产业经济月报：关注机构重仓顺周期因子

近期观点 1、中国经济复苏一触即发，债务周期走向产业周期中消费结构特征也会随之改变，地产周期下行后居民实际可支配收入提升，中低端消费复苏后有望向高端可选消费蔓延。 2、过去多年里美国的移动互联网和创新药等科技发展一定程度上限制了全球要素生产率增长，而这一限制或是中国全球化的重要基础，中国的全新商业范式或将带动全球要素生产率重回上行趋势。 3、中国加速地产市场化，财政的变化或整体较为平稳。地产周期平滑，或不需要太多政策工具支持，地产回归平衡点后或将为中国全球化提供更好的宏观环境。 4、行业配置：关注低估值、顺周期、机构重仓股因子，股份行、城商行、农商行、保险、工程机械、轮胎、家电、新能源整车。 宏观与中观趋势： 1、预计人工智能的发展难以扭转美国科技创新周期回落带来的盈利增速放缓。 2、美国科技、制造、地产或均衡发展，中低收入人群薪资增速或难大幅回落，美国通胀具有粘性。 3、关注美国从长期衰退走向长期滞胀的可能，长期滞胀特征或将加剧美国经济短期波动。 4、关注美国逆全球化趋势下，离岸美元融资或将走弱，人民币国际化进程或有提速。 5、中国共同富裕与中低收入人群消费升级具有长期性。 6、低回报时代重点关注供给格局带来的长期超额收益。 7、传统行业国有化，国有企业市场化是中国经济效率上升的重要突破方向。 8、高端制造供需缺口最大阶段或已过，产能过剩导致的利润下行或将改善。 长期和中期行业选择： 1、长期看全球经济可能走向杠杆周期的繁荣，通胀中枢拾级而上。我们建议关注传统行业中供给格局好的行业。 2、全球科技产业将持续数据化、智能化演进，先进封装或接棒摩尔定律。 3、中国去杠杆周期的尾声，可选消费或将具有显著超额增速。 4、看好中国相对低价推动的全面出海，以及未来品牌和渠道优势带动的量价齐升。 风险提示：美国就业超预期改善；中美关系改善不及预期；半导体周期再度下行 1.月观点 1.1.中国PMI双背离 财新PMI和官方制造业PMI背离，服务业和制造业背离。2024年2月中国官方制造业PMI为49.1%，环比下降0.1个百分点；财新PMI从50.8%上升至50.9%。官方PMI分项中多项指标环比走弱，其中供货商配送时间（-2个百分点）、生产（-1.5个百分点）、产成品库存（-1.5个百分点）环比回落较多，出厂价格（+1.1个百分点）和生产经营活动预期（+0.2个百分点）有所改善。官方服务业PMI逆势上升至51%，分项中投入品价格（+1.2个百分点）和从业人员（+0.5个百分点）环比改善。 图1：官方制造业PMI下行，与财新PMI延续背离（%） 图2：官方制造业PMI分项多项走弱（%） 图3：服务业PMI与制造业PMI背离（%） 图4：服务业投入品价格和从业人员上升（%） 1.2.美国服务业PMI下行，通胀符合预期 美国2月服务业PMI走弱，制造业PMI走强。2024年2月美国制造业PMI录得52.20%，服务业PMI为51.30%。 美国1月PCE通胀符合预期，核心服务通胀缓解困难，耐用品通胀再度上行。美国1月PCE通胀环比0.3%，同比2.4%；核心PCE通胀环比0.4%，同比2.8%。分项来看，食品通胀环比上行，能源通胀下行明显；核心商品通胀环比持平，非耐用品通胀持续走弱；核心服务通胀高温难降，环比上行0.6%，其中住宅环比0.5%，结合权重来看，金融服务、其他服务和餐饮住宿环比贡献较高。 美国1月PCE实际消费环比下行，耐用品和非耐用品消费降温。与高企的通胀相反，1月PCE实际消费环比-0.1%，核心PCE消费环比-0.2%；分项来看，耐用品环比-2.1%，非耐用品-0.5%，核心服务+0.4%，金融服务环比+0.7%。 图5：美国制造业PMI上行，服务业PMI走弱（%） 表1：1月美国PCE通胀：核心服务通胀难以降温，耐用品通胀再度上行 表2：1月美国PCE实际消费支出：PCE消费走弱，核心服务消费维持火热 2.市场复盘：风险偏好修复 2.1.宽基和因子：超跌反弹明显 2月市场大幅反弹，科创50领涨。上证指数收涨8.13%，科创50、创业板和中证1000指涨幅亮眼，分别为+17.94%、+14.85%和+11.69%。 图6：宽基指数月涨跌幅（%） 股指期货全线收涨。股指期货市场表现偏乐观，沪深300和中证500的下月合约年化基差率较低，中证1000不同合约基差率水平较高。 表3：股指期货基差走势 从市场因子表现来看，风险偏好修复，微盘收跌。高贝塔值、回购计划、陆股通重仓涨幅居前，唯有微盘股因子收跌。 图7：月度市场因子表现（%） 2.2.产业和行业：科技和先进制造领涨 从产业层面来看，科技和先进制造大幅反弹。科技（+17.05%）、先进制造（+11.45%）、医药医疗（+10.66%）反弹幅度较高。 图8：产业月涨跌幅（%） 细分行业层面，TMT细分行业超额领先。从超额表现来看：通信设备（+18.97%）、游戏（+17.57%）、商用车（+14.81%）相对上证指数涨幅领先； 渔业（-15.53%）、工程咨询服务（-10.73%）、装修装饰（-10.46%）相对上证指数跌幅居前。 图9：细分行业月度相对上证指数涨跌幅（%） 图10：重点关注细分行业超额情况（%） 2.3.外资期指持仓：预期冲高回落 本月外资机构预期冲高回落，IC、IH净持仓在月末明显回落，IF和IM净持仓也回到了月初水平。 图11：摩根+乾坤+瑞银三大外资机构的期指净持仓（单位：手） 2.4.波动率：波动分化 500ETF隐含波动率与50ETF和300ETF隐含波动率分化。 图12：截至3月1日，500ETF期权隐含波动率大幅上行（单位：点） 3.下周热点：关注美国就业和中国物价 下周（3.4-3.8）重点关注美国就业、贸易数据和中国物价数据。 表4：下周热点 4.风险提示 美国就业超预期改善；中美关系改善不及预期；半导体周期再度下行