股权战略 — — 中国 ： 国企改革 2.0 与 “神奇四强 ” 行业

公平战略-中国 国企改革2.0和“神奇四强”行业 股权战略 可访问版本 国有企业表现优异，投资者兴趣增加 与国有企业’全球投资者在过去2-3年内表现优异’利益正逐渐从国有企业保险公司扩大到石油和天然气 04三月2024 中国的股权战略 ，最近又扩大到国有企业银行、煤炭和公用事业股票。我们2024年的三脚架战略继续喜欢动荡市场中的 高收益国有企业。我们相信国有企业’业绩可能会继续，因为他们更加关注股东回报和财务纪律。 释放国有企业价值：更加关注股东回报 2020年以来，国资委引入关键财务指标作为国有企业’KPI，包括“一个利润和五个比率”在2023年1月 。过去2-3年，相对于POE，A股上市国企确实在营收增速、债权/股权杠杆、ROE等方面有所改善。在 2024年1月，国资委表示，市值管理将成为上市央企的KPI，表明国企重评级已成为政策重点。除了基本 面改善外，国有企业最近还提高了股东回报。中央国有企业将派息率从2018-20年的平均45%提高到 2021-22年的50-55%。2022年，地方和其他国有企业的支付比率上升至45%，金融机构的支付比率稳定在约30%。股票回购在国有企业中很少见，迄今为止，香港/中国最大的回购主要来自互联网/消费POE和香港金融股。过去5年（2018-22年）标准普尔500指数的平均回购市盈率为~60%，FTSE100指数为~30%，Niei225指数为~15%，但CSI300指数仅为1%。增加支付和回购可能是一个。“速赢”国有企业推动多次重新评级。 从日本的剧本中学习 自2009年以来，日本一直致力于提高公司治理和股东回报。2023年，东京证券交易所（TSE）推出 了“名字和耻辱”制度和要求上市公司“遵守或解释”如果他们的市盈率低于1倍。许多日本公司采取了措施来分析盈利能力和资本成本，增加净资产收益率和股息支付，实施管理激励系统，并改善披露和投资者沟通。韩国最近还宣布了“企业价值提升计划”.China’S的国有企业重新评级议程与邻国相似’努力。 神奇的四个(“YYDS”)；收益率和回购屏幕 在MSCI中国市场中，以国有企业为主的四个行业的股息收益率最高，为5-7％。它们是：金融（银 行保险），电信公司，公用事业和能源（石油和天然气煤炭）。一些中国投资者将它们标记为“神奇的四”or“YYDS”这些行业在石油（+20％），煤炭（+20％）和银行（+9％）的带领下，在过去的3年和10年中，这些行业的回报率也超过了MSCI中国。在股票层面，我们筛选了大盘股香港/中国股票：1）高2023E股息率（36家国有企业和11家POE），2）现金状况强劲且债务杠杆低的公司，并可能增加回购和/或派息（26家国有企业和24家POE）。 本文讨论的交易理念和投资策略可能会产生重大风险，并不适合所有投资者。投资者应具有相关市场的经验和财务资源，以吸收因应用这些理念或策略而产生的任何损失。 >>受雇于BofAS的非美国附属公司，并且根据FINRA规则未注册/合格为研究分析师。 请参阅“其他重要披露”，了解某些在特定司法管辖区对此处的信息负责的美国银行证券实体的信息。 BofASecurities确实并寻求与研究报告中涵盖的发行人开展业务。因此，投资者应意识到公司可能存在利益冲突，这可能会影响本报告的客观性。投资者应将本报告视为做出投资决策的唯一因素 。 目录 执行摘要2 国有企业继续表现优异3 国企改革2.0：价值释放4 净资产收益率的根本改善4 股息：中央国有企业增加派息5 回购：主要由金融和互联网POE6 从日本的剧本中学习8 案例研究9 “神奇四侠”和股票屏幕11 中国的“神奇四侠”国有企业：“YYDS”11 我们2024YAH的SOE屏幕短列表12 其他高股息率香港/中国股票12 具有回购潜力的公司s1 WinnieWu>>研究分析师 美林(香港) +85235083058 MasashiAkutsu>>战略家 BofAS日本 +81362257754 WillieChan>>战略家美林(香港) +85235086267 GinaWu>>战略家美林(香港) +85235088008 国资委：国有资产监督管理委员会 KPI：关键绩效指标国有企业：国有企业POE：私营企业 YYDS：的首字母“永元德申”汉语拼音的意思“永远的上帝”,用来表达对偶像的敬佩和崇敬 请参阅第15至17页的重要披露。 时间戳：2024年3月03日美国东部时间05:51PM 12666597 执行摘要 中国在股息支付和股票回购方面低于发达市场 图表1：指数股息支付率比较中国指数的支付比率一直低于全球同行 图表2：回购占净利润的百分比比较除了美国存托凭证，中国公司很少回购 S&P500CSI300 70%日经指数225摩根士丹利资本国际中国 240% 120% 标准普尔 500指数 日经225 沪深300HSCEI 金龙 60% 50% 40% 30% FTSE100(RHS)金龙(RHS)210%180% 150% 120% 90% 60% 30% 100% 80% 60% 40% 20% 20%0% 20182019202020212022 0% 20182019202020212022 资料来源:彭博社，摩根士丹利 资本国际美国银行全球研究 中国国有企业提高了派息率，而回购主要是由POE 图表3：A股公司平均派息率 2022年中央企业派息升至55%，金融股派息稳定 资料来源:彭博社 图表4：回购收益率最高的中港股票（2023年）美国存托凭证和香港金融股的回购收益率最高 美国银行全球研究 60% 55% 50% 45% 40% 35% 30% 25% A股金融股POEs 中央国有企业 地方和其他国有企业 6% 4% 3% 2% 1% 0% 5% 资料来源:彭博社 20182019202020212022 美国银行全球研究 资料来源:彭博社 美国银行全球研究 “神奇四侠”高收益国企板块：银环保贤（金融）、云营上（电信）、电力（公用事业 ）、石油美潭（能源） 图表5：当前股息收益率>5%的行业金融、电信、公用事业和能源行业股息率高 图表6：高收益行业的长期表现 在过去的3/10年中，所有“YYDS”行业的表现均优于MSCI中国 11% 10% 9% 8% 202120222023现在 400% Telcos 煤炭 然气保险 银行 石油和天 Utilities 摩根士丹利资 350% 300% 7% 6% 5% 4% 3% 250% 200% 150% 100% 50% 银行保险 Telco UtilitiesOil&气体煤炭 银环宝县 资料来源:彭博社，摩根士丹利资本国际 云英尚电力 石友湄潭 美国银行全球研究 资料来源:彭博社，摩根士丹利 资本国际美国银行全球研究 国有企业继续表现优异 我们在未来的2023年中国战略年中，在杠铃战略中强调了防御性国有企业的价值，并在5月至2023年 阐述了国有企业改革和重新评级主题（与国有企业报告相关）。我们的2024年中国在三脚架战略中继续偏爱高收益国有企业。 在充满挑战的市场环境下，中国国有企业股票在2023年和2024年年初至今表现优异。上交所在国有企业中占65%的指数权重，是表现最好的中国市场指数，比2023年1月1日上涨2%或下跌3%。相比 之下，只有30%国有企业的MSCI中国指数比2023年初下跌3%或15%。 图表7：中国主要市场指数表现 上证综合指数表现优异，而摩根士丹利资本国际中国落后 图表8：国有企业(包括国有企业金融)占指数权重的百分比国有企业占上交所指数权重的65%，MXCN占31% 20% 沪深300 摩根士丹利资 CSI国有企业索引SHCOMP 10% 70% 60% Financials中央国有企业Local国有企业其他国有企业 6.8 0% -10% 50% 40% 30% 19.4 4.8 6.2 20.0 12.5 -20% -30% 20% 10% 0% 4.6 6.1 6.4 14.2 15.4 22.3 17.3 21.5 13.0 17.2 18.4 3.8 7.5 3-Jan-23 3-Feb-23 3-3-23 3-4月23 日 3-5月23 日 3-Jun-23 3-Jul-23 3-Aug-23 3-Sep-23 3-Oct- 摩根士丹利资本国际中国HSCEISHCOMPCSI300CSI500 资料来源:风 美国银行全球研究 资料来源:彭博社、Wind、FactSet、MSCI 美国银行全球研究 在MSCI中国指数中，前10名POE’市盈率中位数估值从2014-1H22年的25倍-45倍下降至目前的约 15倍，而前十大国有企业’过去几年估值稳定在5-7倍。我们认为，POE的下降’估值溢价主要是由于 ：1）自2021年以来私营部门的政策风险增加；2）2023年私营部门信心低迷和消费复苏乏力；3）在地缘政治紧张局势加剧的情况下，资金成本上升。相比之下，龙头国企估值更便宜，盈利确定性更好，政策风险更透明。银行、石油和煤炭行业的高收益国有企业在年初至今享有正回报，并显著优于更广泛的中国市场。 图表9：中国主要POE与国有企业的市盈率 自2020年年中以来，POE对国有企业的估值溢价收窄 50x 图表10：选定高产量国有企业的年初至今业绩 高收益防御性国有企业的表现优于摩根士丹利资本国际中国年初至今 30% 45x40x35x30x25x20x15x10x5x 1月15日7月 15日1月16 日1月17日1月17日1月18日1月19 日1月20日1月21日1月22日1月23 日1月24日 0x 十大POE十大国有企业 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% 资料来源:彭博社、摩根士丹利资本国际、 FactSet美国银行全球研究 资料来源:彭博社，摩根士丹利 资本国际美国银行全球研究 国企改革2.0：价值释放 中国’过去十年的国有企业改革主要集中在混合所有制改革，公司治理和供给侧改革。自第4季度以来， 释放国有企业的价值已成为中国监管机构的政策重点。中国证监会（中国证券监督管理委员会）主席在 2022年11月呼吁“探索具有中国特色的估值体系”并强调国有企业’市场可以更好地欣赏估值。在2022年 12月，SHEX宣布了一项为期三年的行动计划，并且“促进中央国有企业估值回归适当水平”是关键优先事项。2024年继续努力。1月下旬，国资委建议市值管理将成为上市央企的KPI’经理。1月29日，国资委与中央国有企业和省级国资委举行了一次会议，以推出对国有企业的评估’市值管理。 从短期来看，国企重评级有助于稳定A股市场信心，尤其是在2024年1月和过去三年中国市场表现惨淡之后。从长远来看，国有企业的改革/重新评级可能有助于推动A股指数的结构性/稳定升值，吸引更多的个人和机构投资者参与A股市场，并支持中国公司的持续融资。它还可能对家庭产生积极的财富效应，并抵消房地产价格下跌带来的负面影响。 在区域范围内，2023年东京证交所要求上市公司“遵守或解释”如果他们的市盈率低于1倍，这有效地增强了日本公司’公司治理和市场估值。韩国最近还宣布了“企业价值提升计划”.国资委’我们的议程与邻国的努力是一致的。 我们认为，持续的国有企业重新评级将受到以下因素的推动：1）净资产收益率提高，2）具有吸引力的股东回报（例如股息和回购），以及3）信息披露和投资者沟通的改善。尽管提高运营效率和净资产收益率是一项长期努力，但现金充裕的国有企业也可以实现“速赢”通过提高支付或回购。 1.净资产收益率的根本改善 2020年，国资委推出了3年规划，并将财务指标（如利润、资产负债率和研发强度）引入国有企业’ KPI。2023年1月，国资委将KPI调整为“一个利润和五个比率”，强调质量和利润增长，并投资于创新。要求中央国有企业利润增长快于GDP增长，保持稳定的资产/负债杠杆