OLED景气已至，“中国UDC”加速崛起

公司是我国OLED发光材料领跑者，拐点已至。公司于2013年开始布局OLED中间体；2016年，公司与韩国MS合资成立莱特迈思，自此成为了国内稀缺的OLED终端材料厂商，并成为京东方和华星光电Red Prime材料唯一国内供应商；2020年，公司收购莱特迈思全部股权，并于同年获得京东方资本参股，开始全面转向内生自研，持续拓发光材料品类、完善产业链配套；2024Q1，受益于新单品Green Host材料的放量，公司实现归母净利润0.39-0.48亿元，同比增长66%-106%，OLED材料龙头拐点已至。 中尺寸渗透、8.6代线加速投放，OLED材料迎历史性机遇。目前，OLED在显示面板中的整体出货面积渗透率仅6.8%。分品类看，2023年OLED在智能手机中渗透率预计达50.8%，而在笔记本电脑、平板电脑等中尺寸产品渗透率仅2.2%，在电视等大尺寸产品渗透率仅3.3%。苹果预计于2024年、2026年相继推出采用OLED平板电脑、笔记本电脑，有望成为中尺寸OLED渗透率提升的重要催化。在明确的产业趋势下，京东方、三星等头部面板厂商加速布局生产中尺寸面板更为经济的8.6代产线。一方面，8.6代线基板面积是6代线2.16倍；另一方面，8.6代线多采用Tandem Stack叠层材料结构。因此，8.6代线单线有机发光材料用量可达6代线的4倍以上。2023年，全球OLED终端材料市场规模近20亿美元，国内达61亿元。经我们测算，国内未来8.6代线投产有望带来OLED发光材料需求翻倍以上增长。 “中国的UDC”有望尽享红利，加速崛起。OLED有机发光终端材料多年来被美国UDC、日本出光等外企垄断，是OLED产业链格局最好、国产化率最低、盈利最厚环节之一，全球龙头UDC毛利率高达79%。历史上，UDC股价经历过两轮8至11倍超级行情，分别出现在三星首次在手机上采用OLED屏幕、苹果在iPhone X上采用OLED屏幕的行业重大拐点，中尺寸渗透有望带来材料端的新一轮机遇。过去，OLED面板主要集中在韩国，随着全球OLED面板持续向国内转移，叠加材料自主可控的诉求，我们认为下一个UDC有望诞生在我国。莱特聚焦OLED发光层终端材料，目前已实现Red Prime、Green Host量产化供应，并持续拓展Red Host等新品类，是板块中的强α标的。我们认为，在OLED行业高景气、下游产业转移、公司产品国产替代逐一突破的背景下，“中国的UDC”有望尽享红利、加速崛起。 投资建议：我们预计公司2023-2025年营业收入分别为3.01/5.50/7.20亿元；归母净利润0.77/2.04/2.72亿元；对应PE分别为101.9/38.5/28.9倍。 公司为国内OLED终端材料龙头企业，在充分享受行业景气的同时，持续拓品类、增份额，“中国的UDC”加速崛起。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：下游需求低于预期，项目进度不及预期，假设和测算误差风险。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 1.OLED终端材料国产化领跑者，拐点已至 1.1.公司是获得产业资本加持的OLED材料领跑者 卡位OLED终端材料蓝海，打造“中国的UDC”。公司成立于2010年，主营业务为OLED有机发光材料。公司早期与韩国MS合作打入京东方等国内面板厂商供应链，后依托强大的分子设计能力、检测等自主研发能力持续扩张产品品类。2013年，公司OLED中间体生产基地投产，进入OLED材料领域。目前，公司产品管线涵盖发光层、空穴传输层、空穴阻挡层和电子传输层材料。2016年，公司与京东方鄂尔多斯工厂OLED终端材料供应商韩国MS合作，成立莱特迈思，自此正式进军OLED终端材料。2020年，公司收购MS持有的莱特迈思49%股权，MS成为莱特全资子公司。 自与韩国MS合作以来，公司持续加大自主研发力度，截至2023H1，公司累计申请专利733项，获得授权专利229项，其中发明专利占97.82%，保护区域覆盖中国、美国、欧洲、韩国和日本等国家；从专利分布上看：公司专利主要集中于高附加值发光材料，截至招股说明书报告期，公司发光层材料专利数量达34个，占比高达56%。客户资源方面，公司分别于2017、2019、2020年进入京东方、和辉光电、华星光电的供应链体系并形成规模化销售，是我国OLED终端材料产业化的领跑者。 图表1：公司发展历程 京东方资本入股，莱特迈思已成为全资子公司。截至2023Q3，王亚龙先生为公司控股股东、实际控制人，直接持股比例达49.36%，并通过西安麒麟、共青城麒麟、共青城青荷间接持有公司4.50%股份，合计持有公司股份53.86%，股权结构集中。公司是少数获得京东方参股的OLED材料企业之一，京东方创投控股子公司天津显智链持有公司3.75%股份。公司控股子公司（剔除注销）包括莱特迈思、莱特电子、蒲城莱特、北京莱特，其中莱特迈思主要负责OLED终端材料研发生产，蒲城莱特主要负责OLED中间体研发生产。 图表2：公司股权结构（截至2023Q3） 1.2.GreenHost放量，盈利迎拐点 新单品Green Host材料放量，2024Q1扣非归母净利润预计同比增长85%-123%。 公司历史营收体量持续增长，由2013年1932万元增长至2023年3.01亿元。过去公司收入增长主要依靠OLED有机发光材料-Red Prime的放量。受益于OLED有机发光材料-Green Host的放量，公司2023Q4单季度营收实现1.03亿元，同比增长79.18%，环比增长81.43%。由于研发费用增加、政府补贴下降、GreenHost材料爬坡等因素，公司2023Q3利润尚未放量。2024Q1，受益于OLED行业增长以及Green Host材料进一步爬坡放量，公司预计实现营收1.13-1.41亿元，同比增长60%-100%；预计实现扣非净利润0.35-0.42亿元，同比增长85%-123%，新品放量下，盈利拐点已至。 图表3：公司营业总收入（亿元） 图表4：公司归母净利润（亿元） 盈利能力强劲，规模效益持续显现。公司聚焦于OLED终端材料。截至2023半年报，公司OLED有机材料占收入占比达92.15%。受益于OLED终端材料强劲的盈利能力，公司2023年前三季度分别实现毛利率、净利率63.60%、28.29%。此外，公司费用率下降空间大。2023年前三季度，公司分别实现销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率3.6%、18.6%、19.3%、-3.2%。随着公司产值规模进一步增加，规模效益持续显现，净利率具备提升空间。 图表5：公司毛利率、净利率 图表6：公司历史费用率 2.OLED景气已至，材料迎新一轮机遇 2.1.中尺寸开启下一个OLED超级时代 显示产业发展百余年，OLED有望引领下一个时代。显示面板所呈现的画面由无数个像素点组成，每个像素点包含红、绿、蓝三个不同颜色的子像素。通过不同的技术原理改变三种颜色的子像素的亮度，从而组合成每个呈现出不同颜色的独立像素点，进而结合起来，呈现出我们所看到的画面。1897年，德国物理学家发明了CRT（阴极射线管），原理为通过电子枪发射出来的光束撞击在荧光屏幕上而成像；1977年，苹果发布可通过CRT路线显示彩色图形的AppleⅡ；1988年，日本夏普公司发明了世界第一台液晶显示器，相比CRT显著轻薄化，日本也在整个九十年代通过LCD液晶显示独领全球显示产业风骚；到了二十一世纪初，LCD开始超越CRT成为了主流的显示技术。2005-2010年，韩国通过雄心勃勃的投资战略开始超越日本成为全球最大的LCD生产基地。 2007-2010年，显示产业开启了新一轮迭代：2007年，索尼发布世界上第一台OLED电视XEL-1，厚度仅3mm；2008年，诺基亚发布了全球第一款OLED手机（240×320像素）；2010年，三星发布了全球第一款OLED智能手机Galaxy S；2017年，随着年销量超过2亿台的iPhone开始采用OLED屏幕，OLED显示的发展开始进入崭新阶段，未来在折叠屏高增、中尺寸产品渗透率提升、可穿戴设备放量的带动下，OLED显示有望引领下一个时代。 图表7：显示面板各技术路线的发展历史 在过去一百多年间，显示产业始终向着更轻薄、更清晰（分辨率、对比度更高）、色彩更鲜艳（色域更广）、更便携（可折叠、可穿戴）、成本更低的方向发展。OLED（有机发光二极管）显示是在电场驱动下，通过电子和空穴注入和复合而发光并实现显示的一种显示技术，符合显示产业的发展诉求，有望引领下一个时代。OLED显示的基本原理是通过给不同的有机发光材料通电，使其分别发出红、绿、蓝三种颜色的光线，通过控制通过三个子像素点的电量实现成像。相比传统LCD液晶显示，OLED显示的优势包括： 对比度更高：由于LCD中所有像素点共享一块背光板，液晶分子即使处于关闭状态，也会有一小部分液晶分子形成偏转，导致一部分光线泄露出去。这使得LCD显示的纯黑画面其实是亮度大幅度递减的灰色，导致画面中深色的部分不够深，从而使得对比度偏低。OLED可以通过单独控制每一个像素点通电，从而使得像素点可以实现纯粹的黑色，因此OLED可以实现显著高于LCD的对比度。根据和辉光电，LCD对比度一般为1000：1，而AMOLED的对比度一般为1,000,000：1； 更轻薄：由于没有液晶层和背光层，OLED面板的厚度显著薄于LCD面板。根据三星显示，LCD显示面板厚度一般为15mm，OLED显示面板厚度一般为4mm； 色域更广：荧光材料本身可以发出很浓的红、绿、蓝三色光，因此色域相比LCD显示更广。根据和辉光电，LCD显示的NTSC色域一般为85%，AMOLED的NTSC色域一般为105%； 响应速度更快：OLED不同颜色切换只需要零点几毫秒，尤其是在寒冷环境下。根据和辉光电，LCD相应速度一般为10ms，OLED一般为1ms； 能耗更低：AMOLED半导体显示面板在节能省电方面具有较强的优势，主要体现在发光效率高、黑底模式以及AOD模式等方面。由于LCD面板需要背光模组始终保持开启状态，而AMOLED仅需要给独立的发光子像素通电，能耗相较传统LCD更低； 可弯折，便携性更优：薄膜电路和荧光材料都可以弯曲，因此可以制作曲面屏（Curved）、折叠屏（Foldable）甚至卷曲形态（Rollable）的屏幕。 相比新型的Mini/Micro LED，OLED的核心优势在成本。生产Micro LED需要使用“巨量转移”工艺制作像素点，且目前良率提升难度大，因而成本高昂。而随着技术的发展，OLED良率持续提升、有机发光材料亦持续迭代，OLED在中尺寸、大尺寸的良率持续提升，寿命亦持续提升，并延伸出W-OLED、QD-OLED等路线，性能优势持续增强，前景可期。 图表8：OLED和LCD显示结构对比 全球OLED市场已增长至424亿美元，在显示面板中出货面积占比仅6.8%，空间巨大。在诸多优势下，OLED在近年来实现了快速发展。2012年，全球OLED市场规模仅72亿美元，2022年全球OLED市场已经增长至424亿美元，占全球显示面板市场规模35%。UDC预计，2027年全球OLED面板市场将增长至529亿美元。然而按出货面积看，OLED未来还有非常大的增长空间。根据洛图科技，2022年全球显示面板出货面积为2.4亿平米，其中LCD占93%，OLED仅占6.8%。成本高昂是制约OLED渗透速度的核心因素。然而，随规模的扩张OLED生产成本持续下降。根据DSCC，2023年每块55英寸OLED面板的生产成本相比2022年预计下降约20%。随成本继续下降以及性能持续提升，OLED渗透率有望进一步提升。 图表9：全球OLED面板市场持续增长（亿美元） 图表10：全球显示面板拆分（内圈：市场规模；外圈：出货面积） OLED面板尺寸越大良率越低，主要由于： 切割数减小，异物