八家量化机构运作情况说明-九坤、幻方、衍复、稳博、启林、倍漾、天算、睿量

【市场情况说明】 2024 年以来、特别是 1 月下旬以来，A 股市场走出了连续的、超过历史极值的大小盘极端分化行情。对于量化而言，短期业绩受到较大的冲击，主要是受极端风格和成本端影响。 多头端，量化策略分散的投资方式不会将大部分持仓集中在指数成分股以内，虽然我们在风控措施中会严控大小盘因子的暴露，但仍受到风格强烈分化的不利影响。 农历春节前一周市场迎来反弹，但主要涨幅集中在几大宽基指数成分股内，偏中小市值股票依旧承压。 从长期历史数据来看，我们的风控阈值设定是充分的，对常规行情和部分特殊行情的预期，都已经纳入到了模型建设和风控阈值设定中去。从平均持仓风格来看，500 指增产品的平均市值风格介于中证 500 指数和中证 1000 指数之间、1000 指增产品的平均市值风格介于中证 1000指数和中证 2000 指数之间，且偏离度受到严格控制。 但由于持仓高度分散的原因，遇到涨幅非常集中的极端历史行情时，我们能参与到的大涨股票占比不高，多头策略受此影响发生较大的超额回撤。成本方面，基差快速收敛，导致多空配置、中性策略的空头头寸在基差收敛的情况下也产生亏损。 【策略上的调整和应对】 极端行情发生后，我们基于国内和海外类似行情的历史经验，结合自身的风险控制情况，在极端风险防范和长期模型效果之间选择了相对平衡的解决方案。如果市场发生踩踏，在 对市场下一步情况不明朗的情况下，武断切换容易造成一来一回的踏空。尤其是作为规模相对较大、模型建设、风控体系已经较为成熟的机构而言，在这个过程中做出相对稳妥的选择，可以避免极端行情带来二次伤害。 遭遇极端环境犹如“落水”，训练有素的人能够运用技巧控制平衡，更容易在相对平稳的状态下寻求生存和上岸。我们希望以科学、理性的态度和专业的判断，最大限度的做出相对正确的选择，以保护投资人的利益。 虽然目前公司策略短期承压，但偶发的极端行情并不会颠覆团队的整体实力。九坤持续打造的系统性、梯队化的人才建设，加上一直践行的前瞻技术布局，都将助力我们以理性态度，遵守专业判断，在市场逐渐恢复常态后，更好地兑现长期超额收益的获取能力。同时，我们也将密切关注市场变化、技术指标变化等，力争及时、适当地应对新的情况，并及时与投资人做好沟通。 幻方：近期幻方基金产品超额回撤较大，主要原因还是面对不同环境策略应对不理想。 春节前一周，中证 500 指数上涨 12.86%，中证 1000 指数上涨 9.15%，中证 2000 指数下跌 2.4%，微盘股指数下跌 16.87%。全部 A 股 5351只，593 只个股涨幅超过中证 500 指数，占比 11%；1167 只个股涨幅超过中证 1000 指数，占比 21%。 量化机构整体持仓都比较分散，指数增强类策略也都是全市场选股再根据历史数据拟合跟踪相应宽基指数，像我们单产品持仓基本都在 2000 只以上，很大一部分都在中小市值股票上，在这种历史极端的行情里难以适应，就要大幅跑输。 为什么几个核心指数这么强，市场结构这么割裂？节前一周，A 股市场其实出现了流动性风险，多次千股跌停，维稳资金进行了强力的干预，对于 500/1000 指数也进行了干预，所以这几个指数特别强； 另一方面，量化 DMA 杠杆资金的平仓调仓导致小市值股票剧烈下跌出现流动性危机，量化行业都强化了风控，收紧了小市值持仓比例，所以加剧了资金从小盘流向中盘股票，进一步推动了 500/1000 等指数的上涨。 这几个原因导致市场非常割裂，前面的宽基指数非常强，市场后一半的小市值个股非常惨，由于量化持股又很分散，受影响非常大。 检思我们的策略，在面对短期极端市场未表现出较好的适应性，基于全市场选股构造的投资组合与指数差距较大，形成了明显的超额回撤。回撤暴露出策略在因子迭代、风控管理等方面尚需优化，节前一周我们已收紧了整体风控，防止小市值股票出现极端流动性危机时对于投资组合的冲击，并在每个交易日分析模型表现，持续进行优化，我们也相信市场会逐步回到正常的轨道，策略模型也会恢复正常。 衍复超额回撤原因/行情复盘： 2023 年 12 月底到 2024 年 1 月，市场传闻监管禁止股票持仓（含 DMA）大额净卖出。1 月中下旬雪球大量的敲入诱发了负面情绪，导致中小市值股票被抛售，一些风格漂移、偏中小票的量化策略回撤严重，尤其是 1/30-2/2 这周 。 2/5 国家队开始买入 500ETF 救市，2/6 国家队进一步大量买入 500ETF，中证 500 指数相对非成分股票大幅跑赢，导致全市场选股的量化超额进一步大幅亏损。在大幅亏损情况下，因无法卖出，部分管理人的DMA 产品被追保被迫减仓甚至穿仓被强平，同时不少量化管理人为避免超额进一步回撤，将自己中性产品（含 DMA）中的非 500 成分股持仓换成 500 成分股。这些操作造成了量化行业的挤兑和恐慌，导致对标中证 500 的指增及中性产品出现了罕见的超额/产品回撤。 这一情况在 2/8 得到缓解，据公开信息，监管已部分放开多头持仓（含DMA）的净卖出，我们的超额也在 2/8 得到大幅修复。 衍复操作与结果： 我们在整个过程中并未调整风控参数，以一贯的风格正常交易。我们稳健的风控也在沪深 300 增强，万得小市值增强等产品线的较小超额回撤中体现。随着 2/8 行业中的恐慌情绪得到缓解，衍复中证 500、1000 指增策略的超额收益也于当日出现了大幅反弹。 衍复选择如此操作的原因与底气：根据美股历史上的几次 alpha 流动性危机和 A 股 2014 年底 alpha 集体大幅回撤的经验，这个阶段只要产品不因为爆仓、触及止损线等原因被动终止运作，且不人为干预量化模型，最终超额将会在不长的时期内自然修复。当流动性危机一旦解除，市场恢复正常状态后，前期因恐慌而不惜代价夺路而出的交易者（主观和量化）又将重新调回正常模型或正常交易行为，届时将加速推升超额的修复（类似 2/6、2/7 两个指数的反向逼空行情也会出现在其他的股票身上，2/8 中证 2000 指数及其他小市值风格指数的表现就是例证）。 衍复核心投研团队成员曾经历过多次国内外类似行情，衍复对于超额的短期非正常因素回撤有从容的应对，以及对超额修复有坚定的信心，因此我们深知在这种情况下不进行人工干预是正确选择。 此外，衍复策略风控严格，产品设计、运营过程严谨合理，几乎没有出现产品被动清盘的事项，因此具有使策略正常运作的条件。 后续展望与投资建议： 此次超额回撤事件有多项催化剂，包括中小市值股票在春节前流动性枯竭，国家队大量买入 500ETF, 市场交易环境变化导致不少量化机构出现恐慌式挤兑等。上述催化剂缺一不可，才会导致超额的历史性回撤。因此，这一回撤在未来几乎不会复现。叠加利好政策引发的中小市值股票超跌反弹，之前避险的量化机构卖 掉 500 成分股重新在全市场买入股票等因素，我们有理由相信中证500、1000 指增策略的超额会进入一个快速恢复期。 此外，当前 A 股各大宽基指数的估值水平相较于年初进一步下降，后期有望迎来超跌反弹；IC 股指期货空头合约的贴水收敛至 0 左右水平 ，对冲成本回归高性价比区间。 综上，我们有理由对后续各类股票量化策略的表现做出乐观的预期，建议投资者坚定持有，警惕处置效应的影响，避免在净值上涨阶段过早离场。 稳博： 1. 回撤发生的背景： 本周中证 500、中证 1000 指数大幅走强，引发量化对冲绝对收益/指数增强的超额出现大幅回撤，因为回撤幅度超出了历史最大值。不少量化管理人为避免超额进一步回撤，将持仓中非 500/1000 成分股持仓换成 500/1000 成分股，该动作进一步加剧了成分股的大幅走强，和成分股外的股票走弱的趋势。这一趋势，在节前最后一天 2 月 8 日得到一定程度的缓解。 2. 我们的操作： 我们小幅度降低了 alpha 的风格暴露。当前我们的指增和中性，依旧保持满仓交易。 3. 对于后市怎么看： 量化的主要投资采用股票间相对价值来进行投资，我们不认为同样行业的股票，因为是或者不是某某指数成分股， 而应该在估值上有巨大的差异。我们相信，流动性危机往往是短暂的，从节前最后一天和节后第一天的行情来看，我们认为最艰难的危机可能已经度过。我们相信股票价格会修复到价值，这个寻找价值的过程，可能需要时间，也可能会有不小的波动，我们也需要做好风控和准备。我们对超额的修复有较强的信心，我们认为，短期的扰动，其实是给我们创造了低位获取筹码的机会，此时的离场可能非常的不明智。最后，我们的方法和策略也会持续创新和向前，投资能力也会持续提升，对于类似风险的方案也会更加聪明。 倍漾量化： 1. 行情方面：从 2024-02-02（周五）起， 微盘股的抛售逐步蔓延至中小市值板块。2024-02-05（周一）引发市场更大踩踏，其中：微盘股-13%出现恐慌性下跌。该行情下，市场上的微盘股暴露较大的部分管理人产生了极大的超额回撤，最终蔓延至整个行业，造成中证 1000 单日-6%、中证 2000-9%，小市值-9%。 2. 倍漾量化对风控一向十分严格，各个产品线对微盘股暴露较为有限。其中，倍漾 1000 指增/中性产品多头部分的持仓占比：沪深300: 10.6% ，中证 500: 9.8%，中证 1000: 22.5%，中证 2000: 33.8%，微盘股: 7.7%。倍漾量化选股的持仓占比是：沪深 300：7.3%，中证500: 9.3%，中证 1000: 16.3%，中证 2000: 40.0%，微盘股: 8.6%。全系产品单票最大持仓在千分之三之内，持仓较为分散。 3. 在危机时刻（该市场环境是对倍漾是 5 个标准差以外的行情），策略触发了红色风控，多头产品线在上周二，策略选股池从全市场收缩到了市值前 1800 支股票，并于当日完成了换仓行为。红色风控线是倍漾的针对海啸的临时防御措施，是极端行情下触发的止损动作。即便如此，全系策略也遭遇了历史最大回撤。 4. 历史上，市场多次出现类似情况，但程度相对此次较为有限，倍漾量化的策略均体现出了较好的抵抗力：从去年的历史表现也验证了这一点。但是当市场发生对 5 个标准差之外的行情时，即使是高频alpha 策略也很难获得超额收益---这是此类策略的必然结果。作为管理人，核心是保持定力，做好复盘分析。我们发现，在此类场景下，倍漾量化的交易收益依旧存在，策略并未失效。 5. 因此我们的结论是：等市场企稳后，我们的策略将会逐步恢复 正常。在 2 月 6 日，市场最底部时，我们坚定的发布公告，宣布已封盘多头产品线重新开放认购。 6. 未来计划：倍漾量化策略团队在过年期间全员加班，进行了复盘，并对策略进行了年度升级工作，今年主要是进一步优化了风控模块。升级之前，倍漾量化全系产品持仓组合的市值因子风险暴露度小于 0.4 个标准差。升级后，除市值因子外，其他各类风格因子（非线性市值等）均可进行更为严格的实时控制，在 alpha 收益不降低的情况下，进一步提升了策略在极端行情的风险抵御能力。临时的红色风控处理在本周一策略上线后解除。 行稳致远是倍漾量化的价值观，我们从不追求短期收益的得失。我们相信，长期来看，我们的策略依旧存在竞争优势。从量化行业整体来看，当海啸过去后，量化策略必将再次体现其独特的魅力。我们期待同投资人一起穿越牛熊。 启林：截至 2024 年 2 月 8 日，沪深 300 跌 1.93%，中证 500 跌 5.14%，中证 1000 跌 15.19%，中证 2000 跌 27.49%。 除备受关注的微盘以外，中小盘股下跌也非常剧烈。 1 月中下旬中小盘的下跌触发了大量雪球产品的集中敲入，基差走扩达到历史极值，中性产品、DMA 类产品大规模平仓诱发负面情绪，导致中小市值股票被抛售，持仓偏流动性不佳股票的策略回撤较为严重。 2024 年 2 月 5 日至 2024 年 2 月 8 日，国家队开始买入 500ETF 救市，市场迎来反弹，但主要涨幅集中在几大宽基指数成分股内，偏中小市值股票依