大类资产策略月报（3月）

光大证券2020年半年度业绩1 EVERBRIGHTSECURITIES 光期研究 大类资产策略月报（3月） 宏观金融组 2024年3月3日 摘要 大类资产配置：关注美联储对于BTFP计划的后续操作 1.海外宏观：欧美央行降息预期持续回调 (1)1月美国核心PCE物价指数环比增速由12月的0.2%加快至0.4%，创近一年来最大增幅，仍符合市场预期。相比早前公布的美国1月CPI和PPI超预期增长，本次PCE虽然也高于美联储的通胀目标2%，但并未再次体现通胀超预期升温，既证明了联储的观望态度合理，又缓和了投资者对联储将高利率保持更久、甚至可能再加息的担忧，保持了6月降息的可能性。目前CMEfedwatch利率观察工具和彭博WIRP工具数据显示，6月降息的概率超过50%。 (2)欧央行会议纪要指出，欧央行官员认为过早降息比过度紧缩更加危险，如果经济活动比预期更强劲、工资增长加速或出现新的通胀压力，央行可能需要重新收紧政策。最新数据显示交易员下调欧央行的降息幅度至75个基点以下。 2.大类资产表现：月度表现上：美股>原油>美元>黄金>美债。美国经济增长超预期，使得美联储降息预期快速回调，推动美债收益率持续上行；美联储主动干预，美元融资市场保持稳定；欧美经济数据保持强劲且科技公司财报亮眼，权益市场风险偏好回暖，全球股指多数上行；美元指数延续反弹走势，其他货币对美元普遍承压；红海局势加剧叠加需求预期扰动，国际原油价格宽幅震荡；避险需求支撑作用走弱，叠加美元指数走强对黄金价格形成压力。 (1)债市方面，随着海外降息预期降温，美债收益率快速反弹，对全球流动性敏感资产形成压力。美债10/2年期国债利差由2月初的-33个基点小幅扩张至-39个基点左右，美债收益率曲线趋缓。欧央行表态将继续维持高利率，打击市场降息乐观预期，欧元区国家国债收益率也出现上行。国内方面，2月央行继续发力呵护资金市场流动性，金融机构存款准备金率下调0.5个百分点，为市场注入1万亿流动性，国内债券收益率稳中有降，十年期国债收益率月度下行9.5个基点至2.33%上下，中美十年期债券收益率利差扩大至-191个基点。 (2)汇率方面，市场对于美联储降息预期不断回调，推动美元指数小幅反弹，月度涨幅为0.6%，报收104.1397。2月以来人民币兑美元持续承压，美元兑人民币报收7.1059（1月末为7.1039），离岸人民币报收7.2060（1月末为7.1893），其他货币对美元普遍贬值。 (3)股市方面，虽有美联储降息预期不断修正的压力，但欧美经济数据保持强劲且科技公司财报亮眼，欧美权益类市场风险偏好回暖，全球股指多数上行。MSCI 世界领先以及MSCI世界指数月度涨幅分别为4.11%和4.17%，MSCI发达国家指数上涨3.22%，MSCI新兴市场指数上涨4.63%。 (4)大宗商品方面，红海局势反复扰动，美原油生产预期增加，叠加原油需求预期微调，使得国际原油价格多数时间宽幅震荡。突发地缘事件带来的避险需求逐渐走弱，利率预期修正带动美元指数不断反弹，对黄金价格形成压力。国内期货市场2月资金净流出5.1亿元，原油及原油化工追随全球市场宽幅波动；黑色、有色品种虽受到政策加码预期刺激，但需求支撑不足，期货端价格震荡偏弱；农产品涨跌不一，生猪价格表现较强。 3.下周关注重点： 国内关注2024年全国两会；海外关注美国就业数据 大类资产配置策略 图表1：大类资产价格变化 权益类 周度涨跌幅 月度变化 债权类 周度变化（单位，bp） 月度变化 美元/日元 -0.39% 1.87% MSCI世界领先 0.01% 4.17% 美国1年期 -1.00 28.00 瑞郎/美元 -0.35% -2.43% MSCI世界 0.09% 4.11% 美国2年期 -5.00 37.00 美元/人民币 -0.01% 0.03% MSCI发达国家 0.99% 3.22% 美国5年期 -7.00 35.00 美元/离岸人民币 -0.01% 0.23% MSCI新兴市场 -0.72% 4.63% 美国10年期 -8.00 26.00 大宗商品 周度变化 月度变化 纳斯达克 0.59% 5.29% 美国10-2yr -3.00 -11.00 COMEX黄金 1.24% 0.37% 标普500 0.15% 5.17% 中国10年期 -6.58 -9.55 WTI期货（NYMEX） -0.05% 3.23% 道琼斯工业指数 -0.35% 2.22% 中美利差 1.42 -31.55 布伦特期货（ICE） -0.53% 1.65% 德国DAX 1.49% 4.58% 德国10年期 6.00 29.00 TTF天然气期货（CME） 8.00% -15.38% 法国CAC40 -0.49% 3.54% 英国10年期 2.61 29.90 沪铜 -0.65% 1.19% 富时100 -0.99% -0.01% 日本10年期 0.00 0.00 沪金 1.01% 0.96% 日经225 2.08% 9.99% 外汇 周度变化 月度变化 原油 0.40% 6.17% 恒生指数 -0.59% 7.37% 美元指数 0.16% 0.60% 螺纹钢 -0.71% -4.30% 沪深300 1.38% 9.95% 美元/澳元 0.96% 0.94% PTA -0.24% -1.24% 上证50 -0.76% 7.41% 欧元/美元 -0.07% -0.10% 豆一 -2.17% -5.11% 中证500 3.49% 14.97% 英镑/美元 -0.19% -0.63% 生猪 0.27% 6.77% 中证1000 3.37% 13.71% 美元/加元 0.51% 0.96% 铁矿石 -3.06% -9.74% 资料来源：Bloomberg，WIND，iFinD，光大期货研究所 备注：本期周度数据统计周期为2月26日-3月1日期间，月度数据统计周期为2月1日-2月29日期间，北京时间17.00pm 目录 1、海外市场热点追踪 2、大类资产走势分析 3、下周重点关注事件 图表2：美国1月PCE缓步下行（单位：%）图表3：欧美PMI数据超预期反弹（单位：%） 8.00 7.00 6.00 5.00 4.00 3.00 2.00 1.00 21/01 21/03 21/05 21/07 21/09 21/11 22/01 22/03 22/05 22/07 22/09 22/11 23/01 23/03 23/05 23/07 23/09 23/11 24/01 0.00 美国:核心PCE物价指数:当月同比美国:PCE物价指数:当月同比 70.00 60.00 50.00 40.00 30.00 美国:Markit:制造业PMI(初值) 美国:Markit:服务业PMI:商业活动(初值)欧元区:制造业PMI(初值) 欧元区:服务业PMI:商业活动(初值) 20/0120/0721/0121/0722/0122/0723/0123/0724/01 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 1月美国核心PCE物价指数环比增速由12月的0.2%加快至0.4%，创近一年来最大增幅，仍符合市场预期。 相比早前公布的美国1月CPI和PPI超预期增长，本次PCE虽然也高于美联储的通胀目标2%，但并未再次体现通胀超预期升温，既证明了联储的观望态度合理，又缓和了投资者对联储将高利率保持更久、甚至可能再加息的担忧，保持了6月降息的可能性。 图表4：美联储利率预期（单位：%）图表5：欧央行利率预期（单位：%） 5.5 5 4.5 4 3.5 3月1日2月23日2月2日 4 3.8 3.6 3.4 3.2 3 2.8 2.6 2.4 2.2 2 3月1日2月23日2月2日 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 美联储会议纪要显示联储官员认为，政策利率可能处于峰值，在更有信心通胀会达标前，不适合降息；大多数官员强调不确定高利率持续多久、强调以评估数据判断降通胀进展的重要性。市场对于美联储降息预期快速回调，最新预测最早降息时点延后至6月，且全年降息幅度骤降至75bp，且若通胀持续反弹，将可能重新收紧货币政策。3月议息会议是否会释放新的信号是市场关注重点。 欧央行会议纪要指出，欧央行官员认为过早降息比过度紧缩更加危险，如果经济活动比预期更强劲、工资增长加速或出现新的通胀压力，央行可能需要重新收紧 政策。最新数据显示交易员下调欧央行的降息幅度至75个基点以下。 图表6：2月美国货币基金市场资金变化（单位：十亿美元）图表7：美元融资市场压力暂时缓解（单位：%） 值 周 美国:货币市场基金资产:货币市场工具:当周值 美国:货币市场基金资产:零售化基金:当周 值 美国:货币市场基金资产:机构化基金:当值 美国:货币市场基金资产:政府债券:当周 5.6 5.4 5.2 5 4.8 4.6 4.4 SOFR -40.000.0040.0080.00 2024-02-282024-02-212024-02-142024-02-07 4.2 资料来源：iFinD，光大期货研究所资料来源：iFinD，光大期货研究所 美联储在1月末决定提高紧急贷款计划利率以阻止套利，立即生效。新的银行定期融资计划（BTFP）贷款利率“不低于”准备金利率， BTFP项目将于3月11日结束。 从2月资金市场表现来看，美联储提高紧急贷款计划利率并未对美元流动性产生影响，银行业仍然可以通过贴现窗来满足流动性需求。银行间隔夜拆借市场利率保持稳定。 图表8：美联储总资产规模变化（单位：百万美元） 资料来源：美联储，光大期货研究所 1月美元流动性多数时间维持偏紧，且美国经济数据较强，美联储利率路径大幅修正对资本市场产生较大影响。为减少对于市场流动性扰动，美联储主动减少缩表规模。2月美联储资产负债表整体规模缩减619.82亿美元，国债部分共减持314.64亿美元，MBS减少139.21亿美元。 图表9：美联储资产端贷款项目变化（单位：百万美元）图表10：美联储负债端主要项目变化（单位：百万美元） 200000 150000 100000 50000 0 PrimaryCredit PayrollProtectionProgramLiquidityFacilityOtherCreditExtensions BankTermFundingProgram 4000000 3500000 3000000 2500000 2000000 1500000 1000000 500000 2023/11/01 2023/11/08 2023/11/15 2023/11/22 2023/11/29 2023/12/06 2023/12/13 2023/12/20 2023/12/27 2024/01/03 2024/01/10 2024/01/17 2024/01/24 2024/01/31 2024/02/07 2024/02/14 2024/02/21 2024/02/28 0 CurrencyinCirculationReverseRepurchaseProgram TreasuryGeneralAccountReserveBalance 资料来源：美联储，光大期货研究所资料来源：美联储，光大期货研究所 从资产端的表现来看，美联储提高紧急贷款计划利率以阻止套利行为对于美元流动性的扰动起到了预期的效果。银行业仍可以通过贴现窗口来满足正常的融资需求，BTFP临时流动性救助工具的使用规模小幅减少20亿美元。 需要注意的是，BTFP临时流动性救助工具将于3月11日结束，目前余额仍高达1634.74亿美元。美联储是否会对该工具进行延期，或是以新的项目替代是接下来两周市场关注的重点。若资金出现短暂