东华测试：持续扩张的结构力学性能测试龙头，机器人力传感拓展可期

东华测试（300354）： 持续扩张的结构力学性能测试龙头，机器人力传感拓展可期 公司深度研究报告 证券研究报告/公司深度研究报告 评级：增持 上次评级：首次覆盖 目标价格： 最新收盘价：38.58 【华西机械团队】 刘泽晶：S11205200200022024年2月20日 股票代码：300354 52周最高价/最低价：19.57/55.00 总市值(亿)53.36 自由流通市值(亿)30.85 自由流通股数(百万)58.35 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 核心观点 结构力学性能测试龙头，业绩进入高速增长阶段。公司是国内领先的数据采集和测试分析系统企业，专注于结构力学性能测试分析系统、设备故障诊断及运维管理系统、电化学信号采集分析系统等业务，在军工&航空航天、工程检测、科研等领域累积了一大批优质客户群体，推动业绩进入快速增长期。1）收入端：2018年后公司抓住军工国产替代&自主可控机遇，收入规模进入快速扩张期，2018-2022年营收CAGR高达29%，2023Q1-Q3实现营收3.06亿元，同比+37%，延续高速增长；2）利润端：2022年实现归母净利润1.22亿元，2018-2022年CAGR高达62%，2018-2022年销售净利率分别为3.53%、13.13%、17.12%、24.53%和31.13%，盈利水平快速提升。 科学仪器市场需求持续提升，结构力学主业有望延续快速增长。受益于军工、实验科学等行业需求稳健增长，叠加进口替代驱动，科学仪器为典型的成长性赛道。1）科学仪器是国防装备关键部件，受益武器装备战略地位提升&军工自主化，我国军工行业对科学仪器需求有望持续提升。此外，实验科学研究投入力度提升以及“智能制造”行业趋势下，科学仪器在我国民用装备领域同样成长空间广阔。2）我国高端科学仪器仍高度依赖进口，政策不断催化下，国产科学仪器在军工、科研机构等领域有望加速发展。作为本土结构力学性能测试系统龙头，横向对比海外龙头美国NI，公司收入体量尚小。往后来看，受益于军工、科学研究等行业需求的稳健增长&自主可控驱动进口替代加速，叠加公司下游应用不断拓展，并不断由研究应用向装备列装方向延伸，公司结构力学性能测试系统有望延续快速增长趋势。 PHM&电化学&自定义测控产业化加速，公司成长边界不断拓宽。公司在稳固结构力学性能测试系统龙头地位的同时，积极拓展PHM、电化学工作站、自定义测控分析系统等领域，成长空间进一步打开。1）PHM（故障预测和健康管理）：为现代化武器装备核心技术，并在智能制造等民用市场应用前景广阔，公司是国内少数全面掌握PHM核心技术的民营企业，具备较大成长潜力；2）电化学工作站：化学检测类核心科学仪器，公司前瞻性研发布局多年，已形成成熟产品体系，在高校领域正在加速导入，同时积极布局新能源市场应用；3）自定义测控分析系统：测试与控制二合一产品，国产替代空间较大且诉求迫切。公司自定义测控分析系统率先实现突破，募投项目有望加速产业化进程。 公司传感器产品技术完善，人形机器人打开想象空间。力/力矩传感器是机器人实现主动柔顺控制的核心部件。若我们假设稳定下来，六维力传感器单价4000元，则全球人形机器人销售达到100万台时，对应六维力传感器的需求空间可达约160亿元。公司高度重视传感器环节产业布局，传感器产品矩阵丰富，其中应变传感器和压力传感器已有成熟产品应用，有望充分受益于人形机器人行业浪潮。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年营业收入分别为4.78、6.83和9.37亿元，分别同比+30%、+43%和+37%；2023-2025年归母净利润分别为1.60、2.36、3.35亿元，分别同比+31%、+48%、+42%；2023-2025年EPS分别为1.16、1.71和2.42元，2024年2月19日收盘价38.58元对应PE分别为33、23、16倍。考虑到公司成长性较为突出，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧、盈利能力下滑、新业务开发&产业化不及预期、收入确认季节性较强等。 1 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 257 367 478 683 937 YoY（%） 25.2% 42.8% 30.2% 42.8% 37.3% 归母净利润（百万元） 80 122 160 236 335 YoY（%） 58.9% 52.2% 31.4% 47.6% 41.7% 毛利率（%） 67.8% 67.5% 67.4% 67.5% 67.5% 每股收益（元） 0.58 0.88 1.16 1.71 2.42 ROE 16.2% 20.3% 21.5% 24.2% 25.6% 市盈率 66.52 43.84 33.34 22.59 15.94 资料来源：Wind，华西证券研究所2 盈利预测与投资评级 目录 一东华测试：结构力学性能测试龙头，业绩进入高速增长阶段 二 科学仪器市场需求持续提升，结构力学主业有望延续快速增长 三 PHM&电化学&自定义测控产业化加速，成长边界不断拓宽 四 公司传感器产品技术完善，人形机器人打开想象空间 五 六 风险提示 3 结构力学性能测试龙头，业务范畴持续拓宽。东华测试成立于1993年，是国内领先的数据采集和测试分析系统的高科技企业，专注于结构力学性能测试分析系统、设备故障诊断及运维管理系统、电化学信号采集分析系统等业务，产品广泛应用于国内航空航天 、重大装备、大型建筑、轨道交通、新能源汽车、水利工程等行业。2008年公司被评定为“国家级高新技术企业”，2013年获评 “江苏省科技小巨人企业”，现已通过IS09001质量体系认证、国家测量管理体系（AAA级）认证，并拥有军工行业相关资质。 图：公司成立三十余年，深耕结构力学性能测试等领域 从业务布局来看，公司主要包括结构力学性能测试分析系统、结构安全在线监测及防务装备PHM系统、基于PHM的设备智能维保管理平台、电化学工作站四大产品线，并积极拓展自定义测控分析系统、实验与仿真融合分析平台等新产品线。从收入构成来看，2022和2023H1公司结构力学性能测试分析系统收入占比分别高达59%、67%，构成主要收入来源。 图：结构力学性能测试分析系统、PHM仍为公司主要收入来源 公司主要业务 2022年收入占比 2023H1收入占比 业务概述 结构力学性能测试分析系统 58.72% 67.22% 结构力学性能测试仪器主要测量材料、结构的变形，计算结构的强度、刚度、阻尼、固有频率等，用于结构强度试验、疲劳试验（寿命评估）、动态特性分析（固有频率、振型、阻尼比、模态刚度和质量），准确预计环境激励对结构的影响等。应用领域：航天航空、车辆船舶、土木建筑、工程机械、能源电力等。 结构安全在线监测和防务装备故障预测与健康管理（PHM） 22.38% 17.27% 基于PHM（故障预测与健康管理）技术，以结构安全和设备故障预测为导向，深度融合了工业互联网、工业大数据、云/边缘计算、人工智能以及数字孪生等先进理念，全面构建基于故障信息库的安全监测与故障预警系统。对 桥梁、大型建筑、水利工程、港口机械、重大装备等结构进行实时监测、安全评估和健康管理。 基于PHM的设备智能维保管理平台 8.84% 5.23% 通过以预测性维护为核心的设备综合维保管理、全生命周期的设备和备件管理、数字化的工单管理以及专业的效能指标管理等功能模块，通过感知系统将工业现场设备信息物理相融合，为企业实现智能化的设备维保管理、实现预测性维护提供专业的技术支持，成为智慧工厂必不可少的组成部分。 电化学工作站 8.45% 5.23% 电化学工作站是通过施加激励信号，并测量待测体系响应的电信号进行分析，广泛应用于电极材料/溶液/传感器的电分析研究、材料的耐腐蚀评价、催化剂性能测试、析氢/析氧测试、单体电池/锂电池堆/燃料电池堆在静态或动态下的交流阻抗测试等，是电化学分析测试、腐蚀与防护、各种新能源电池性能分析等方面研究必不可少的智能测试 分析科学仪器。 自定义测控分析系统 2.41% 自定义测控分析系统将测试与控制相融合，主要由传感器、测控系统硬件、分析与控制软件平台组成，具备完整的测试系统和丰富的输出组件以及基于FPGA/DSP的实时控制系统。系统极强的抗干扰能力，提高了稳定性；特有的同步技术、优良的相位特性，保证了实时性；支持多种控制模式，确保了可靠性。此外，系统支持多种输入输出通道无限同步扩展，通过强大的上位机软件平台实时掌控全程状态，全系统自主可控。 实验与仿真融合分析平台 设备结构的拓扑优化设计及减振降噪综合治理服务聚焦于客户在研发过程中面临的关键难题，以中小微制造业企业为目标客户，为其提供产品力学性能优化及结构减重设计服务、产品减振降噪综合治理技术服务。 从产业布局的角度来看，公司已实现硬件端（传感器、测控仪器）与软件端（分析与控制软件平台）全覆盖，产业布局完善。 传感器 测控仪器 分析与控制软件平台 图：公司业务范畴全面覆盖传感器、测控仪器和分析与控制软件平台三大类 加速度传感器 速度传感器位移传感器应变传感器转速传感器压力传感器 各类缓变量传感器 分布式测试数据采集系统 集中式数据采集系统坚固型数据采集系统便携式数据采集系统 无线数据采集系统智能在线监测系统 设备故障诊断（PHM）系统 自定义测控系统电化学系统 数据采集与信号处理分析结构强度分析结构寿命评估 结构动力学分析 旋转机械分析声学分析工程应用智能在线监测平台设备故障诊断与健康管理平台自定义控制与分析 电化学智能分析 从客户端看，公司已在航空航天、土木工程、高校科研等领域积累优质客户资源，并对单一客户依赖程度较低。1）从客户资源来看，依靠稳定的交付能力、专业化的技术服务，公司在国家重大装备、航空航天、土木水利工程 、交通能源、船舶海洋工程兵器、汽车工业、冶金石化、电子电器、能源电力、高校科研等行业积累了一批中高端客户群体，并形成了良好的品牌示范效应；2）从客户集中度来看，2020-2022年公司前五大客户收入占比仅约为10%，对单一客户的依赖性较低，整体抗风险能力较强。 图：2020-2022年公司客户前五大客户集中度约10% 领域 主要客户 国家重大装备 中国船舶重工集团公司下属研究所、中国核动力研究设计院下属研究所等 航空航天 中国运载火箭技术研究院北京环境强度研究所、空间电子信息技术研究所、中国商用飞机有限责任公司、中国商用航空发动机有限责任公司、上海卫星工程研究所等 土木工程 中国建筑科学研究院、中冶建筑研究总院、中交公路规划设计院有限公司、交通部公路科学研究院、交通部水运科学研究院、交通工程检测中心、葛洲坝集团试验检测中心、中交路桥 技术有限公司试验检测中心、苏交科集团股份有限公司、广东省建筑科学研究院等 机械制造业 沈阳黎明航空发动机集团有限责任公司、中国燃气涡轮研究院、中国农业机械化科学研究院、沪东重机有限公司、国家工程机械质量监督检验中心、山河智能装备集团、三一重工、中联重科、徐工集团、中国铁建股份有限公司等 交通能源 中国铁道科学研究院、中国铁路通讯集团、南车株洲电力机车有限公司、中国中车股份有限公司、中铁西南科学研究工程检测中心、北京中铁通电务技术开发中心、哈尔滨铁路局、中国电力科学研究院、中国石油天然气股份有限公司、中国石油集团钻井工程技术研究院、中 国管道研究院（廊坊）、中海油惠州炼化有限公司、中海油能源发展股份有限公司等 汽车工业 比亚迪股份有限公司、上汽通用汽车有限公司、东风汽车有限公司、中国第一汽车集团公司 、安徽江淮汽车集团股份有限公司、陕西汽车控股集团有限公司、中国青年汽车集团、沈阳捷通消防车有限公司、邦迪汽车系统（长春）有限公司、山西大运汽车制造有限公司、江铃汽车集团实业有限公司、中国汽车研究院等 电子电器 中国电子科技集团公司、华为技术有限