 350 2021 2022 3Yaverage 2018 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：MPOB，国泰君安期货研究资料来源：MPOB，国泰君安期货研究 图3：马来雨季开始消退图4：印尼洪水情况迅速消退 mm160 马来西亚 Average20202021 mm160 印度尼西亚 Average20202021 140 120 100 80 60 40 20 0 202220232024 140202220232024 120 100 80 60 40 20 1月6日 1月20日 2月3日 2月17日 3月2日 3月16日 3月30日 4月13日 4月27日 5月11日 5月25日 6月8日 6月22日 7月6日 7月20日 8月3日 8月17日 8月31日 9月14日 9月28日 10月12日 10月26日 11月9日 11月23日 12月7日 12月21日 1月4日 1月6日 1月20日 2月3日 2月17日 3月2日 3月16日 3月30日 4月13日 4月27日 5月11日 5月25日 6月8日 6月22日 7月6日 7月20日 8月3日 8月17日 8月31日 9月14日 9月28日 10月12日 10月26日 11月9日 11月23日 12月7日 12月21日 1月4日 0 资料来源：路透，国泰君安期货研究资料来源：路透，国泰君安期货研究 图5：ITS:马来西亚3月1-20日累计出口821820 吨，较上月同期增幅7.4% ITS马棕出口预估 万吨 图6：POGO价差开始走高，抑制产地消费 POGO价差 美元/吨 2017年2018年2019年2020年 1802021年2022年2023年2024年 400250 140 100-50 120 -200-350 160 1000 850 700 550 2017201820192020 2021202220232024 100 -500 1月1日 1月15日 1月29日 2月12日 2月26日 3月12日 3月26日 4月9日 4月23日 5月7日 5月21日 6月4日 6月18日 7月2日 7月16日 7月30日 8月13日 8月27日 9月10日 9月24日 10月8日 10月22日 11月5日 11月19日 12月3日 12月17日 12月31日 -650 80 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图7：印尼库存一季度有望抬升图8：马印价差开始走扩 万吨 800 700 600 500 400 300 200 100 0 GAPKI-印尼棕榈油月末库存 2023202420172018 2019202020212022 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 美元/吨 140 120 100 80 60 40 20 1月2日 1月12日 1月22日 2月2日 2月12日 2月22日 3月4日 3月14日 3月24日 4月3日 4月13日 4月23日 5月4日 5月14日 5月24日 6月3日 6月13日 6月23日 7月3日 7月13日 7月23日 8月2日 8月12日 8月22日 9月2日 9月12日 9月23日 10月3日 10月13日 10月23日 11月2日 11月12日 11月22日 12月2日 12月12日 12月22日 0 -20 -40 -60 马来-印尼24度FOB价差 201920202021202220232024 资料来源：GAPKI，国泰君安期货研究资料来源：路透，国泰君安期货研究 图9：产地库存一季度有望实现同比增长图10：印度棕榈油有一定补库空间 万吨 1000 900 800 700 600 500 400 300 200 印尼+马来库存 2017201820192020 2021202220232024 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 印度棕榈油期末库存 万吨 902024201820192020 80202120222023 70 60 50 40 30 20 10 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：MPOB，GAPKI，国泰君安期货研究资料来源：SEA，国泰君安期货研究 图11：印度目前进口利润最好的还是毛豆油图12：印度豆棕、葵棕价差持续下跌 美元/吨印度植物油进口利润 200 CPO精炼棕榈油毛豆油毛葵油 150 美元/吨豆棕CNF价差葵棕CNF价差豆葵CNF价差 800 600 100 50 0 -50 2023/1/2 2023/1/16 2023/1/30 2023/2/13 2023/2/27 2023/3/13 2023/3/27 2023/4/10 2023/4/24 2023/5/8 2023/5/22 2023/6/5 2023/6/19 2023/7/3 2023/7/17 2023/7/31 2023/8/14 2023/8/28 2023/9/11 2023/9/25 2023/10/9 2023/10/23 2023/11/6 2023/11/20 2023/12/4 2023/12/18 2024/1/1 2024/1/15 2024/1/29 2024/2/12 2024/2/26 2024/3/11 -100 400 200 0 -200 -400 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-1