天风出海主题投资策略报告：中国企业开启大航海时代，天风出海精选指数投资正当时！

行业报告：行业投资策略 证券研究报告 2024年02月09日 天风出海主题投资策略报告： 中国企业开启大航海时代，天风出海精选指数投资正当时！ 作者： 分析师吴立SAC执业证书编号：S1110517010002分析师宋雪涛SAC执业证书编号：S1110517090003分析师戴飞SAC执业证书编号：S1110520060004 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 行业评级：强于大市（维持评级）上次评级：强于大市 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 摘要 一、中国企业，缘何出海？ 原因有六：1）根据生命周期与产业梯度转移理论，18世纪末以来，世界先后经历从英国到美国、从美国到日本和德国、从日本到亚洲四小龙、从亚洲四小龙到中国内地的四次产业转移；2）2011年起，中国大陆份额进入平台期并开始下滑，东盟国家份额显著上升，全球进入第五次国际产业转移；3）究其根本，是由于中国供应链逐渐强大，终将导致自身产能溢出，在海外寻找出路；4）国内市场竞争加剧是表象；5）维持和追求更高利润是企业出海的目的；6）中美贸易摩擦是催化剂。 二、出海竞争，实力何在？ 它山之石——来自日本出海的启示。1990至2010年是日本“失去的二十年”，也是其出海寻求机遇的二十年，有四大趋势：1）投资重心从日本国内转向海外；2）日本大企业通过海外扩张实现第二增长曲线后，将专利转让给中小企业，以此带动中小企业在海外的业绩增长；3）非制造业紧随制造业出海，后期成为盈利主力；4）中国的崛起对日本经济产生了巨大影响。使日本的海外投资从欧美转向中国，再从中国拓至东南亚。本次中国出海：民企为主体，背靠国内强大供应链，海外本地化运营能力为核心竞争力。截至2023年，我国优 势出口产业主要有装备制造业、中间品、消费电子产品等，其中，电动载人汽车、锂离子蓄电池、太阳能电池、船舶、家用电器等产品的增速可观。我国产业出海的竞争力=供应链优势+内部市场优势+出海政策优势+民企为主的优势。我国企业出海的核心竞争力主要体现在其商业模式跟目标市场所在地的风土人情与当地法律法规相结合的本地化运营能力。 三、出海业态，模式几何？ 五大模式：1）产能出海（申洲国际、莱茵生物）；2）品牌出海，包括线上电商平台与线下分销网络模式（名创优品、泡泡玛特）、直接零售品牌店模式（蜜雪冰城、瑞幸咖啡）；3）渠道出海，包括跨境电商平台渠道（拼多多）、供应链渠道和建立海外分销网络（SHEIN）、数字化内容和服务渠道（字节跳动）；4）文化出海，包括数字内容和互动娱乐（米哈游）、版权和内容运营（中文在线）；5）科技出海，包括全球制造布局模式（vivo、OPPO、小米）、新兴技术引领模式（大疆、科沃斯）、传统产业升级模式（比亚迪、华为）。 四、投资建议：天风Wind出海精选指数投资正当时！ 2024年来，国内市场竞争愈发激烈，开发海外市场新需求、叠加通过海外相对优势维持与再提升利润，正在成为企业打造成长第二曲线的主流选择之一。本次天风研究与Wind合作开发出海系列指数，旨在于当前出海大时代背景下，优选海外收入多、海外收入占比高、海外收入增长快的中资企业作为样本，以融合天风证券的深度研究体系成果为特色，以反映出海代表性公司的整体表现为目的，为研究和投资此类公司提供有效工具和业绩基准。《天风万得出海精选指数》（代码：TFCH08.WI，简称：出海精选）为该系列推出的第一个指数，包含100个成份股。以基点至23/12/29为回溯时间段，指数3年阶段性收益率为23.63%，近三年表现远优于同期万得全A/中证500/沪深300等权。 风险提示：中国企业出海进展不及预期、国内外法律法规风险、国际营商环境发生较大变化的风险、指数编制相关风险。 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 目录 一、中国企业，缘何出海？4 二、出海竞争，实力何在？11 三、出海业态，模式几何？23 四、投资建议：天风Wind出海精选指数投资正当时！51 五、风险提示57 一、中国企业，缘何出海？ 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明4 产业转移可延长产品生命周期。工业产品生命周期分为四个阶段：探索期、成长期、成熟期、衰退期。在产业起步与成长阶段，生产者通常选择经营灵活性和创新环境好的地区，即高梯度地区。在成熟期，生产者更关注规模经济和生产成本，生产活动会从高梯度地区向低梯度地区逐级转移，在降低成本的同时开拓新市场， 延缓产品衰退期的到来。 产业在不同发展水平的国家梯次传递。从世界经济发展的历史逻辑看，发达国家和地区实现产业升级后，为优化生产力布局，普遍将产业链低附加值环节的产业转移到欠发达国家和地区，从而表现出产业梯度转移现象。18世纪末以来，世界先后经历从英国到美国、从美国到日本和德国、从日本到 亚洲四小龙、从亚洲四小龙到中国内地的四次产业转移。 第二轮：美国日本、德国 图：产品生命周期示意图图：全球产业转移历史 用户量 探索期 用户量少、产品不稳定 建立品牌形象做好市场调研寻找合作伙伴建立分销系统 成长期 用户量显著增加建立供应链网络制定生产库存管理计划 持续改进和创新 成熟期 用户量增长趋 于平稳 大规模标准化生产和工艺创新 美国 衰退期 产品老化降低成本重新定位开拓新市场 第一轮：英国美国 英国德国 第四轮：四小龙中国 日本 中国 第五轮：中国东南亚 东南亚 第三轮：日本四小龙 亚洲四小龙 时间 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明资料来源：普伟企业家公众号，国家治理杂志公众号，天风证券研究所5 前四次全球产业转移特征 •劳动密集型产业率先向外转移，转出国致力于产业结构升级。国际产业转移首 先从纺织等劳动密集型产业开始，随后是重工、石化、机电等资本密集型产业，再逐渐扩展到汽车、微电子等技术密集型产业。发达国家将国内的边际劳动密集型产业转移到发展中国家，国内则致力于发展资本、技术密集型产业实现产业结构升级。 •承接国经济飞速发展：美国GDP在1960年占全球总量近40%，成为新的经济霸主；日本人均GDP于1987年超越美国；新加坡人均GDP于2007年超过日 本；2012-2021年，中国制造业增加值从16.98万亿元增至31.4万亿元，占全球比重从20%左右提高到近30%。 第五次国际产业转移已经开始。 美国进口数据可反映出全球产业转移过程： •1989-2000年，美国自日本进口份额由19.62%下降至12.09%，从亚洲四小龙进口份额从13.32%下降至9.18%； •2001年，中国正式加入WTO，2001年-2010年美国自中国进口份额由9.01%大幅增长至19.15%； •2011年起，中国大陆份额进入平台期并开始下滑，东盟国家份额显著上升，全球进入第五次国际产业转移。 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 资料来源：中国社会科学院国际合作局公众号、国际研究学部公众号（作者岳圣淞），USITC，天风证券研究所 6 产业转移时间 产业转出经济体 产业承接经济体 第一次 1750s-1950s 英国 法国、德国、美国 第二次 1950s 美国 日本、德国 第三次 1960s 日本 亚洲“四小龙” 第四次 1980s 亚洲“四小龙” 中国 图：前四次全球产业转移情况简介图：美国自各国进口份额变化（%） 25% 20% 15% 10% 5% 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023.1-11 0% 中国东盟亚洲四小龙日本 图：中国制造业增加值占GDP比重（%） 中国具有最完整的供应链体系，为推进供应链溢出奠定了坚实基础。根据工信部，中国拥有41个工 29 业大类、207个工业中类、666个工业小类，是全世界唯一拥有联合国产业分类中全部工业门类的国 家。2023年，中国制造业增加值占GDP比重为26.2%，制造业规模连续14年居世界首位。 而中国制造本身的转型升级，也使其在全球产业分工中的比较优势发生变化。据海关统计，2023年，电动载人汽车、锂离子蓄电池、太阳能电池等外贸“新三样”产品合计出口1.06万亿元，首次突破万亿元大关，增长29.9%。与服装、家具、家电等外贸“老三样”劳动密集型产业不同，“新三样”属于技术密集型产业。以家电行业为例，技术起源于欧美，成熟于日韩，再后来转向中国大陆，这中 间经过了几十年产业梯度转移过程，而我国的“新三样”是在新技术新一轮快速起量的第一时间，便形成了强大的市场竞争力。 27 25 23 21 19 17 15 2015 2016 2017 2018 20192020202120222023 “双循环”新发展格局下中国成为产业转移枢纽国，企业加速出海。与前四次产业转移不同，本次国际产业转移因有中国的深度参与而成为历史上首次不完全受西方国家主导的产业转移。自第五次 产业转移开始至今，中国经历了从单纯的产能承接国到具备产能承接与输出双重作用的枢纽国的身份转变。2020年4月，我国提出双循环发展战略，此后，构建以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局逐渐构成。 2022年1月1日，区域全面经济伙伴关系协定（RCEP）正式生效，其针对企业对外投资的范围明显扩大、市场准入门槛进一步降低并建立了投资便利化促进机制等，为国内企业出海投资提供了很大的便利。RCEP的关键内容是减免关税，区域内90%以上的货物贸易将逐步实现零关税，使出口产品竞争力更强，中国企业“走出去”步伐提速。2023年，中国对RCEP其他成员国出口6.4 万亿元，占出口比重达到27%，较2021年提升1.1pct；非金融类对外直接投资9232.5亿元。 图：2017-2023年中国对外非金融类直接投资额（亿元） 10,000 9,000 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 资料来源：Wind，国家统计局，天风证券研究所 7 2017201820192020202120222023 1）宏观背景：我国经济从高增速转向高质量发展。 图：2001-2023年中国GDP总量及人均GDP数据（亿元，%） 图：中国居民储蓄意愿增强（%） 2000-2019年我国经济持续保持较高速增长，根据国家统计局数据，2000-2011年我国GDP同比增速在8%~15%，2012-2019年相对转弱，但依然保持高个位数增长， 2020-2022年受疫情影响经济波动加剧，2023年GDP同比增长5.2%。 2）需求端：“疤痕效应”导致消费复苏动力不足。“疤痕效应”指重大事件过后，人类的行为模式会发生长久 1,400,000 1,200,000 1,000,000 800,000 600,000 400,000 200,000 0 2001-2011 高速发展期 2012-2019 中高速发展期 2020-202265 疫情扰动 1660 14 1255 10 850 645 4 240 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 0 35 61.80 的变化。2020-2022年使人们会针对当下和未来的不确定性，在花费支出上变得更为审慎：在消费端，消费信心指数恢复速度较慢；在储蓄端，居民储蓄意愿仍维持高 中国:GDP:不变价中国:GDP:不变价:同比 中国:人均GDP:同比 图：2019.01-2023.11消