医疗板块结构与代表指数及ETF梳理

医疗保健：地位重要，但研究较具挑战性的板块 与美国经济结构近似，美股的三个核心板块是医疗、科技、消费。三个板块中，医疗板块的公司数量是最多的，流通市值是最小的。这意味着医疗板块覆盖了大量小微盘公司，给板块研究带来了挑战性。 挑战性的另一个来源是风格的差异。从大盘价值到小盘成长，从刚需/防御属性的传统大型药企，到激进/弹性的生物药和医疗器械，都属于医疗板块。 这使我们很难对美股的医疗板块做出中观上的清晰判断和指引。 细分结构：制药、生物科技、医疗设备是核心细分领域 在GICS行业分类下，医疗保健被分为两个行业组，它们分别是制药、生物科技和生命科学，以及医疗保健设备和服务。进一步向下细分，有6个行业： 1）制药无论从公司数量还是从市值的角度看，都是医疗保健板块最大的行业，该行业覆盖了各种全球龙头药企，如礼来、默克，也覆盖了大量的小微盘药企；2）生物科技主要覆盖生物药公司，它们总体上数量大、市值小，但也有千亿美元级别的龙头，如安进；3）医疗设备与用品行业数量和市值均处中上，涵盖医疗消耗品与医疗器械。 此外，还有4）以CXO为代表的生命科学工具与服务行业；5）以经销商、医疗保险公司、医疗机构为代表的医疗保健提供商与服务；和6）以医疗IT为代表，市值和公司数量均不起眼的医疗保健技术行业。 相关标的：XLV偏大盘蓝筹，XBI/XHE/XHS偏小盘成长，IBBQ风格均衡 标普医疗保健精选行业（IXV，对应ETF为XLV），这是个大盘蓝筹风格的自由流通市值加权指数，成分股取标普500中的医疗股，历史上盈利能力稳定，ROE高。 标普生物科技精选行业（SPSIBI，对应ETF为XBI）、标普医疗器械精选行业（SPSIHE，对应ETF为XHE）和标普医疗服务精选行业（SPSIHP，对应ETF为XHS）是三个细分行业的等权股指/ETF，小盘成长风格鲜明。其中，医疗器械（XHE）和医疗服务的（XHS）能在多数年份实现盈利，波动率处在中等水平；生物科技（XBI）在指数层面常年亏损，股价波动明显高于其他指数/ETF。 纳斯达克生物科技指数（NBI，对应ETF是IBBQ和IBB）覆盖在纳斯达克上市的美国/非美国公司。与XBI相似，IBBQ聚焦生物科技细分赛道。但由于后者采用经调整的市值加权法，风格在大中小盘上的分布更加均衡。因此，IBBQ的业绩和股价稳定性均强于XBI。 股指方面，从PS和PB的角度观察，上述的ETF均处在自身的历史中间水平。 纵向看，是美股上涨滞后的板块。 风险提示：美国通胀削减法案对医疗降价带来的不确定性；新产品研发结果的不确定性；美联储货币政策与融资环境的不确定性。 一、美股医疗保健板块的总体结构 1.1美股医疗保健板块的数量和市值分布 在过往的报告中，我们提到过，美股市场上较为重要的三个板块是：1）医疗、2）科技和3）消费。在本文中，我们对行业划分界限相对清晰的医药板块首先展开分析。 本篇报告对“医疗保健”的定义遵循GICS的行业划分口径。 图1：美股市场各GICS板块公司数量 图2：美股市场各GICS板块公司总自由流通市值（万亿美元） 对比公司数量和市值，可以发现，医疗板块公司的数量在美股各板块中处于领先位置，但是合计自由流通市值的排名和占比则没那么靠前。通过计算可以发现，医疗板块的个股平均市值几乎是各板块中最低的。 图3：美股市场各GICS板块占比 图4：美股市场各GICS板块平均自由流通市值（十亿美元） 接下来，我们观察（自由流通）市值的分布情况。 从数量角度看，医疗板块市值5000亿美元以上的公司占比远低于市场。大盘股中，1000-5000亿美元公司的市值占比与大盘相似；小盘股中，市值10亿以下的公司占比开始高出市场，市值5000万以下的公司数量明显高于市场。 从市值的角度观察，医疗板块的市值重心和大盘一样，是1000-5000亿美元市值区间的公司，但医疗板块在这个市值区间更加集中。 图5：美股医疗保健板块市值分布情况（按数量） 图6：美股医疗保健板块市值分布情况（按自由流通市值） 1.2医疗保健板块的风格分布 我们采纳罗素指数的标准，定义公司的大/中/小盘成长/价值的风格九宫格： 定义一：罗素前200成分股为大盘股，罗素中盘成分股为中盘股，罗素2000成分股为小盘股，三个指数没有交集； 定义二：仅出现在成长指数（罗素前200/中盘/2000成长）的公司为成长风格，仅出现在价值指数（罗素前200/中盘/2000价值）的公司为价值风格，同时出现在成长和价值指数的公司为复合风格。 如果一只股票不在罗素3000（罗素前200/中盘/2000的并集）的范围之内，我们便不划分其风格。这种情况主要有两种成因：一是公司市值过小，二是公司不是美国本土公司。 图7：我们借助罗素指数进行风格划分的方式 从数量角度观察，医疗板块大盘股占比（2.4%）小于全美市场水平（3.3%），但大盘复合风格的占比（1.2%）高于全美水平（1%），说明大盘医药股风格比较中庸。 中盘股中，医疗板块的占比（7.1%）低于全局水平（13.7%），主要是因为该板块在中盘复合（医疗板块2.1%，全局3.7%）和中盘价值（医疗板块3%，全局8.1%）的比重偏低，中盘成长风格上，医疗板块的占比（2%）高于全局水平（1.9%）。 小盘股是医疗板块的数量重心（医疗板块33.6%，全局32.8%）。其中，小盘价值的数量占比（12.6%）明显高于全局（9.2%）。 从（自由流通）市值的角度观察，医疗板块的市值重心在大盘复合（29.4%），而全市场的重心在大盘成长（31.1%）。此外，医疗板块在中盘成长（医疗板块5.5%，全局3.1%）、小盘成长（医疗板块2.9%，全局1.6%）和小盘复合（医疗板块1.7%、全局1.2%）的权重高于美股整体水平。 医疗板块在罗素3000之外的股票数量占比（即未分类）为56.9%，明显高于全局水平的50.1%；而在未分类公司的市值占比（18.8%）略低于全局（19.1%）。主要原因是：1）不足以纳入罗素3000的微盘股更多；2）不能纳入罗素美国指数的非美国公司更多。 图8：美股医疗保健板块风格分布（按数量） 图9：美股医疗保健板块风格分布（按自由流通市值） 二、美股医疗保健板块细分行业梳理 2.1医疗保健板块的细分行业结构 根据GICS行业分类结构，医疗保健板块下有2-3层的细分行业划分： 1）制药、生物科技与生命科学是两个行业组之一。该行业组的下属行业包含制药、生物科技、生命科学工具和服务。它们均没有被进一步细分。 2）医疗保健设备与服务是另一个行业组。下属三个行业，分别是医疗保健提供商与服务、医疗保健设备与用品、医疗保健技术。其中： a.医疗保健提供商与服务下，公司被进一步细分为四个子行业，详见图10； b.医疗保健设备与用品被进一步划分为“设备”和“用品”； c.医疗保健技术没有进一步的子行业细分。 图10：GICS医疗保健板块细分结构 无论从数量还是市值的角度看，制药都是美股医疗保健板块的第一大行业。 相比之下，生物科技行业公司数量接近制药，但市值远不及制药，呈现出公司数量多、市值小的格局。 生命科学工具与服务行业的总体公司数量和市值都不大，但是平均自由流通市值（90亿美元）较高。 医疗保健提供商与服务的数量不高，但市值靠前，这个行业的平均市值（117亿美元）较高。 医疗保健设备与用品行业的公司数量和市值均处中等偏上。 医疗保健技术行业从数量和市值角度看都是不起眼的行业，公司平均市值（16亿美元）较小。 接下来，我们对六个GICS行业的具体成分情况逐个观察。 图12：美股GICS医疗保健板块下的子行业分布（按自由流通市值,十亿美元） 图11：美股GICS医疗保健板块下的子行业分布（按数量） 2.2制药 根据GICS于2023年4月发布的最新定义，制药行业覆盖：“从事药品的研究、开发与生产的公司。包括兽药。” 为便于直观理解，我们从列举大市值的代表公司以及介绍它们的主营业务介绍。 通过观察可以发现，这些公司： 1）市值大。制药行业涵盖了美股最大的医疗保健板块公司，如市值排名第一的礼来。 2）业务专一。即使是市值千亿美元以上的大型公司，这些公司的业务往往比较纯粹——研发和生产各类药物。 3）非美国企业多。在10家大型美股药企中，4家是非美国公司。 表1：美股市场制药行业代表公司介绍 （自由流通）市值分布方面，制药行业上有医疗保健板块最大的公司礼来，一家6550亿美元的公司；下有市值不足百万美元的公司，分布较广。 从数量角度观察，美股制药公司有占比较大的微盘股，市值不足千万的公司数量占比24%，市值不足一亿美元的公司数量占比52%。 从（自由流通）市值角度观察，美股制药公司中的绝大部分权重来自大市值公司。 千亿美元以上市值的公司覆盖了行业合计市值的83%（数量上占2%）。50亿美元以上的大中盘股覆盖了行业市值的95%（数量上占7%）。市值不足一亿美元的公司的占比仅有0.16%。 图13：美股制药行业市值分布（按数量） 图14：美股制药行业市值分布（按自由流通市值） 从数量角度观察风格分布，在大中小盘中，制药行业的小盘股数量占压倒性优势，大盘股和中盘股的数量仅分别占1%和3%。成长/价值方面，制药行业在大盘和小盘偏成长，在中盘偏价值。 从（自由流通）市值角度观察，大盘成长占据了行业1/3以上的权重；中小盘中权重较大的是中盘价值（占1.8%）和小盘成长（占1.5%）。 未分类的公司数量较多，一方面是因为有大量微盘股；另一方面是在大市值药企中，有许多非美国企业，它们不在罗素3000的覆盖范围之内。 图15：美股制药行业风格分布（按数量） 图16：美股制药行业风格分布（按自由流通市值） 2.3生物科技 根据GICS的定义，生物科技行业的公司是：“主要从事研究、开发、制造和/或销售基于基因分析和遗传工程产品的公司。包括在基于蛋白质治疗学治疗人类疾病方面进行专门研究的公司，不包含无医疗保健相关机械，只使用生物科技生产产品的企业。” 从业务种类角度观察，生物科技行业与制药行业有相似之处，但生物科技公司更专注于生物制药研发和生产。 市值角度观察，生物科技公司普遍比制药公司更小。即使是自由流通市值最大的安进，也无法排进医疗保健板块的前十大公司之中。 生物科技行业前十的公司中，美国本地企业占8家，非美国企业占2家。本土成分比制药行业更高。 表2：美股市场生物科技行业代表公司介绍 市值分布方面，生物科技公司的数量重心在1-5亿美元区间；而市值重心在1000-5000亿美元区间。 1000亿美元以上的公司以2%的数量覆盖了40%的市值；5亿以下的公司占71%的数量，但是市值占比仅为7%。 图17：美股生物科技行业市值分布（按数量） 图18：美股生物科技行业市值分布（按自由流通市值） 风格方面，生物科技板块数量层面的重心是小盘（39%），其中价值风格居多；中盘更偏成长，大盘更偏价值。 行业的市值重心是大盘（54%），风格更偏价值。 生物科技行业同样有许多未分类的公司。其数量占比（56%）远高于自由流通市值占比（11%）。据此，我们判断这些公司主要是微盘股。 图19：美股生物科技行业风格分布（按数量） 图20：美股生物科技行业风格分布（按自由流通市值） 2.4生命科学工具和服务 GICS对“生命科学工具和服务”的定义是：“通过提供分析工具、仪器、医疗消耗品及用品、临床试验服务和承包研究服务而促进药物发明、开发和生产的公司。 包括主要为制药和生物技术行业服务的公司。” 无论是从数量还是市值的角度看，这都是一个小行业。我们列举5家公司。 从业务内容的角度看，这些公司多是提供医疗行业研发相关的产品与服务，包括实验室器具、软件、外包服务（CXO）等。 从市值的角度看，除了（自由流通）市值2000多亿美元的赛默飞世尔科技之外，其余公司都是千亿美元以下的公司。 表3：美股市场生命科