公募基金专题报告：想要稳健而有弹性的收益，组合配置上怎么做？

想要稳健而有弹性的收益，组合配置上怎么做？ 公募基金专题报告 分析师：贾依廷 分析师登记编码：S0890520010004电话：021-20321082 邮箱：jiayiting@cnhbstock.com 销售服务电话： 021-20515355 相关研究报告 1、《【投连险】2023投连险年度报告— 2023投连险年度报告》2024-03-05 投资要点 本文旨在深入剖析公募基金市场上优秀的绝对收益型产品（固收+）的共性特征，这类产品的目的是在控制亏损概率的情况下，获取绝对正收益。长期来看，这类产品的收益表现相对稳健，能够录得比普通债基更高的收益，同时在股市行情表现好时，收益还能有一定弹性。通过对这些优秀绝对收益型产品的特性进行总结归纳，我们可以从中窥探出一些大类资产配置、股债细分品类配置的特性，这为FOF管理人或财富管理人士，基于股票、债券型基金做绝对收益导向的组合配置时，能够提供一点启示。 为了达成这一目标，本文首先站在事后的视角，对过往五年的历史数据进行分析。通过对这段时间内市场表现的回顾，我们筛选出了一批表现优秀的、适合持有的绝对收益型产品（事后视角，不代表未来也能维持历史优秀业绩）。这些产品不仅在过去几年中取得了优秀的收益，而且在风险控制和市场适应性方面也展现出了较好能力。接下来，本文从大类资产配置、权益行业配置、债券端配置等多个维度对这些优秀产品进行了深入分析。我们希望通过这种方式，找到它们之间的共性特征，从而归纳总结出在不同层面资产配置维度的有效方案。文中，我们还对这些经验是否有效，进行了回测验证，实证检验也证明了基于归纳遴选规则的备选池是有一定效果的。 通过对市场上优秀的绝对收益型产品组合配置特征的梳理总结，在组合配置上我们也得到了一些经验启发：首先是从长期配置的角度来看，在进行资产配置时，尽量规避短期、高频对于大类资产的择时；其次在权益端的配置尽量以分散化配置为主，分散化是一种比较有效的风险管理手段。行业选择上多关注估值适中、高ROE的板块，如银行、食品饮料、医药等，但是在板块内部也需要做一些权重的调整变化，而非长久保持不变。此外，债券端的配置上以企业债配置为主，企业债通常票息收益较高，能够提供基础的收益。还可以适当进行国债和可转债的操作，但这部分只是作为增厚收益的辅助手段。最后在久期的配置上，中枢以2年为宜，这是一个综合考量收益风险后比较适中的选择。 风险提示：本文内容是基于历史信息所形成的，不代表对基金未来表现的预测，不构成投资建议。 2024年03月12日 证券研究报告|公募基金专题报告 敬请参阅报告结尾处免责声明 华宝证券 目录 1.优秀绝对收益型基金的选择1 1.1.第一层遴选：限定基金类型1 1.2.第二层遴选：绩效指标的限定1 1.3.第三层遴选：基金规模及基金经理稳定性2 2.优秀绝对收益型基金的组合配置特征2 2.1.优秀绝对收益型基金在大类资产配置上有什么特征？2 2.2.优秀绝对收益型基金在权益端配置上有什么偏好？3 2.3.优秀绝对收益型基金在债券端的券种分配通常做法是什么？4 2.4.优秀绝对收益型基金在债券端的久期配置特征如何？5 3.组合配置经验有效性的实证检验6 3.1.股票型基金备选池遴选6 3.2.债券型基金备选池遴选6 3.3.测试方案一6 3.4.测试方案二8 4.结论11 5.风险提示11 图表目录 图1备选池基金合成策略与基金指数净值对比7 图2备选池基金合成策略与基金指数历年收益对比7 图3备选池基金筛选策略与无筛选策略净值对比9 图4备选池基金筛选策略与无筛选策略历年收益对比9 图5示例基金1与合成策略净值对比10 图6示例基金2与合成策略净值对比11 表1观察池中标的在择时维度操作情况2 表2观察池中标的在债券久期上的数据特征5 表3备选基金合成策略与基金指数回测指标展示7 表4备选池基金筛选策略与无筛选策略回测指标展示9 表5示例基金1与合成策略回测指标对比9 表6示例基金2与合成策略回测指标对比10 本文旨在深入剖析公募基金市场上优秀的绝对收益型产品（固收+）的共性特征，这类产品的目的是在控制亏损概率情况下，获取绝对正收益。长期来看，这类产品的收益表现相对稳健，能够录得比普通债基更高的收益，同时在股市行情表现好时，收益还能有一定弹性。通过对这些优秀绝对收益型产品的特性进行总结归纳，我们可以从中窥探出一些大类资产配置、股债细分品类配置的特性，这为FOF管理人或财富管理人士，基于股票、债券型基金做绝对收益导向的组合配置时，能够提供一点启示。 为了达成这一目标，本文首先站在事后的视角，对过往五年的历史数据进行分析。通过对这段时间内市场表现的回顾，我们筛选出了一批表现优秀的、适合持有的绝对收益型产品（事后视角，不代表未来也能维持历史优秀业绩）。这些产品不仅在过去几年中取得了优秀的收益，而且在风险控制和市场适应性方面也展现出了较好能力。接下来，本文从大类资产配置、权益行业配置、债券端配置等多个维度对这些优秀产品进行了深入分析。我们希望通过这种方式，找到它们之间的共性特征，从而归纳总结出在不同层面资产配置维度的有效方案。文中，我们还对这些经验是否有效，进行了回测验证。 1.优秀绝对收益型基金的选择 因为样本的选择直接决定了我们对特征归纳的结论，因此我们通过三层遴选，逐步找出合适的基金作为观察分析池。 1.1.第一层遴选：限定基金类型 第一层遴选主要聚焦于华宝分类中的低权益仓位基金与可投股票型债券基金这两大类别，即投资股票资产但是仓位相对不高的基金。这一类基金中表现优秀的可以做到在亏损较小的情况下，某些年份还具有一定弹性，是我们可以从中获取组合配置经验的主要品类。为了确保我们能够从更全面的视角分析绝对收益型基金的运作规律，我们特别选取了成立五年以上、具有较长运行历史的基金进入一层池。关于华宝分类中低权益仓位混合与可投股票型基金的定义如下： 低权益仓位混合型基金：过去3年（当成立时间不满足3年时，采用成立以来）投资权益资产市值比例的均值大于等于0，小于30%的主动管理混合型基金。 可投股票型债券基金：投资于债券资产的比例不低于基金资产的80%，且过去4个季度（当成立时间不满足1年时，采用成立以来）曾投资过股票资产，但未划分为可转债基金的债券型基金。 1.2.第二层遴选：绩效指标的限定 首先，我们针对2019年至2023年这五年的每一年，对基金的区间收益进行评估。这一步中，我们采取排序的方式，将每年的收益从高到低进行排列，并依据这一排序为每只基金打出相应的分数，分数范围设定为0至100分。 接下来，我们设定了一个优秀的标准：分数高于70分。我们认为，在五年的时间内，股票和债券市场会经历牛熊周期的交替，而能够在这五个自然年份内多数时间保持较高打分的基金，无疑具备了较强的投资能力和风险控制能力。为避免样本过少，要求三年以上的年份能够达到这一优秀标准，即60%以上的时间。 除此之外，我们还引入一个反向剔除指标，因为有些基金虽然正向遴选达到优秀标准，但在某些年份，由于激进的投资而出现重大失误，导致净值出现明显回撤，排名靠后，这会显著影响到投资者 的体验，并不太契合绝对收益的目标导向要求。于是，我们设定了一个反向遴选条件：剔除某一年打分低于40分的标的。这一要求的提出，旨在确保基金在面临市场不利情况时仍能保持相对稳健的表现，更契合我们对绝对收益型产品的直观认知。 1.3.第三层遴选：基金规模及基金经理稳定性 在第二层遴选的基础上，我们还设定了一些其他条件，以确保最终筛选出的基金具备一定代表性。首先，排除了规模极小的标的。这些标的虽然走势表现尚可，但由于其操作可能具有难以复制性 比如打新等，且持仓不够清晰，使得分析它们的资产配置特征较为困难，且代表性不强。因此，为了确保分析结论具有通用价值，我们将这些标的进行剔除。 其次，我们也排除了那些在中间阶段更换过基金经理的基金。主动管理型基金，核心是基金经理的投资理念及投资能力，中间更换过基金经理的产品，再用更换前的产品净值、持仓作为其代表也不符合逻辑，于是我们也进行了剔除。 通过上述流程，我们最终筛选出了14只符合我们判定的属于优秀绝对收益型基金的样本。样本不算大，这其实也说明了对于绝对收益型产品，能长期达到优秀是多么得难能可贵。这些基金对应的经理基金，不仅在过去的表现中展现出了优秀的收益获取能力和风险控制能力，而且其持仓结构和操作风格也有迹可循，使我们能够从中寻找并总结出有价值的绝对收益型产品管理经验。 2.优秀绝对收益型基金的组合配置特征 2.1.优秀绝对收益型基金在大类资产配置上有什么特征？ 在大类资产配置上，我们主要从权益仓位的配置比例来看其是否进行择时操作情况，也即是否进行动态的权益资产配置，至于其他资产如可转债配置情况将在债券配置层面进行考量。 2.1.1.主要参考指标说明 （1）指标：择时与否、择时胜率、择时收益率。 谈到择时胜率，首先需要考虑的是，季度维度来看是否有择时操作，剔除市场涨跌后细微的仓位变化可能只是由于调仓换股带来的非主动择时变化。因此首先需要对每个季度的仓位变化进行判断是否为主动的择时操作，这里我们采用如下方式来观察： 计算观察期权益仓位的离差（整体权益仓位最大值与最小值的差值） 如果权益仓位单期变化小于离差值的15%（涨跌幅调整后的变化），调整幅度过低，认为这一期没有做择时操作 关注有择时行为的期间择时胜率情况、平均收益情况 表1观察池中标的在择时维度操作情况 择时次数 择时胜率 择时收益率 基金1 12 75.00% 1.58% 基金2 11 63.64% 0.12% 基金3 8 62.50% 0.55% 基金4 5 60.00% 0.63% 基金5 8 50.00% -1.62% 基金6 6 50.00% 2.05% 基金7 6 50.00% 0.39% 基金8 9 44.44% -3.88% 基金9 5 40.00% 3.12% 基金10 11 36.36% -1.02% 基金11 12 33.33% -13.51% 基金12 12 33.33% -2.88% 基金13 3 33.33% -6.16% 基金14 4 25.00% -1.48% 资料来源：iFind，华宝证券研究创新部 注：择时胜率：在有择时操作的周期里，当（期末调整后仓位-期初仓位）的符号与市场（中证800指数）涨跌幅的符号一致时，择时判定为胜，在所有有择时操作的周期里，择时判定为胜的概率即为择时胜率。择时收益率：（期末调整后仓位-期初仓位）*市场（中证800指数）涨跌。计算所有有择时操作周期里择时收益率的均值即作为基金的择时收益率。 观察区间为2019年到2023年 2.1.2.大类资产配置特征一：权益资产择时频率不高 回顾2019年到2023年5年共20期的择时情况，可以发现大多数基金择时次数都在10次以下，并没有频繁进行择时操作。这种低频的择时操作模式反映了基金经理们在面对市场波动时，更倾向于保持冷静，避免因过度交易而增加不必要的成本和风险。他们可能更加注重对宏观经济、市场趋势以及个股基本面的深入研究和分析，以做出更为精准和稳健的投资决策。 2.1.3.大类资产配置特征二：整体来看择时操作胜率盈亏比一般 从择时的胜率角度来看，即统计仓位变化方向与当季中证800的涨跌是否吻合，可以发现大部分情况下，择时的胜率都处在50%及以下。表明基金经理在尝试把握市场节奏时，成功率可能并不达预期。可见，择时不易，知易行难。 2.2.优秀绝对收益型基金在权益端配置上有什么偏好？ 2.2.1.主要参考指标说明 （1）指标一：行业分散度，即在中信一级行业上的分散程度。 每一期将30个行业的配置比例由大到小进行排序，将排序后的数据进行累加； 观察每一期，行业配置比例达到90%时，配置了多少个行业； 如果基金在多期的配置达到90%比例的平均行业数量大于10，则认为基金在行业上是分散配置的。 （2）指标二：行业配置