纺织服饰行业周报：阿迪达斯大中华区FY2024指引乐观，关注上下游龙头标的

重点推荐：开润股份&滔搏&兴业科技&361度&申洲国际&名创优品 1、运动&户外品牌：滔搏、安踏体育、李宁、特步国际、361度、波司登； 2、男装&休闲品牌：报喜鸟、海澜之家、比音勒芬、锦泓集团、森马服饰； 3、运动代工龙头组合：开润股份、兴业科技、申洲国际、华利集团、健盛集团； 4、性价比主线：名创优品。 重点公司观点更新：关注阿迪达斯上下游龙头及具有α的细分领域标的 开润股份：2024年箱包及服装代工受益于补库和差异化的印尼产能布局提升份额，预计高双增长；品牌端在国内出行景气度上行且品牌精细化运营下，90分加大包品类和跨境布局、小米生态链改革新机遇，90分/小米国内预计。由于服装代工及品牌的盈利能力均在底部回升阶段，预计业绩端实现50%+增长。兴业科技:预计汽车内饰大客户理想1-3月订单4+/2+/5+万台，2024年存量车型放量，新车型理想L6/问界M5改款/蔚来ET9等贡献增长，全年收入有望增长30%+，此外公司延伸至裁切&风孔&海绵贴合等下游环节，持股比例有望提升，预计增厚报表利润。预计主业1+2月订单持平略增，2024H2外销放量&国内消费复苏下全年有望双位数增长，2024Q3牛皮价格有望上涨带动盈利能力。滔搏：阿迪达斯2023Q4大中华区货币中性下+37%，2023.12-2024.2宝胜国际流水-1.1%，预计滔搏FY2024Q4流水好于市场预期。 同时阿迪达斯对2024年大中华区收入指引双位数增长，滔搏受益于国际品牌大中华区复苏、新品牌成长，长期结构性效率优化带动盈利稳健提升。361度：业绩具有确定性的低估值标的，2023年专业品类表现亮眼，随产品矩阵完善、渠道改扩、品牌资源丰富，品牌势能处在上行阶段，2024Q1-Q3订货会预计15-20%增长，同时电商高速增长贡献弹性，海外开立独立站加速布局，预计2024Q1流水预计领跑行业。申洲国际：Nike下调指引加剧市场对国际品牌补库需求程度的担心，阿迪达斯指引提振信心，产能利用率受益于阿迪达斯大中华区复苏或超预期以及其浓缩供应链战略，2024年订单稳健向好，预计2024Q1进入低基数，同时产能利用率改善预计带来业绩端的较快恢复。名创优品：Q4业绩持续超预期，收入端看好全球开店加速（年净增900-1100家）、渠道结构调整&欧美加速扩张；利润端看好产品组合&业务结构优化带动盈利能力提升，预计2024年收入、利润增速20%-30%。 本周行业：阿迪达斯发布FY2023业绩，大中华区FY2024指引双位数增长阿迪达斯：FY2023收入货币中性同比持平，EMEA/北美/大中华区/亚太/拉丁美洲分别同比-0.4%/-16.1%/+8.2%/+7.0%/+21.6%。FY2024指引收入端货币中性中单增长，其中大中华区双位数增长，利润端营业利润约5亿欧元。 风险提示：消费环境波动、汇率波动、盈利质量修复&门店扩张不及预期。 1、行情回顾与下周推荐 1.1、行业交易数据更新：纺织服装本周A股&H股均跑赢大盘 本周（2024年3月11日-2024年3月15日） A股板块表现：纺织服装板块上涨2.3%，沪深300上涨0.7%，跑赢大盘1.6pct，在31个一级行业中排名16，子行业表现来看，纺织制造上涨3.7%，跑赢大盘3.0pct； 服装家纺上涨1.8%，跑赢大盘1.1pct。 H股板块表现：耐用消费品与服装板块上涨3.9%，恒生指数上涨2.2%，跑赢大盘1.6pct。 图1：近1月A股纺服板块跑赢大盘 图2：纺服板块本周上涨2.3%，涨幅居中 个股表现 ，裕元集团 、 三夫户外 、 牧高笛涨幅居前三， 涨幅分别为38.4%/26.3%/19.6%；慕尚集团控股、哈森股份、达芙妮国际跌幅居前三，跌幅分别为-15.4%、-7.2%、-6.7%。 图3：裕元集团、三夫户外、牧高笛涨幅居前三 图4：慕尚集团控股、哈森股份、达芙妮国际跌幅居前三 1.2、重点推荐：开润股份&滔搏&兴业科技&361度&申洲国际&名创优品 1.2.1、滔搏：FY2024Q3经营指标全面向好，看好国际品牌复苏及盈利能力提升 市场担忧国际品牌大中华区1+2月销售表现，阿迪达斯2023Q4大中华区货币中性下+37%，2023.12-2024.2宝胜国际流水-1.1%，因此预计滔搏FY2024Q4流水好于市场预期。 FY2024Q3经营指标全面向好。FY2024Q3流水实现低双增长，其中零售流水由同店驱动录得高双增长，主力和非主力品牌、线上及线下同比均有双位数增长。 FY2024Q3新品销售占比持续提升驱动折扣同比持续改善，库存金额同比双位数下降，库销比略低于4，库存金额及库销比环比FY2024H1基本持平。FY2024Q3直营门店面积同比环比改善：2023H2毛开店加速，因此截至11月底环比8月底增长0.5%（FY2024Q2环比基本持平），同比下降1.7%（FY2024Q1同比下降3.5%）。 头部及后进品牌之间增速差异逐渐缩窄。FY2024Q3滔搏流水低双增长（FY2024H1为7.3%），以低双增长为切线，增速为低双以上的品牌加权平均增速为高双（FY2024H1为中双），切线以下的品牌加权平均增速为低单（FY2024H1为中单下降），剔除负面因素后为低双增长（FY2024H1为略微增长）。 预计业绩端由国际品牌复苏、新品牌合作、经营效率进一步提升带动。中长期看好公司大店资源、私域运营的核心竞争力，深化现有品牌合作的同时加大HokaOneone、凯乐石等新品牌及新领域的合作，强劲的现金创收能力预计高派息持续。 收入端受益于国际品牌复苏：（1）Nike：剔除汇率下大中华区连续四个季度正增长，新品售罄率表现较好，预计势头延续。（2）阿迪达斯：中国库存结构和总量状况持续向好、全期货模式增加30%快反订单、产品创新能力提升、营销资源改善后品牌市场声量开始逐步放大、2023年渠道调整接近尾声，预计阿迪达斯在FY2025的销售改善。 大店资源之下货品及营销丰富，精准单店&全域新零售提升单店辐射能力：（1）大店资源：FY2024H1单店销售面积同比+7.7%，其中主力和非主力品牌及不同面积类型门店的单店面积均增长，凭借丰富的高级别大店资源，滔搏新品供应、营销资源丰富，有望持续抢占市场份额。（2）全域零售：FY2024H1传统平台维持增长、私域增速持续亮眼，包含单店小程序、旗舰店及私域的离店销售占比预计10%+。滔搏以品牌以及品牌的用户属性做单店的细化划分，未来单店辐射能力的提升有望进一步增厚单店产出。 长期结构性效率优化带动费用率下降：（1）渠道改扩优化带动租售比下降，预计新开店的平均店效是关店店效的3倍，改店的店效平均提升大于30，FY2024H1渠道的优化带动估测租金费用率同比-0.5pct至13.3%%。（2）数字化赋能带动人效提升，员工费用率-1.3pct至10.0%。 1.2.2、开润股份：迷雾消散，预计2024年业绩端蓄力向上 箱包代工补库下稳健增长，服装进一步成长。全球PC出货量按季改善，且下游运动休闲客户迪卡侬、Nike及VF去库接近尾声，预计2024年随IT客户走出低谷、高毛利率新客户占比提升下，箱包有望实现双位数增长；服装代下单随新客户阿迪达斯、优衣库、Muji等放量有望实现30-50%增长。同时利润端，预计箱包代工利润率随数字化推进，生产效率提高而稳中有升，预计上海嘉乐服装代工利润率随新客户订单规模化后明显改善。 品牌业务规模及盈利持续双回暖。 国内出行景气预计延续。2024年春节假期8天全国国内旅游出游4.74亿人次，同比增长34.3%，按可比口径较2019年同期增长19.0%。2024年节假日安排更为合理，多个小长假和更少的调休有望刺激国内出游频率的提高，2024年旅游出行有望延续景气。 90分：国内重视推新控费，把握箱包品类出海机会，利润率改善空间充分。国内：2023年箱包市场增长亮眼，天猫渠道旅行箱同比增长49%但尚未恢复至疫情前，90分所在的中等价格带占比提升，预计2024年90分通过加大新品及包袋投入，提升市场份额。出海：2021年以90分配件及非90分品牌的健身器材品类出海，截至2023年预计跨境业务收入收缩至10%，2024年以拥有竞争优势的箱包品类出海，在箱包线上渗透率高的国家依托亚马逊拓展，在线上渗透率低的国家依托线下分销拓展。90分推新控费下2023年前三季度均盈利，新品毛利率高于老品约4-6pct，预计全年实现微利，目前新品销售占比不足10%，看好2024年盈利进一步改善。 小米：2024年积极把握生态链变革机会。预计2024年推新节奏加快、营销自由度提升、利益分配由毛利分成向毛保模式切换，新品占比预计进一步提升并有望开出独立箱包旗舰店。 图5：全球PC出货量按季改善 图6：2023年天猫渠道旅行箱高增但尚未恢复至疫情前 图7：天猫渠道旅行箱品类中，中等价格带占比提升 1.2.3、兴业科技：主业行业出清后集中度提升，开辟汽车革及宝泰新业务贡献增量 鞋包带用皮革：行业内部分小企业退出，采购集中度提升公司凭借30年的沉淀，拥有丰富的产品矩阵、原材料储备、分事业部对接客户加快交期，持续抢占份额，2022年市占率在15%左右。2023年公司加大开拓海外品牌（主要供给VF以及Puma国内工厂，并切入新客户），海外收入占比约10%，供给端预计印尼工厂2024H2扩产产能陆续释放，预计满产对应10-12亿产值，中长期有望凭借印尼差异化产能布局不断拓展客户，提升海外收入占比。2023H2受国内消费需求疲软，预计全年收入持平略增。预计主业1+2月订单持平略增，2024H2外销放量&国内消费复苏下全年有望双位数增长，同时2024Q3牛皮价格有望上涨，而公司低价原料储备充足，有望在皮价上涨周期带动盈利能力。 汽车内饰用皮革：2024年存量车型放量及新定点支撑较快增长，预计收入有望增长30%+，汽车内饰大客户理想1-3月订单4+/2+/5+万台，2024年新车型理想L6/问界M5改款/蔚来ET9等贡献增量。此外公司延伸至裁切&风孔&海绵贴合等下游环节，持股比例有望提升，预计增厚报表利润。 宝泰：2023Q1宝泰工厂正式完工，预计收入6800万左右，2024Q1低基数下预计增长亮眼。在运动鞋和板鞋等对二层皮需求量提升以及胶原蛋白业务拓展下，预计2024年规模及盈利能力进一步提升，全年预计收入增长20-30%。 1.2.4、361度：2023年专业品类体现强劲势能，预计2024Q1流水延续亮眼表现 2023年业绩亮眼受益于儿童及电商驱动。2023年收入/归母净利润为84.23亿元（同比+21%，下同）/9.6亿元（+28.7%），2023H2收入/归母净利润为41.1亿元（+24%）/2.6亿元（+31%），全年分红率40.2%。公司产品端构建跑步、篮球等专业产品矩阵并不断创新，渠道端开大店提店效，营销端品牌资源不断丰富，线下国内长期仍有开店空间与店效提升空间，同时电商及童装高速增长，海外开立独立站加速渗透并拓展新市场。短期看，电商及童装持股占比提升预计增厚利润，预计长期毛利率伴随品牌力提升及电商占比提升而上行。 鞋表现好于服装，专业品类体现强劲势能，预计2024Q1流水延续亮眼表现。 （1）按品类：2023年鞋/服/配饰/童装收入35.1亿元（+23%）/26.9亿元（+9.8%）/1.37亿元（+42.9%/19.6亿元(+35.7%)，平均批发价+3.1%/+0.4%/-12.6%/+3.6%,销量分别+19.4%/+9.4%/+63.4%/+31%。（2）按业务：2023年成人/童装/电商/国际收入39.5/19.6/23.3/1.9亿元，分别+10.2%/+35.7%/+38%/+50%，童装及电商表现亮眼，占比分别+2.5/3.4pct至23.2%/27.6%，收入与流水增长相对应，2023Q1-Q4成人流水低双/低双/15%/20%+增长 、 儿童流水20-25%/20-25%/25