兴发集团：有机硅价格上涨，公司盈利水平有望继续修复

事项： 有机硅、磷酸一铵价格上涨：2月28日晚，浙江某有机硅头部企业结束多日封盘不对外报价，开盘后强势拉涨，DMC报价16400元/吨，D4报价16700元/吨，107胶报价16300元/吨，生胶报价18300元/吨，整体上涨范围在800-1900元/吨，开盘后一些企业跟涨，多数企业封盘不报。此外，2月28日起，磷肥磷酸一铵价格也开始上涨，当前湖北地区55%颗粒磷酸一铵市场价格3125元/吨，较2月27日的3075元/吨上涨50元/吨，涨幅1.63%。 国信化工观点：1）有机硅价格探涨，公司业绩有望继续改善。此次有机硅价格上涨主要得益于前期预售单还未交付完成，企业无库存方面的压力，加之“金三”传统需求旺季即将来临，行业在经历了近一年半的长期亏损后也有较强的挺价意愿。受此次有机硅价格上涨利好影响，我们预计公司有机硅业务盈利水平有望得到修复，公司业绩有望继续改善。2）磷矿石价格依旧坚挺，农化产品需求旺季有望助推磷化工产业链景气度回暖。受可开采磷矿品位下降以及下游新领域需求不断增长等因素影响，近两年国内磷矿石价格维持高位，据百川盈孚，截至2024年3月2日，湖北地区30%品位磷矿石船板含税价为1030元/吨。公司的磷矿石主要用于自用，继续生产黄磷、磷肥、草甘膦、湿电子化学品等下游高附加值产品，在国内磷矿石价格维持高位的背景下，公司因自有矿山而带来的成本优势不断凸显，此外，当前是农化产品的需求旺季，公司主要农化产品的景气度有望提升。 评论： 主营产品景气度下行拖累公司全年业绩，2023Q4业绩环比继续改善 兴发集团发布2023年三季度报告，公司预计2023年度实现归属于上市公司股东的净利润为13.6亿元-14.6亿元，中值14.1亿元，同比下降75.05%-76.76%，公司业绩略超我们此前预期（12.37亿）。2023年，受宏观经济及市场供需变化影响，公司农化板块及有机硅板块市场景气度明显下行，草甘膦原药、有机硅DMC等产品销售价格、产销量同比亦出现不同程度下滑，导致板块盈利水平明显下降。但三季度以来，农化板块市场行情逐步回暖，产品盈利能力有所增强，带动公司经营业绩连续两个季度实现环比明显增长。2023年第4季度，公司预计实现归母净利润4.26亿元-5.26亿元，同比下降44.0%-54.7%，环比增加31.0%-61.8%。 此外，公司特种化学品板块受宏观经济影响相对较小，总体保持了稳健发展态势，是公司年内业绩的重要来源。 图1：兴发集团归母净利润及增速 图2：兴发集团单季度归母净利润及增速 有机硅价格探涨，公司业绩有望继续改善 受阶段性产能供应过剩影响，2022年3月以来有机硅市场价格便长期处于回落之态，据百川盈孚，华东地区有机硅DMC价格从2022年3月上旬的最高3.9万元/吨一路回落至2024年2月中旬的1.53万元/吨。 春节后有机硅价格不断探涨，2024年2月21日至2月28日，浙江某有机硅头部企业多日封盘不对外报价，而2月28日晚间该头部企业重新开盘后便强势拉涨，DMC每吨报价上调800元至1.64万元/吨，涨幅5.13%，3月1日DMC每吨报价再次上涨300元至1.67万元/吨。此外，D4报价1.67万元/吨，107胶报价1.63万元/吨，生胶报价1.83万元/吨，整体上涨范围在800-1900元/吨，开盘后一些企业跟涨，多数企业封盘不报。此次有机硅价格上涨主要得益于前期预售单还未交付完成，企业无库存方面的压力，加之“金三”传统需求旺季即将来临，行业长期亏损后也有较强的挺价意愿。受此次有机硅价格上涨利好影响，我们预计公司有机硅业务盈利水平有望得到修复，公司业绩有望继续改善。 有机硅行业基本面数据更新：需求端，“金三”传统需求旺季即将来临，行业库存快速消化，据百川盈孚，有机硅中间体工厂库存从年初的4.77万吨下降到3月1日的3.6万吨；出口方面，据百川盈孚及海关数据统计，2023年12月国内初级形状的聚硅氧烷出口量达到3.16万吨，同比增长11.59%，环比下降-12.64%，2023年12月国内有机硅表观消费量在14.31万吨，同比上涨20.36%，环比上涨5.71%，出口量有所下降而进口量有所增加，反映出国内终端消费整体呈上升趋势。供给端，3月第1周国内有机硅产量预计在4.05万吨，环比上升2.53%，较1月初提升3500吨；3月第1周行业平均开工率为77.64%，较上周提升1.92pcts。 新增产能方面，预计2024年国内将有57.5万吨有机硅新建产能投产，若年内全部投产则国内有机硅产能将从目前的272万吨提升至329.5万吨，产能增幅21.14%，新增产能主要来自兴发集团（20万吨）、三友化工（10万吨）、江西江西蓝星星火（10万吨）、内蒙古恒星化学（10万吨）等企业。成本利润方面，2024年以来有机硅中间体生产成本变动幅度不大，基本维持在1.6万元/吨左右，3月第1周生产成本约1.62万元/吨。受价格上涨影响，本周部分生产企业出现盈利，周内行业整体毛利润约153元/吨，3月1日单体合成水解法有机硅理论日度毛利润约1354.4元/吨，有机硅行业自2022年四季度陷入普遍亏损以来开始扭亏为盈。 图3：有机硅DMC价格走势 图4：国内有机硅中间体月度产量及开工率变化趋势 图5：国内有机硅中间体库存变化趋势 图6：国内有机硅中间体成本、毛利变化趋势 图7：国内有机硅中间体产能变化趋势（截至2024年3月） 图8：国内有机硅中间体产能分布（截至2024年3月） 磷矿石价格依旧坚挺，农化产品需求旺季有望助推磷化工产业链景气度回暖 磷矿石方面，受可开采磷矿品位下降以及下游新领域需求不断增长等因素影响，近两年国内磷矿石价格维持高位，磷矿的资源稀缺属性日益凸显。据百川盈孚，截至2024年3月2日，湖北地区30%品位磷矿石船板含税价为1030元/吨。 草甘膦方面，据百川盈孚，当前草甘膦市场价稳量升，需求表现稳好，截至3月3日，华东地区95%草甘膦原粉市场均价为2.55万元/吨；一般来讲，3/4月份是我国农药产品的出口旺季，而当前全球农药产品的去库周期渐进尾声，出口到南美、东南亚等地的数量已恢复至正常区间，因此我们预计草甘膦行业景气度有望出现阶段性回暖。 磷肥方面，2、3月份是国内春耕备肥旺季，国内化肥企业的首要工作是保供稳价，此后国内需求回落，5/6月份是磷肥传统出口旺季，近期国内磷肥出口政策落地，磷肥出口额度与去年相比基本持平，而磷肥国际价格受印度采购策略、红海运输等不确定性因素影响。据百川盈孚，截至3月1日，国内磷酸一铵市场价格3050元/吨，磷酸二铵市场价格3668元/吨，2月下旬以来磷肥毛利润水平明显改善。 总的来说，公司的磷矿石主要用于自用，继续生产黄磷、磷肥、草甘膦、湿电子化学品等下游高附加值产品，在国内磷矿石价格维持高位的背景下，公司因自有矿山而带来的成本优势不断凸显，此外，当前是农化产品的需求旺季，公司主要农化产品的景气度有望提升。 图9：湖北地区磷矿石价格走势 图10：甘氨酸法草甘膦价格、价差 图11：其他非卤化有机磷衍生物出口量、价趋势 图12：磷酸一铵、磷酸二铵价格走势 成长板块多个项目稳步推进，看好公司长期成长性 在新材料、新能源板块，公司稳步推进湖北兴友30万吨/年磷酸铁一期及湖北友兴30万吨/年磷酸铁锂一期、湖北磷氟锂业10万吨/年磷酸二氢锂、湖北瑞佳5万吨/年光伏胶和湖北兴瑞3万吨/年液体胶、兴福电子3万吨/年电子级磷酸、2万吨/年电子级蚀刻液、4万吨/年超高纯电子化学品等一系列高成长型项目。 据公司公告，2023年9月3日湖北兴友一期10万吨/年磷酸铁生产线已正式全面投产，湖北兴友首批30吨磷酸铁产品也已发往下游磷酸铁锂厂家进行小批量产品验证测试。此外，公司在黑磷、气凝胶、有机硅微胶囊等新材料产品均在做从0到1产业化放大开发，未来1-2年有望成为公司新的快速盈利增长点。在农化板块，公司子公司湖北泰盛化工L-草铵膦原药及制剂项目、兴晨科技有限公司年产5万吨2,4-滴项目的环评公告相继公示，公司有望凭借在草甘膦领域的积累逐步扩大农化板块的产品布局，持续扩大在农化行业的影响力。 投资建议：维持2024/2025年盈利预测，维持“买入”评级 根据公司业绩快报，我们维持公司2024/2025年盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为14.06/20.19/21.85亿元，同比增速-76.0%/43.6%/8.2%；摊薄EPS为1.26/1.80/1.95元，当前股价对应PE为15.4/10.8/9.9x，维持“买入”评级。 风险提示 产品价格大幅波动；安全环保风险；下游需求不及预期；在建项目进展不及预期等。 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明