商品代鸡苗景气可期，种鸡龙头有望释放业绩弹性

2024年03月11日益生股份(002458.SZ) 公司快报 证券研究报告农林牧渔投资评级买入-A首次评级 6个月目标价13.66元股价(2024-03-11)10.22元 商品代鸡苗景气可期，种鸡龙头有望释放业绩弹性 业绩概况： 公司发布2023年年度报告：2023年公司实现营业收入32.25亿元， 同比+52.71%，实现归母净利润5.40亿元，同比扭亏为盈，净利润大幅增长。其中2023年Q4公司实现营业收入5.66亿元，同比-17.76%实现归母净利润-1.40亿元，同比转亏。业绩波动的主要原因为2023年H1父母代鸡苗价格保持高位，商品代鸡苗价格上涨，但随后续行业鸡苗供应量增加，商品代鸡苗价格下跌并于11月跌至谷底，影响公司Q4盈利水平。 鸡业务：供给收缩已影响商品代产能，2024年景气可期 白羽鸡行业：2022年祖代更新量下降的影响，已传导至父母代环节2024年1月在产父母代存栏4354.46万套，对比2023年8月5006.57万套高位已下降13.03%。预计2024年商品代鸡苗或存在供应短缺，价格有望回升。 白羽肉鸡：2023年公司销售白羽肉鸡鸡苗6.45亿羽,同比+12.26% 销售收入26.39亿元，同比+65.74%。我们预计2024年行业景气回暖，主要表现为商品代鸡苗价格上涨，参考历轮白羽鸡周期价格变化预计2024年公司父母代/商品代销售均价为37元/套和4.2元/只。益生909：2023年公司销售鸡苗7682.18万羽，同比+0.50%，销售收入1.14亿元，同比-1.02%，销售均价1.49元/羽，同比-1.52%，表 现较为稳定。此外，公司仍持续优化益生909各项生产性能，预计市场占有率可进一步扩大。 猪业务：随产能逐步释放，种猪产能有望大幅增加 公司2023年销售种猪3306头，同比+13.14%，销售收入1146.45万 元，同比+10.04%，销售均价3467.79元/只，同比-2.74%。公司2022 年11.6亿元定增计划已顺利完成，其中7.4亿元用于种猪养殖项目。随着募投项目的逐步实施，公司种猪的产量将大幅增加，朝“种鸡+种猪”双轮驱动的战略目标稳步前行，抗风险及盈利能力进一步提高 投资建议： 2024年白羽肉鸡行业景气度有望回暖，公司作为行业内白羽肉鸡种禽龙头，鸡苗产量稳定，或借周期上行东风，充分释放业绩弹性。预计公司2024-2026年实现营收37.6/34.9/37.3亿元，同比增速16.7%/-7.4%/6.9%，实现净利润10.8/7.2/8.4亿元，同比增速 +99.6%/-33.6%/+17.3%，对应EPS分别为0.98/0.65/0.76元。给予 公司2024年14倍PE，对应6个月目标价为13.66元，首次覆盖给予“买入-A”的投资评级。 交易数据总市值(百万元) 11,307.54 流通市值(百万元) 6,934.24 总股本(百万股) 1,106.41 流通股本(百万股) 678.50 12个月价格区间9.14/15.98元 益生股份 沪深300 19% 9% -1% -11% -21% -31% -41% 2023-032023-072023-102024-02 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -8.2 -16.8 -24.2 绝对收益 -1.5 -11.8 -33.7 冯永坤 分析师 SAC执业证书编号：S1450523090001 fengyk@essence.com.cn 相关报告 风险提示： 行业景气度不及预期的风险；禽类疫病爆发风险；海外引种受影响的风险；产品销售不及预期的风险。 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 2,111.6 3,224.7 3,764.2 3,485.7 3,725.3 净利润 -367.0 540.8 1,079.2 716.9 840.8 每股收益(元) -0.33 0.49 0.98 0.65 0.76 每股净资产(元) 2.48 4.00 4.97 5.62 6.38 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) -30.7 20.9 10.5 15.7 13.4 市净率(倍) 4.1 2.6 2.1 1.8 1.6 净利润率 -17.4% 16.8% 28.7% 20.6% 22.6% 净资产收益率 -13.4% 12.2% 19.6% 11.5% 11.9% 股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% ROIC -7.4% 15.9% 25.5% 16.0% 18.5% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 盈利预测： 鸡业务： 公司为国内种禽龙头，白羽鸡品种为“利丰”品系，系海外优良品种，父母代和商品代的生产性能广受行业认可。益生“909”为公司自主选育小白鸡品种，性能优异，市场前景广阔。行业预计于2024年迎来上行周期，商品代鸡苗价格有望上行，但周期弹性仍有待观察，我们 预计行业高景气不会持续至2025年，因此2025年产品均价或将下行。预计2024-2026年公司鸡业务实现收入33.7/30.4/32.3亿元，同比增速13.0%/-9.7%/6.0%，毛利率为42.8%/34.9%/36.8%。 商品代鸡苗：预计2024-2026年公司销售商品代鸡苗6.0/6.3/6.6亿只，销售均价分别为4.2/3.5/3.5元/只。 父母代鸡苗：预计2024-2026年公司销售父母代鸡苗1560/1607/1655万套，销售均价分别为37/35/38元/套。 益生909：预计2024-2026年公司销售商品代鸡苗8066/8470/8893万只，销售均价分别为1.6/1.5/1.5元/只。 猪业务： 公司持续加码种猪业务，向“种鸡+种猪”双轮驱动迈进。目前已有种猪产能1.36万头，商品 猪产能3.15万头。随募投项目实施，各项目完全达产后，将新增原种猪产能5.40万头，新 增二元种猪产能7.20万头，新增商品猪产能29.40万头。2024年种猪及商品猪出栏有望大幅增长，构筑公司第二增长曲线。预计2024-2026年公司猪业务实现收入2.0/2.4/2.9亿元，同比增速274.9%/20.6%/20.6%，毛利率为12.8%/13.5%/14.7%。 种猪业务：预计2024-2026年公司销售种猪2.06/2.48/2.97万头，销售均价分别为 3600/3650/3750元/头。 综上，随白羽鸡行业复苏，种猪产能逐步落地，公司产品有望于2024年实现量价齐升，预计公司2024-2026年实现营收37.6/34.9/37.3亿元，同比增速16.7%/-7.4%/6.9%，对应毛利率为39.6%/32.1%/33.8%。 表1：公司业绩拆分 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总营收（百万元） 2111.6 3224.7 3764.2 3485.7 3725.3 YOY 1.0% 52.7% 16.7% -7.4% 6.9% 毛利率 0.7% 31.6% 39.6% 32.1% 33.8% 鸡业务（百万元） 1896.4 2979.9 3367.4 3041.9 3225.8 YOY 1.0% 57.1% 13.0% -9.7% 6.0% 毛利率 0.8% 33.3% 42.8% 34.9% 36.8% 猪业务（百万元） 34.7 53.2 199.5 240.6 290.2 YOY -18.2% 53.2% 274.9% 20.6% 20.6% 毛利率 -84.3% 3.5% 12.8% 13.5% 14.7% 牛奶（百万元） 63.65 61.21 63.05 64.94 66.89 YOY -36.5% -3.8% 3.0% 3.0% 3.0% 毛利率 24.0% 26.9% 25.0% 25.0% 25.0% 农业设备（百万元） 76.3 99.3 102.3 105.4 108.5 YOY -4.6% 30.2% 3.0% 3.0% 3.0% 毛利率 6.7% 6.1% 6.0% 6.0% 6.0% 其他（百万元） 24.7 31.0 32.0 32.9 33.9 YOY 3.0% 3.0% 3.0% 3.0% 3.0% 毛利率 19.8% 11.5% 11.0% 11.0% 11.0% 资料来源：公司公告，国投证券研究中心 表2：公司主要产品销量及均价预测 2023 2024E 2025E 2026E 商品代鸡苗收入（百万元） 1964.1 2515.2 2200.8 2310.8 销量（亿只） 6.3 6.0 6.3 6.6 销售均价（元/只） 3.1 4.2 3.5 3.5 毛利率 16.6% 38.1% 27.1% 28.6% 父母代鸡苗收入（百万元） 675.0 577.2 562.4 628.9 销量（万套） 1500 1560 1607 1655 销售均价（元/套） 45 37 35 38 毛利率 62.7% 54.9% 52.6% 56.6% 益生909收入（百万元） 114.4 125.0 128.7 136.1 销量（万只） 7682 8066 8470 8893 销售均价（元/只） 1.49 1.55 1.52 1.53 毛利率 9.4% 12.9% 14.5% 16.3% 种猪收入（百万元） 11.5 74.3 90.4 109.9 销量（头） 3306 20629 24755 29706 销售均价（元/头） 3468 3600 3650 3700 资料来源：公司公告，国投证券研究中心 投资建议： 我们预计2024年白羽肉鸡行业景气度回暖，公司作为行业内种禽龙头，鸡苗产量稳定，有望 借周期上行东风，充分释放业绩弹性。预计2024年商品代业务盈利水平大幅回暖，父母代业务销售均价有所降低，但仍保持盈利。预计公司2024-2026年分别实现净利润10.8/7.2/8.4亿元，同比增速+99.6%/-33.6%/+17.3%，对应EPS分别为0.98/0.65/0.76元。参考可比白鸡养殖公司2024年wind一致预期6倍PE，由于鸡苗整体弹性高于鸡肉，给予公司2024年14 倍PE，对应6个月目标价为13.66元，首次覆盖给予“买入-A”的投资评级。 表3：可比公司估值水平 公司代码 公司简称 收盘价（元） EPS（元） PE 总市值（亿元） 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 002234.SZ 民和股份 10.20 0.02 1.77 1.84 539.68 5.75 5.56 35.59 002746.SZ 仙坛股份 6.26 0.29 1.00 0.56 21.49 6.25 11.24 53.87 002299.SZ 圣农发展 15.83 0.74 2.25 2.09 21.44 7.03 7.59 196.83 平均PE 194.20 6.34 8.13 资料来源：民和股份盈利预测来源于wind一致预期，其余来自国投证券研究中心（收盘价截至2024年03月11日） 风险提示： 行业景气度不及预期的风险：公司产品受到行业景气度影响，若行业景气下行，将影响公司业绩及利润水平。 禽类疫病爆发风险：若禽类疫病爆发，或影响公司正常生产，产品产量有下降风险。 海外引种受影响的风险：公司祖代鸡为国外引种，若引种中断，可能影响公司正常生产经营。 产品销售不及预期的风险：公司种猪产能逐步释放，产量大幅增长，但存在产品销售不及预期的风险。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 2,111.6 3