业绩符合预期，高股息优质资产

2024年03月24日江中药业(600750.SH) 证券研究报告 业绩符合预期，高股息优质资产 事件： 2024年3月22日，公司发布2023年年度报告。2023年公司实现营业收入43.90亿元，同比增长13.00%，实现归母净利润7.08亿元，同比增长18.40%，实现扣非净利润7.04亿元，同比增长38.97%。单季度来看，2023年Q4公司实现营业收入11.53亿元，同比增长23.04%，实现归母净利润1.16亿元，同比增长27.26%，实现扣非净利润1.42亿元，同比增长150.98%。 业绩符合预期，非处方药和大健康产品保持高增长。 根据2024年1月公司发布的《关于2023年年度主要经营数据的公告》，经初步核算，预计2023年度公司营业总收入同比增长约13%，归母净利润同比增长约18%，最终2023年业绩符合预期。分业务拆分来看：1）2023年非处方药实现营业收入30.50亿元，同比增长16.46%，其中，核心大单品健胃消食片收入规模重回11亿元，乳酸菌素片和双歧杆菌三联活菌肠溶胶囊（贝飞达）的收入规模均突破5亿元，咽喉用药复方草珊瑚含片及复方鲜竹沥液合计收入突破3亿元；2）2023年处方药实现营业收入6.64亿元，同比减少16.31%，主要是因为受到集采等政策变化的影响；3）2023年大健康产品及其他实现营业收入6.50亿元，同比增长49.96%，其中“参灵草”系列产品收入规模突破1亿元，“初元”系列产品收入同比增长40%左右，胃肠健康的益生菌系列产品及肝健康的肝纯片均实现突破性增长，有望成为新的过亿业务。999563398 马帅分析师SAC执业证书编号：S1450518120001mashuai@essence.com.cn 坚持降本增效，扣非净利润取得高增长。 2023年公司扣非净利润同比增长38.97%，我们认为主要得益于降本增效等工作的持续推进。2023年公司推进生产线的改造升级，提升产能利用效率，优化生产工艺，压缩采购成本，2023年主营业务毛利率达到65.28%，同比2022年增加0.35pct。2023年公司继续加强费用管控能力，销售费用率从2022年的38.81%下降至2023年的37.09%（同比减少1.72pct），管理费用率从2022年的5.30%下降至2023年的4.80%（同比减少0.50pct），由于理财结构调整，2023年财务费用减少3,221万元。由于毛利率的提升和期间费用率的下降，2023年公司扣非净利率达到16.03%，同比2022年增加2.74pct。 贺鑫分析师SAC执业证书编号：S1450522110001hexin1@essence.com.cn 相关报告 现金分红比例较高，高股息优质资产。 根据《关于2023年年度利润分配方案的公告》，2023年公司计划每10股派发7元（含税），预计现金分红金额将达到4.4亿元，如果加 上2023年前三季度现金分红金额3.78亿元，2023年全年现金分红金额将达到8.18亿元，现金分红比例（现金分红金额/归母净利润）达到115.52%，参照2024年3月22日收盘价，股息率达到5.76%。从2021年开始，公司调整现金分红政策，从每年1次分红调整为每年2次分红，分别为三季度分红和年度分红，现金分红比例大幅提升至100%以上。超额分红的背后是充裕的现金流，2023年公司经营性现金流净额为10.36亿元，过去5年（2019-2023年）公司累计经营性现金流净额为43.63亿元。 内生+外延双轮驱动，并购整合能力较强。 公司发展战略清晰，年报显示，公司围绕“做强OTC、发展大健康、布局处方药”三大业务布局，坚持“内生发展+外延并购”双轮驱动策略。过去几年公司连续并购桑海制药、济生制药、海斯制药等公司，重点聚焦消化领域和呼吸领域，补充八珍益母胶囊、多维元素片、复方鲜竹沥液、川贝枇杷胶囊、双歧杆菌三联活菌肠溶胶囊（贝飞达）等重要品种，和公司现有产品线形成良好协同，展现出较强的并购整合能力。具体来看，2023年海斯制药实现营业收入9.83亿元，实现净利润8,740万元；济生制药实现营业收入5.02亿元，实现净利润2,150万元；桑海制药实现营业收入2.71亿元，实现净利润1,351万元。 投资建议： 结合公司发展规划，我们假设2024年-2026年公司非处方药收入增速分别为12%、12%、12%，处方药收入增速分别为5%、5%、5%，大健康产品及其他收入增速分别为20%、20%、20%。根据以上假设，我们预计公司2024年-2026年的营业收入分别为49.21亿元、55.23亿元、62.07亿元，归母净利润分别为8.24亿元、9.30亿元、10.50亿元。考虑到发展战略清晰，业绩增长稳健，属于优质高股息资产，参考华润三九、羚锐制药、云南白药等可比公司估值水平，给予公司2024年20倍PE估值，对应6个月目标价26.20元，给予买入-A的投资评级。 风险提示：中药材价格波动风险，处方药集采风险，外延发展不及预期的风险。 公司评级体系 收益评级： 买入——未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%及以上；增持——未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%（含）至15%；中性——未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%（含）至5%；减持——未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%（含）；卖出——未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上； 风险评级： A——正常风险，未来6个月的投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动；B——较高风险，未来6个月的投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明 本报告仅供国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国投证券股份有限公司研究中心”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设，并采用适当的估值方法和模型得出的，由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值结果和分析结论也存在局限性，请谨慎使用。 国投证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。 国投证券研究中心深圳市地址：深圳市福田区福田街道福华一路119号安信金融大厦33楼邮编：518046上海市地址：上海市虹口区东大名路638号国投大厦3层邮编：200080北京市地址：北京市西城区阜成门北大街2号楼国投金融大厦15层邮编：100034