信义光能：利润超预期，长期空间可期

＃00968.HK＃dyCompany＃信义光能 买入（维持） ＃title＃利润超预期，长期空间可期 2024年3月2日 投资要点 ＃summary＃我们的观点：信义光能2023H2光伏玻璃毛利率环比大幅提升，利润超预期；公司光伏玻璃产能如期扩充，成本优势突出，有望继续通过放量驱动利润增长。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为52.5、65.7、78.3亿港元，分别同比+25.3%、+25.3%、+19.2%；对应2024年3月1日收盘价的PE各为8.3x、6.7x、5.6x；维持公司“买入”评级，建议投资者关注。 2023H2利润超预期：2023年，公司营收、毛利、归母净利润各为266.3、70.9、41.9亿港元，分别同比+29.6%、+15.1%、+9.6%；其中2023H2归母净利润27.96亿港元，同比+45.9%，主要由于光伏玻璃销量提升、盈利水平超预期。 光伏玻璃2023H2毛利率环比大幅提升：2023年，公司的光伏玻璃收入、毛利各为235.3、50.3亿港元，分别同比+33.3%、+20.0%，各占88.4%、71.0%。同期，公司光伏玻璃有效年熔化量同比+45.9%至784.1万吨，叠加库存周转速度提升，销量同比+49.3%（按吨计）；出货量增长对收入的利好部分被市场均价下滑所抵消。2023年，公司光伏玻璃毛利率同比-2.4pcts至21.4%；其中2023H2毛利率26.4%，同比+1.8pcts、环比+11.2pcts，环比大幅上涨系因天然气及纯碱成本压力环比下降、组件排产旺季供需关系改善等。 ＃relatedReport＃相关报告 电站业务新增并网量创新高：截至2023年末，公司光伏电站累计并网5,944MW，其中集中式、分布式项目各5,541、403MW；2023年新增并网1,094MW，创新高。2023年，公司光伏电站收入、毛利各为29.7、20.4亿港元，分别同比+8.2%、+5.3%，各占11.2%、28.7%；同期，毛利率同比-1.9pcts至68.5%。收入增长系因2022年新增并网项目于2023年带来完整贡献；毛利率小幅下降系因电网消纳导致的限电损失、更严格的储能要求及安全规范导致的营运成本增加。 跟踪报告：产能如期释放，2024年市占率有望提升_202401012023H1业绩点评：H1业绩短期承压，H2有望环比回升_202308022022年业绩点评：2023年有望以量驱动业绩增长_20230301跟踪报告：光伏玻璃涨价，龙头产能如期扩充_202211082022H1业绩点评：长期空间向上，龙头无惧短期压力_20220802 开拓硅料业务：合营企业信义晶硅旗下曲靖多晶硅项目一期6万吨产能预计在2024Q2投产。发展硅料业务，利于信义发挥其重资本模式优势，并与公司现有客户错位竞争；当前硅料市场价处于相对低位，不排除后续硅料行业产能出清，价格回升；从长期看，硅料业务有望成为信义新的收入和利润增长点。 信义光伏玻璃成本优势显著，产能如期扩充，2024年市占率有望提升： 总产能提升：1）2023年：截至2023年末，信义光伏玻璃日熔量25,800吨/d，较年初新增6*1000吨，其中3、4月各点火1座窑炉，9月、12月各点火2座。2）2024年：指引新增点火6,400吨产能，包括马来西亚2*1200吨，芜湖4*1000吨，2024年内公司总产能预计升至32,200吨/d；年有效熔化量预计同比+35.2%至1,060万吨。3）储备项目：超1万吨，包括云南曲靖2*1200吨、江西上饶4*1200吨、印尼2*1,450吨等，其中曲靖项目已过听证会批复。 ＃emailAuthor＃海外研究 海外产能占比预计提升：截至2023年末，公司海外产能（马来西亚）1,900吨/d，占比7%；随着马来西亚2*1200吨/d新产能释放，2024年末海外产能占比将升至13%。在部分国家贸易壁垒政策下，海外光伏玻璃需求提升、产能稀缺、盈利更优。 分析师：余小丽yuxiaoli@xyzq.com.cnSFC：AXK331SAC：S0190518020003 出货量市占率预计提升：听证会政策+盈利持续低位，中小企业产能建设及点火意愿下降，2023年光伏玻璃行业产能释放节奏放缓，预计2024年行业新增产能有限，信义光能市占率有望提升。 有望以量带动利润增长：目前全球光伏玻璃供需整体动态平衡；光伏玻璃窑炉点火后供给相对刚性，短期供需关系随着组件排产节奏季节性波动，淡季如1-2月的光伏玻璃价格与盈利稍低；但从全年角度看，鉴于龙头公司与二三线公司平均有10pcts以上毛利率差距，价格过低会触及二三线企业成本曲线，毛利率下降空间有限；预计2024年全年光伏玻璃行业毛利率与2023年相近，龙头以量带动利润增长。 张忠业zhangzhongye@xyzq.com.cnSAC：S0190522070004 风险提示：光伏玻璃价格波动，公司产能扩充不及预期，成本超预期上涨，行业产能过剩。 请注意：张忠业并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 信息披露 本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。客户可登录www.xyzq.com.cn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况。 有关财务权益及商务关系的披露 兴证国际证券有限公司及/或其有关联公司在过去十二个月内与JinJiang Road & Bridge Construction Development Co Ltd、成都经开资产管理有限公司、义乌市国有资本运营有限公司、Chouzhou International Investment Ltd、桐庐新城发展投资有限公司、宝应县开发投资有限公司、中泰证券、中泰金融国际有限公司、中泰国际财务英属维尔京群岛有限公司、杭州上城区城市建设投资集团有限公司、安庆盛唐投资控股集团有限公司、巨星传奇集团有限公司、湖州市城市投资发展集团有限公司、如皋市经济贸易开发有限公司、重庆大足实业发展集团有限公司、江西省金融资产管理股份有限公司、中国信达(香港)控股有限公司、China Cinda 2020 I Management Ltd、成都银行股份有限公司、成都新津城市产业发展集团有限公司、滁州经济技术开发总公司、珠海华发集团有限公司、华发投控2022年第一期有限公司、乌鲁木齐经济技术开发区建发国有资本投资运营(集团)有限公司、成都空港城市发展集团有限公司、海盐县国有资产经营有限公司、海盐海滨有限公司、漳州市交通发展集团有限公司、泰州医药城控股集团有限公司、南洋商业银行有限公司、平安国际融资租赁有限公司、上海银行杭州分行、湖州南浔振浔污水处理有限公司、杭州银行绍兴分行、北京银行股份有限公司杭州分行、湖州吴兴交通旅游投资发展集团有限公司、江苏银行扬州分行、湖北农谷实业集团有限责任公司、湖州经开投资发展集团有限公司、环太湖国际投资有限公司、泰安市城市发展投资有限公司、Taishan City Investment Co.,Ltd.、益阳市赫山区发展集团有限公司、佛山市高明建设投资集团有限公司、重庆巴洲文化旅游产业集团有限公司、高密市交运天然气有限公司、上海中南金石企业管理有限公司、淮北绿金产业投资股份有限公司、厦门国贸控股集团有限公司、国贸控股（香港）投资有限公司、中国国新控股有限责任公司、国晶资本(BVI)有限公司、中原资产管理有限公司、中原大禹国际(BVI)有限公司、中国国际金融（国际）有限公司、CICC HongKong Finance 2016 MTN Limited、南京溧水经济技术开发集团有限公司、溧源国际有限公司、多想云控股有限公司、成都中法生态园投资发展有限公司、桐庐县国有资产投资经营有限公司、润歌互动有限公司、政金金融国际（BVI）有限公司、济南市中财金投资集团有限公司、百德医疗投资控股有限公司、江苏省溧阳高新区控股集团有限公司、江苏中关村控股集团（国际）有限公司、绍兴市上虞区国有资本投资运营有限公司、连云港港口集团、山海（香港）国际投资有限公司、漳州圆山发展有限公司、镇江交通产业集团有限公司、Higher Key Management Limited、广州产业投资基金管理有限公司、淮安市交通控股集团有限公司、恒源国际发展有限公司、建发国际集团、湖州燃气股份有限公司、新奥天然气股份有限公司、新奥能源控股有限公司、四海国际投资有限公司、商丘市发展投资集团有限公司、江苏瑞科生物技术股份有限公司、青岛市即墨区城市开发投资有限公司、交运燃气有限公司、中南高科产业集团有限公司、中国景大教育集团控股有限公司、福建省蓝深环保技术股份有限公司、重庆农村商业银行股份有限公司、重庆市万盛工业园区开发建设有限公司、Zhejiang Boxin BVI Co Ltd.、湖北光谷东国有资本投资运营集团有限公司、湖北新铜都城市投资发展集团有限公司、厦门国际投资有限公司、无锡市太湖新城资产经营管理有限公司、江苏句容投资集团有限公司、漳州市九龙江集团有限公司、高邮市建设投资发展集团有限公司、Gaoyou Construction Investment Development（BVI）Co.,Ltd.、Yi Bright International Limited、临沂城市建设投资集团有限公司、云南省能源投资集团有限公司、Yunnan Energy Investment Overseas Finance Company Limited、杭州钱塘新区建设投资集团有限公司、乌鲁木齐高新投资发展集团有限公司、CMS International Gemstone Limited.、招商证券国际有限公司、中国光大银行、台州市城市建设投资发展集团有限公司、合肥市产业投资控股（集团）有限公司、XianJin Industry InvestmentCompany Limited、SDOE Development I Company Limited、山东海洋集团有限公司、孝感市高创投资有限公司、武汉葛化集团有限公司、杭州上城区城市建设综合开发有限公司、Zhejiang Baron BVI Co Ltd.、江苏华靖资产经营有限公司、常德市城市建设投资集团有限公司、上饶市城市建设投资开发集团有限公司、深圳市天图投资管理股份有限公司、济南舜通国际有限公司、济南轨道交通集团有限公司、仪征市城市国有资产投资发展（集团）有限公司、广西金融投资集团有限公司、广西投资集团有限公司、福建漳龙集团有限公司、青岛国信发展（集团）有限责任公司、常德市城市发展集团有限公司、郴州市福天建设发展有限公司、扬州江淮建设发展有限公司、济南天桥产业发展集团有限公司、成都东进淮州新城投资集团有限公司、平潭综合实验区城市发展集团有限公司、陕西榆神能源开发建设集团有限公司、福建漳州城投集团有限公司、乌鲁木齐经济技术开发区建发国有资本投资运营（集团）有限公司、澳门国际银行股份有限公司、大丰银行股份有限公司、升辉清洁集团控股有限公司、BPHL Capital Management LTD、北京建设(控股)有限公司、北京控股集团有限公司、香港一联科技有限公司、 镇江国有投资控股集团有限公司、苏州苏高新集团有限公司、SND International Bvi Co Ltd、广州开发区控股集团有限公司、泸州航空发展投资集团有限公司、济南城市建设集团有限公司、Jinan Urban Construction International Investment Co., Limited、龙川海外投资有限公司、泰兴市润嘉控股有限公司、宁乡市水务建设投资有限公司、华通国际