A股二季度策略展望：震荡蓄势，新质主线

证券研究报告 策略研究2024年03月12日 震荡蓄势，新质主线——A股二季度策略展望 华金证券研究所策略组 分析师：邓利军S0910523080001 本报告仅供华金证券客户中的专业投资者参考请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 核心观点 一、回顾与展望：一季度A股市场波动较大，明显分化；二季度A股可能回归偏震荡的平稳市，低估值价值和中小盘成长可能相对占优。 二、市场主线：盈利回升和信用企稳下的预期修复。（1）美国通胀缓慢改善、就业难进一步强劲，降息预期反复但难再延后。（2）财政发力下制造业投资和消费增速可能企稳回升，二季度经济和盈利大概率企稳回升；信用继续处于下行周期中，但短期可能企稳。（3）主线判断：盈利上、信用高位企稳，A股可能震荡，强弱取决于信用和盈利增速变化的快慢；风格偏中大盘，产业趋势向上和政策导向的行业占优。 三、市场趋势：震荡蓄势，可能偏强。（1）二季度盈利继续修复：预计2024Q2、Q3、Q4，全A净利润同比增速分别为：4.26%、15.61%、5.89%。（2）融资和量化风险出清后，二季度融资、新发基金和外资流入均可能继续回升。（3）财政政策放在首位、发展优先超预期、强调新质生产力，两会政策提振风险偏好；估值和情绪处于历史低位附近，下行空间有限。 四、行业配置：绩优股占优，均衡配置。（1）风格：二季度由微盘股转向超大盘和中小盘；红利和科技同步走强短期可能持续，短期成长和价值均衡配置；中期可能偏向科技和成长。（2）综合宏观环境导向、盈利和景气预期导向、PB-ROE和PEG导向，二季度建议关注：一是盈利和景气向上且估值性价比较高的TMT、电新、机械、汽车等；二是受益于政策和经济修复的建筑、银行、交运、消费等。 五、风险提示：历史经验未来不一定适用、政策超预期变化、经济修复不及预期、模型失效风险 01.回顾与展望：二季度A股市场波动率可能下降 1.二季度A股市场波动率可能下降 一季度A股市场波动较大，明显分化，大盘指数显著跑赢中小盘指数，主要是雪球、融资等流动性风险导致小盘股大幅回落；行业上低估值价值类板块显著跑赢医药、电子、军工等成长板块，但成长板块中也分化明显，通信表现明显偏强，与三大运营商表现强势有关。 展望二季度，A股市场波动率可能下降，回归偏震荡的平稳市，因此低估值价值和中小盘成长（而非单纯的微盘股）可能相对占优。 2024.1.1-2024.3.12A股各宽基指数涨幅 2024.1.1-2024.3.12A股行业指数涨幅 10 5 0 -5 -10 -15 沪深300 上证指数 创业板指 万得全A 科创50 中证1000 中证2000 北证50 -20 2024/1/1-2024/3/12涨跌幅（%） 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 煤炭家用电器 银行石油石化公用事业 通信有色金属非银金融交通运输 钢铁电力设备建筑装饰美容护理 汽车传媒 食品饮料机械设备纺织服饰建筑材料商贸零售计算机基础化工 电子国防军工房地产轻工制造农林牧渔 环保社会服务医药生物 综合 -20 2024/1/1-2024/3/12涨跌幅（%） 01.二季度市场主线： 盈利回升和信用企稳下的预期修复 （1）美国就业市场韧性较强。一是2月新增就业人数27.5万（市场预期19万），其中休闲和酒店业、运输仓储就业人数大幅上涨，主要原因在于疫情后消费景气度上升；二是失业率略超市场预期，2月失业率3.9%（市场预期3.7%）。就业市场依然有韧性可能对美国降息预期及降息时点有扰动。 美国新增就业大超预期 休闲酒店业和仓储运输就业人数大幅上涨 1,000 900 800 700 600 500 400 300 200 100 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 2023-08 2023-11 2024-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 2023-06 2023-08 2023-10 2023-12 2024-02 0 美国:新增非农就业人数:初值千人 200 150 100 50 0 2022-02 -50 商品生产:制造业:非耐用品:当月值:季调千人服务生产:运输仓储业:当月值:季调千人 商品生产:制造业:合计:当月值:季调千人服务生产:休闲和酒店业:当月值:季调千人 服务生产:专业和商业服务:当月值:季调千人 美国降息预期反复 （2）美国通胀略超预期，可能缓慢回落。1月CPI同比增3.1%，核心CPI为3.9%。分项来看能源价格有所回落（但中东冲突及强需求下油价可能回升），但核心CPI仍居高位，通胀有一定概率反复。而从房价指数来看近期有所回落，后续CPI的走向面临一定的不确定性。 美国通胀有所改善 房价指数有所下降 原油价格有上升趋势 10.00 美国:CPI:同比%美国:核心CPI:同比% 美国:新建住房销量:季调:折年数千套 ， OPEC:一揽子原油价格美元/桶 140.00 120.00 100.00 80.00 60.00 40.00 美国:20个大中城市:标准普尔/CS房价指数:未季调:同比% 右 8.00 6.00 4.00 2.00 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 0.00 1,00025 90020 80015 10 7005 2021-01-21 2022-01-21 2023-01-21 2024-01-21 6000 2021-01 2021-05 2021-09 2022-01 2022-05 2022-09 2023-01 2023-05 2023-09 500-5 投资：二季度制造业投资增速可能回升，基建投资增速偏稳定，地产端投资增速仍可能低迷 （1）制造业：两会明确提出加快发展新质生产力，超长国债也大概率是投向高端装备相关的制造业，叠加二季度基数效应较低，制造业投资增速可能回升。 （2）基建：去年万亿国债相关投资可能于二季度完全落地（但主要也作用于防灾工程），对Q2基建投资增速有托底作用，二季度基建投资增速可能维持平稳。 （3）地产：价格和销售仍偏弱，70个大中城市1月新房和二手房价格同比和环比均回落，30个大中城市今年1.1-3.8销售面积累计同比下降42%；偏弱的价格预期和销售下二季度地产投资增速可能偏弱。 当前制造业投资增速有所企稳 2023Q2制造业投资增速较低 地产端销售增速仍偏低 中国:固定资产投资完成额:累计同比% 中国:固定资产投资完成额:制造业:累计同比% 中国:固定资产投资完成额:基础设施建设投资:累计同比% 固定资产投资完成额:制造业投资:累计同比（%） 2018201920222023 中国:商品房销售面积:累计同比% 中国:商品房销售额:累计同比% 25中国:固定资产投资完成额:房地产业:累计同比%，右 20 15 10 5 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 0 1025 520 015 -510 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 2023-06 2023-08 2023-10 2023-12 -105 2月 0 150 100 50 0 2017-02 2017-09 2018-04 2018-11 2019-06 2020-01 2020-08 2021-03 2021-10 2022-05 2022-12 2023-07 -50 消费：当前内需仍在弱修复，后续有望受政策提振 （1）结构来看，当前商品零售同比下降，餐饮收入同比持续增长。表明当前服务性消费需求与商品性消费需求存在分化，消费复苏动能仍待发力； （2）从城乡角度，零售市场修复乡村快于城镇。2023年5月以来乡村社会零售总额增速高于城镇，未来随着乡村振兴战略的推进，有望进一步刺激乡村消费需求； （3）二季度来看，当前内需仍处修复区间中，且两会定调积极，以旧换新、设备更新等可能利于刺激消费和投资改善，且当前汽车、电子设备、通用设备等库存位置较低，后续可能明显受益。 服务性消费需求与商品性消费需求存在分化 乡村消费复苏快于城镇 汽车、通用设备等库存仍在低位 60.00 40.00 20.00 0.00 -20.00 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 2023-06 2023-08 2023-10 2023-12 -40.00 中国:社会消费品零售总额:当月同比% 中国:社会消费品零售总额:餐饮收入:当月同比% 中国:社会消费品零售总额:商品零售:当月同比% 40,000 30,000 20,000 10,000 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 2023-08 2023-11 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 2023-08 2023-11 0 中国:社会消费品零售总额:城镇:当月值亿元中国:社会消费品零售总额:乡村:当月值亿元 中国:社会消费品零售总额:乡村:当月同比%，右中国:社会消费品零售总额:城镇:当月同比%，右 40 20 0 -20 35 25 15 5 -5 2021-02 -15 产成品存货同比（%） 汽车制造 通用设备制造业 专用设备制造业 计算机、通信和其他电子设备制造业 出口：二季度出口增速可能维持平稳 （1）PMI的新出口订单指数对出口额同比增速有一定领先性。2月的PMI新出口订单指数有所回落（47.2→46.3），但依然维持企稳趋势，显示后续出口仍可能维持一定增速。 （2）美国历次补库存周期，中国对美国的出口增速均出现同步上升。当前美国库存处于低位，可能见底；且中国对美出口金额增速拐点也大概率出现；预计后续中国对美出口增速可能有所回升。 （3）结构上看出口增速可能具有一定韧性。出口结构上，对欧美、日本出口金额占总出口比重有所下降，出口俄罗斯的比重上升，显示出口结构的调整对未来出口增速可能有一定支撑。 新出口订单PMI有所回升 美国库存周期与出口相关性较高 出口俄罗斯金额占比有所上升 中国:制造业PMI:新出口订单% 中国:出口金额:当月同比% 美国:库存总额:季调:同比% 中国:出口金额:美国:累计同比%，右 出口美国金额占比(%)出口欧盟金额占比(%) 出口日本金额占比(%)，右出口俄罗斯金额占比(%)，右 5430 5220 50 4810 460 44 42-10 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 2023-08 2023-11 2024-02 40-20 25 20 15 10 5 0 -5 2010-02 2011-03 2012-04 2013-05 2014-06 2015-07 2016-08 2017-09 2018-10 2019-11 2020-12 2022-01 2023-02 -10 100 80 60 40 20 0 -20 -40 25% 20% 15% 10% 5% 2010-01 2011-03 2012-05 2013-07 2014-