明星产品和赞助主导的周转

2024年3月13日 CMB国际全球市场|股权研究|启动 购买 361度（1361香港） 明星产品和赞助主导的周转 我们以361度开始买入，TP为6.23港元，基于FY24E的10倍市盈率。我们预测FY22- 25E的销售额/NP复合年增长率为16％/20％，而FY19-22的销售额/NP复合年增长 率为7％/20％，这得益于以下方面的重大改进：1）明星产品和认可质量，2）线下商店形象和电子商务战略，以及3）儿童业务。注意到361度的YTD回报率为25％，是所有同行中最高的。 361度是中国第四大运动服装品牌。361Degrees（1361HK）是国内第四大运动服装公司，根据Euromonitor的估计，2022年在中国的市场份额为3.1％。它在FY22拥有约5480家成人商店和2288家儿童商店的商店网络，产生了约70亿元人民币和7.47亿元人 民币的销售额和净利润。 由于品牌重塑，该品牌已成功扭转。我们发现361度的2019年品牌重塑战略取得了成功。自22年第二季度以来，其零售销售增长开始超过销售率。自2018财年以来，其库存和应收账款天数显着改善，自20财年以来，商店扩张已开始恢复。此外，其电 子商务和儿童业务正以更快的速度增长。 围绕跑步和篮球进行坚实的产品升级。通过增加其研发费用比率并专注于较少数量的SKU，明星产品发布非常成功。因此，鞋类/服装的ASP在2019-22财年期间成功增长了5.2%/4.8%的复合年增长率。 展望未来，我们继续对更多的发射持乐观态度 围绕NikolaJokic打造的创新跑鞋和篮球系列。 提升其“专业”形象，并与年轻客户建立更牢固的联系。亚运会的赞助相当有影响力， 目标价6.23港元涨/跌43.5% CurrentPrice4.34港元 中国非必需消费品 沃尔特·吴 (852)37618776 库存数据 市值上限（港元mn)8,973.4 平均3月数t/o（百万港元）9.4 52w高/低（港元）5.15/3.23已发行股份总数(mn)2067.6来源：FactSet 股权结构 丁先生五好17.0% 丁先生徽黄16.3% 来源：港交所 份额业绩 1-mth 3-mth 绝对相对 17.9% 26.9% 8.6% 21.6% 6-mth3.8%9.5% 这有效地塑造了亚运会的专业形象，展示了其新的创新产品。而自有体育赛事“3#轨道/三号and“点亮/触地即燃”也很有价值，因为它们帮助品牌与目标客户建立了牢固的联系。 我们预计在FY22-25E期间的销售额为16%，NP复合年增长率为20%。主要驱动因素是：1）新产品的强劲销售（得益于设计和品牌资产的升级），2）第九代商店的增长，这些商店的形象更清晰，面积更大，资本支出更低，3）强劲的电子商务 销售增长，由于出色的A＆P和独家产品策略，4）强劲的儿童业务增长以及5）消费降级下的强大弹性。 以6.23港元的买入和TP启动，因为我们发现它的周转相当稳定，因此在FY22-25E应该可以实现16％的销售额和20％的NP复合年增长率。我们认为当前7.0倍FY24EP/E的估值仍然具有吸引力，因为它比中国运动服平均水平有29％的折扣。 我们的TP基于10倍FY24EP/E，约1s。比5年平均水平的7倍高，与同行的现金上限约45倍相当。 收益汇总 (YE31Dec)FY21AFY22AFY23EFY24EFY25E 12个月的价格表现 (港元)1361香港 5.50HSI（重新设置）5.004.504.003.503.002.50 3月23日6月23日9月23日12月23日 来源：FactSet运动服装和服装JNBY（3306HK）-令人印象深刻的节拍，但前景保守（2月29日24）Xtep（1368HK）-第四季度内联，但宏观仍然具有挑战性（1月10日24）安踏（2020年香港）-内联但有弹性的第四季度；Amer申请IPO（1月8日24） 收入（百万元） 5,933 6,961 8,350 9,590 10,972 Topsports（6110HK）-周转 同比增长（%） 15.7 17.3 20.0 14.8 14.4 在经历了第三季度的弹性之后继续 来源：FactSet 营业利润（百万元） 1,001.8 991.2 1,301.8 1,523.3 1,779.7 净利润（百万元） 601.7 747.1 946.1 1,098.4 1,273.9 每股收益（报告）（人民币） 0.29 0.36 0.47 0.55 0.65 （23年12月18日） Topsports（6110HK）-周转正在进行尽管销售不景气 同比增长（%） 每股收益（缺点）（人民币） 45.0n/a 24.2 n/a 30.60.46 16.40.55 17.50.64 (24Oct23)安踏体育（2020香港）-2023年投资者日和 市盈率（x） 8.8 9.0 8.4 7.3 6.2 新的3年目标：对安踏品牌的新策略感到兴奋 P/B(x) 0.6 0.7 0.8 0.7 0.7 (19Oct23) 收率(%) 0.0 0.0 3.6 4.1 4.9 净资产收益率(%) 7.5 8.3 9.6 10.2 11.0 净资产负债率（%） 2.4 3.1 2.8 2.6 2.4 资料来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计 请阅读最后一页的分析师认证和重要披露1 来自彭博社的更多报告：重新设置CMBR<GO>或http://www.cmbi.com.hk Contents 明星产品和赞助主导的周转1 焦点图表和表格3 公司概况4 361度是中国第四大运动服装品牌。4 关键积极因素和增长驱动因素6 1)由于品牌重塑，该品牌已成功扭转6 2)围绕跑步和篮球领域进行可靠的产品升级10 3)升级其“专业”形象，并与年轻客户建立更牢固的联系15 行业分析20 1)中国运动服装行业的长期前景仍然乐观（尽管短期波动）20 2)低线城市的增长应该更具弹性22 3)从中期来看，总体支出可能会受到中国人口分布（即跑步者的老龄化）的拖累23 Assumptions25 盈利预测26 财务分析27 我们预测FY23E/24E/25E的销售额同比增长20%/15%/14%27 我们预测FY23E/24E/25E净利润将增长27%/16%/16%30 资产负债表和现金流量31 估价32 在361度启动，买入和TP为6.23港元，基于2016财年10倍市盈率33 股权结构36 管理配置文件37 关键风险38 焦点图表和表格 图1：销售额、净利润和复合年增长率 10,972 6,961 747 1,281 （百万元人民币） 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 图2：GP/OP/NP附件利润率（每年） 40.3% 41.7%40.5%41.0%41.1%41.3%41.4% 37.9% 15.8%16.0%18.3%15.4%16.7%16.9%17.2%17.5% 7.7%8.1% 10.1% 10.7%11.3%11.5% 11.7%11.9% 45.0% 35.0% 25.0% 15.0% 5.0% 销售净利润att。GP利润率OP利润率NP附加利润率 来源：公司数据，CMBIGM估计来源：公司数据，CMBIGM估计 品牌 2021 2022 2023 2024 特步 51.0% 53.8% 27.8% 43.8% 鸿星尔克 0.0% 2.8% 25.7% 18.8% 361度 0.9% 8.5% 8.2% 17.2% 喬丹 4.8% 10.0% 18.5% 6.4% Nike 26.1% 9.7% 6.3% 5.1% 安踏 1.6% 6.2% 5.0% 1.4% Saucony 0.9% 0.5% 0.6% 1.3% 李寧 2.8% 0.5% 1.1% 1.0% 阿迪达斯 2.1% 0.5% 0.7% 0.8% 图3：按品牌划分的厦门马拉松市场份额（3小时内完成的跑步者） 来源：thejoyrun.com，CMBIGM 图4：与361度签约的NBA篮球明星名单 姓名(英语)姓名(Chi) 亚伦·戈登 阿隆·戈登 SpencerDinwiddie 斯宾瑟·丁威迪 尼古拉·乔基奇 尼古拉·約基奇 篮球联赛 NBA NBA NBA 签署日期 2019年2月 Jan2022 2023年12月 团队 丹佛掘金 洛杉矶湖人队 丹佛掘金 位置 大前锋/小前锋 控球后卫/得分后卫 中心 Image主要奖项 NBA冠军（2023年） 一线队All-Pac-12(2014) 一线队All-Pac-12(2013) NBA冠军（2023）NBA总 决赛MVP（2023）2×NBAMVP（2021，2022 ） 6×NBA全明星（2019-2024） 资料来源：公司数据，nba.com，CMBIGM 74% 77% 69% 62% 49% 28% 6% FYAFY2FY22FY23EY24E5EFE 图5：第9代商店数量，占总数的百分比 75% 60% 45% 30% 15% 图6：按同行划分的净现金占市值的百分比 45% 17% 12% 8% 361度安踏李宁Xtep 50% 40% 30% 20% 10% 20 1A A F FY2 Y26 0%0% 第9根店铺361度安踏李宁特步 来源：公司数据，CMBIGM估计来源：公司数据，CMBIGM估计 公司概况 361度是中国第四大运动服装品牌。361度（1361HK）是国内第四大运动服公司（或在所有国内外公司中排名第七），销售各种体育用品 跑步、篮球、训练和户外运动，2022年中国市场份额为3.1%， 由Euromonitor估计。该公司由丁武豪先生于2003年在中国福建创立，并于2008年在港交所成功上市 。 该公司在FY22拥有约5,480,361度成人商店和2,288个儿童商店的商店网络，其中大部分位于低线城市（三线或以下），产生的销售额和净利润约为70亿元人民币和7.47亿元人民币。 此外，该公司自2010财年以来还设立了361个Kids，在22财年产生了约14亿元人民币的销售额，在19-22财年的销售额复合年增长率为13%，远远好于其成人市场。 图7：销售额、净利润和复合年增长率 10,972 6,961 747 1,281 （百万元人民币） 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 销售净利润att。 图8：22财年成人和儿童的销售组合 儿童 ， 20.7% Others, 1.8% 成人， 77.5% 资料来源：公司数据，CMBIGM估计资料来源：公司数据，CMBIGM估计 Others,1.8% 图9：22财年按渠道划分的销售组合 在线， 24.2% 图10：2011财年按城市级别划分的商店数量 Tier1, 4.6% Tier2, 18.2% 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 离线， 74.0%3级或以 下， 77.2% 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 近年来（特别是在2019财年开始品牌重塑之后），其市场份额从2020年的2.7%开始反弹至2022年的3.1%左右。从2019财年到22财年，其销售额/净利润复合年增长率为7%/20%，远远快于2016 财年至2019财年的4%/2%。 图11：国内运动服装品牌在中国的市场份额（年） 3 2.7% 2.9% 2.7% 4 4 4 4 3.8% 3.1% 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 .3% .3% .2% .3% .1% 45.0% 40.0% 35.0% 30.0% 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 013 014 015 016 017 018 019 020 021 022 0.0% 安踏李宁特步361度 来源：Euromonit