机器视觉平台化龙头，汽车、光伏、半导体多点开花

内生外延持续进行，视觉装备平台化公司雏形已现 公司自2005年成立以来一直以机器视觉为核心技术，通过内生发展和外延并购的方式向消费电子、泛半导体、新能源汽车等方向拓展，2019年7月在科创板上市，至今已具备视觉装备平台化公司的雏形。公司高度重视与核心技术人员的绑定，2021-2023年每年均分别推出一轮针对核心技术人员的股权激励。业绩来看，公司营业收入稳步增长，19-23年间营收CAGR为32.10%，利润CAGR为26.86%。费用方面，近年来公司期间费用率在30%-36%之间，23年研发费用率预计开始下降，逐步进入平台化的收获期。 扎根机器视觉核心技术，消费电子与PCB领域比翼齐飞 机器视觉主要具有识别、测量、定位和检测四类功能，相比人眼优势明显，预计至2025年全球机器视觉市场规模将超过1200亿元，预计2027年我国机器视觉市场规模将超560亿元。公司主要布局视觉测量装备、视觉检测装备、视觉制程装备、智能驾驶方案等多领域设备。公司除了在消费电子领域长期服务知名大客户外，在PCB领域已推出三款产品，分别是LDI激光直写设备、PCB光板AOI缺陷检测设备与激光钻孔机，LDI设备销量持续提升，AOI检测设备和激光钻孔机也均已形成销售。 光伏硅片分选设备份额领先，铜电镀图形化设备交付头部客户 公司在光伏领域目前主要提供硅片分选机和铜电镀图形化设备。公司硅片分选机在缺陷检测准确率和检测速度方面与国际先进同行瑞士梅耶博格公司接近或更高，得到隆基集团、协鑫集团等客户认可，实现了产品的进口替代。公司于2022年12月份正式发布第六代光伏硅片分选机设备，并于2024年2月获得客户的批量订单，订单总额合计8,110万元（含税）。铜电镀设备方面，公司产品正式交付光伏头部客户，取得突破性进展。 汽车与半导体领域进展顺利，新业务新应用多点开花 预计2026年全球自动驾驶域控制器市场规模将突破千亿，国内预控市场规模将达到645亿元，市场空间更广。公司2022年6月起合作地平线，推出了一系列覆盖商乘场景的产品家族，23年11月公司获头部车企的域控开发定点，后续有望转化为量产定点。半导体方面，公司收购MueTec瞄准高端前道检测设备领域，参股成立矽行半导体进一步完善半导体布局。 盈利预测与估值 公司23-25年归母净利润预计分别为2.15、2.75、3.83亿元，24年按39X，目标市值106亿，对应目标价55元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：技术人才流失与技术泄密风险；主营业务毛利率波动风险；光伏与半导体营业收入波动风险；测算过程存在主观假设不成立风险；文中业绩快报数据仅为初步核算结果，具体以正式发布的23年年报为准；股价交易异动风险。 财务数据和估值 1.内生外延持续进行，视觉装备平台化公司雏形已现 1.1.依托机器视觉技术进行发展，持续推出股权激励彰显信心 专注机器视觉领域，打造视觉装备平台型企业。天准科技成立于2005年，总部位于中国苏州。2019年7月22日，天准科技在科创板正式挂牌上市（股票代码：688003）。自成立以来，公司一直以机器视觉为核心技术，专注服务于工业领域客户，由精密仪器逐步向智能检测设备、智能制造系统拓展，帮助工业企业实现数字化、智能化发展，致力于以领先的人工智能技术推动工业转型升级，打造卓越的视觉装备平台型企业。经过十多年的深耕与积累，天准累计服务了全球5000余家中高端工业客户，在国内的工业机器视觉领域具有领先的市场地位。 图1：公司发展历程 公司股权结构稳定，徐一华为实际控制人。徐一华先生2005年创立了北京天准科技有限责任公司，2009年正式创立苏州天准科技。截至2024年2月5日，公司董事长徐一华先生直接持股8.49%，并通过苏州青一投资有限公司和宁波天准合智投资管理合伙企业间接持有公司26.65%的股权，为公司实际控制人。 图2：天准科技股权结构图（截至2024年2月5日） 持续推出股权激励计划，彰显公司发展信心。公司于2021-2023年共推出三轮限制性股票激励计划，三轮激励的对象均为公司核心骨干人员，并且是以核心技术骨干人员为主。其中，2021年向18名激励对象授予106万股限制性股票，2022年向24名激励对象授予90万股限制性股票，2023年向11名激励对象授予55万股限制性股票。每轮计划的考核指标均为营收与净利润情况，有利于调动员工积极性，实现公司与员工的利益的高度绑定。 同时公司2023年股权激励计划中将之前收入/净利润明确的目标增速修改为不低于对标企业的增长率中位数。 表1：天准科技2021-2023年股权激励计划年份考核目标 1.2.产品品类逐步拓宽，下游领域不断延展 以视觉为基础拓宽品类，应用领域主要为消费电子、泛半导体、新能源汽车。公司产品主要应用于消费电子、泛半导体、新能源汽车三个大的下游领域，消费电子领域公司可提供玻璃瑕疵检测设备、点胶检测一体设备；泛半导体领域主要分为半导体、PCB和光伏领域，公司半导体设备包括前道测量、掩膜测量、红外测量，PCB领域包括LDI激光直接成像设备、AOI光学检测设备、AVI自动外观检查设备、激光钻孔设备，光伏领域主要为光伏硅片检测分选设备；新能源汽车领域公司一方面可提供汽车部件和部分产线设备，另一方面在智能驾驶领域可提供智能驾驶域控、车路协同产品与解决方案、AI边缘计算控制器。 表2：天准科技产品布局应用行业 公司产品类别包括视觉测量装备、视觉检测装备、视觉制程装备和智能网联方案，2022年视觉测量和视觉检测装备贡献主要营收。从产品类别来看，公司具有四大类别产品，其中视觉测量装备是对工业零部件进行高精度尺寸测量；视觉检测装备是通过机器视觉算法、深度学习算法等技术手段，实现缺陷检测，并进行分类分级；视觉制程装备是将机器视觉引导定位、智能识别、测量检测等功能融入到组装生产设备中，实现高精度的组装生产，产品功能涵盖尺寸与缺陷检测、自动化生产装配、智能仓储物流等工业领域多个环节，广泛应用于消费电子、光伏半导体、汽车、PCB、智能网联等领域；智能网联方案可为智能汽车行业提供自动驾驶域控制器和舱驾一体中央计算控制器解决方案。2022年视觉测量装备营收占比47.7%，视觉检测装备营收占比33.37%，二者合计占比81%，贡献主要营收。 图3：2022年公司各类型设备营收规模（亿元） 图4：2022年公司各类型设备营收占比 1.3.经营业绩持续稳健增长，盈利能力开启回升之路 营业收入稳步增长，经营业绩持续向好。2019-2023年间公司营业收入和归母净利润实现了稳定的增长，营业收入方面，公司2019-2023年间营业收入的复合增长率达到32%，2023年公司营业收入16.48亿元，同比增长3.67%；归母净利润方面，公司2019年-2023年间归母净利润的复合增长率达到27%，公司2023年归母净利润为2.15亿元，同比增长41.58%，主要系公司23年扣除非经常性损益的净利润同比增加3555.37万元，非经常性损益同比增加2768.74万元。 图5：2019-2023年公司营业收入变化情况 图6：2019-2023年公司归母净利润变化情况 2018-2022年间公司毛利率始终保持在40%以上，2023年研发费用增幅放缓等原因导致公司净利率明显回升。公司2018年毛利率为49%，2018-2022年间毛利率有所下滑，但始终保持在40%以上，随着同行业企业数量的增多、市场竞争的加剧等因素影响，公司整体毛利率有所下滑；净利率方面，公司2018年净利率为18.59%，2018-2022年间净利率有所下滑，2022年公司净利率为9.57%。根据公司2023年业绩快报显示，公司23年实现营收16.48亿元，同增3.67%；归母净利润2.15亿元，同增41.58%；扣非净利润1.57亿元，同增29.22%，2023年净利率为13.05%，同比提升3.48pct，主要原因有三，一是因为公司自2022年起推行正向精益经营，积极降本增效，在2023年初见成效，毛利率增长1.24%； 二是因为公司战略产品矩阵基本成型，研发费用增长幅度大幅下降；三是因为公司因实施股权激励形成的股份支付摊销从2023年开始逐年大幅下降，2023年股份支付对净利润影响同比减少1,236.41万元。 图7：2018-2022年公司毛利率与净利率变化情况 图8：2019-2021年公司各业务板块毛利率变化情况 2017-2022年公司期间费用率在30%-36%之间波动，研发投入保持高强度。2017-2022年，公司期间费用率始终保持在30%以上，近年略有波动，其中销售费用率波动幅度相对较大。 天准始终坚持“客户就是上级”的经营理念并长期保持高强度的研发投入，以此不断加深行业应用能力和技术能力双护城河。近年来公司研发费用率始终保持在15%以上，2022年，公司投入研发费用2.42亿元，研发费用率为15.22%，公司持续拓展多个领域，2022年研发投入较高。未来伴随各新开拓领域收入体量的提升，整体期间费用率有望改善。 图9：天准科技2017-2022年期间费用率变化情况 2.扎根机器视觉核心技术，消费电子与PCB领域比翼齐飞 2.1.机器视觉代替人眼优势明显，全球市场规模预计平稳增长 机器视觉是人工智能最重要的分支之一，在国内外人工智能应用中占比超40%。机器视觉是用机器代替人的视觉感知和判断能力来进行检测、判断和控制，通过图像传感器将被摄取目标转换成图像数据，传送给专用的图像处理系统，以获取用于控制或评估特定零件与特定活动所需的数据。机器视觉技术作为一种基础功能性技术，是机器人自主行动的前提，对于人工智能的发展具有极其重要的作用，是人工智能范畴最重要的前沿分支之一，在国内外人工智能企业应用技术中占比超过40%。 图10：一个典型的机器视觉系统 图11：机器视觉技术在人工智能技术中应用占比超过40% 机器视觉主要具有识别、测量、定位和检测四类功能，相比人眼优势明显。通过机器视觉代替人眼可以在多种场景下实现多种功能，如读取二维码、确定零部件的装配位置等。但机器视觉的诸多应用场景和功能，均可归为四种基本功能——识别、测量、定位和检测。 识别是基于目标物的特征进行甄别，例如外形、颜色、字符、条码等，识别的准确度和速度是衡量识别功能的主要指标；测量是指把获取的图像像素信息标定成常用的度量衡单位，然后在图像中精确的计算出目标物的几何尺寸，高精度以及复杂形态的测量是机器视觉的优势领域；定位是获得目标物体的位置信息，可以是二维或者是三维的位置信息，定位的精度和速度是定位功能的主要指标；检测，一般是指外观检测，如产品装配后的完整性检测（即正确的元器件被安装在正确的位置）、外观缺陷检测（如检测是否有划痕）等。 表3：机器视觉与人类视觉相比优势明显项目人类视觉 机器视觉产业链环节较长，下游应用领域不断拓展释放新需求。机器视觉产业链上游由机器视觉基础器件和软件构成，包括工业镜头、工业相机、光源、算法软件等；中游包括机器视觉装备制造商和系统集成商，主要负责装备生产；机器视觉下游为终端应用行业，应用场景类型众多百花齐放。下游应用行业的发展决定了机器视觉装备及服务的市场需求量，最具代表性的是消费类电子产品应用，如手机、电脑等产品组装生产过程中的尺寸检测、缺陷检测、定位引导等。同时，机器视觉产品的应用范围也逐步扩大，由起初的半导体和消费电子行业，扩展到汽车制造、光伏半导体、交通、机器人等领域。 表4：机器视觉主要下游应用行业情况应用领域需求量电子制造及半导体 全球机器视觉市场规模稳健增长，预计2027年我国机器视觉市场规模将超560亿元。GGII数据显示，2015-2021年的七年间，全球机器视觉市场规模呈现不断上升的趋势。2021年全球机器视觉市场规模约为804亿元，同比2020年增长12.15%，预计至2025年该市场规模将超过1200亿元，2022年至2025年复合增长率约为12%。GGII预测，至2027年我国机器视觉