深度报告：执华为之剑，铸工业之魂

公司是国内智能制造企业数字化转型领域领军企业。公司主要深耕央企重工、高科技电子与5G、汽车轨道与交通、装备制造四大重点行业的头部客户，四大行业收入占比约90%，其中央企重工占比最大，2022年其占总收入的比重为43%。代表性客户如中航工业集团、中国商飞、华为等。近年来，公司积极能源与基础设施、新能源、消费等行业做拓展。经过近20年的发展，公司累计服务客户超过2000家。2023年前三季度公司实现总收入10.85亿元，同比增长34.05%，实现净利润2.36亿元，同比增长95.24%。 工业软件是制造之魂，政策持续加持，行业有望加速发展。2021年我国工业软件市场规模为2414亿元，2012-2021年复合增长率达到14.24%，增速强劲。中国制造逐步向高端制造迈进的道路上，我国工业软件市场有望持续保持高速增长的势头。2020年以来，工业软件领域政策持续发力，行业暖风不断。2023年9月，全国新型工业化推进大会提出：积极主动适应和引领新一轮科技革命和产业变革，把高质量发展的要求贯穿新型工业化全过程，把建设制造强国同发展数字经济、产业信息化等有机结合，为中国式现代化构筑强大物质技术基础。 自研业务驱动盈利能力品质上行，华为合作驱动新一轮发展机遇。1）自研产品方面：经过多年的发展，公司形成以乐仓、乐造、乐数、乐研、后厂造为核心的自研产品体系。随着公司持续发力，自研产品持续放量，2022年自研业务收入达到2.05亿元，占总营收比例为17%，收入增速超过50%。随着自研产品占比持续提升，公司净利率、毛利率等指标持续改善，综合盈利能力品质上行； 2）华为方面：华为工业软件领域的核心主张：以iDME平台为牵引，联合生态伙伴，在“云改数转”的新架构和新范式下，实现弯道超车。公司有望强强携手华为，开启工业软件国产替代新局面。产品方面，公司与华为在硬件、软件、AI开发三方面开展互补合作。市场方面，公司有望借助于华为强大的品牌和生态，迅速拓展客户群体，实现新一轮大发展。 投资建议：预计公司2023-2025年分别实现营业收入16.78、20.78、25.47亿元，实现归母净利润2.49、3.26、4.40亿元，当前股价对应23-25年PE分别为22、17、12倍。看好公司在新阶段的发展势头和业务前景，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：工业软件行业政策落地不及预期、工业软件行业竞争加剧、公司自研产品研发及商业推广节奏不及预期。 盈利预测与财务指标项目/年度 1能科是智能制造企业数字化转型领域领军企业 1.1能科是国内智能制造企业数字化转型领域领军企业 能科科技国内智能制造企业数字化转型领域领军企业。公司前身成立于2006年，早期主营业务为工业能效管理，主要产品为变频器。2014年起，公司布局智能制造产业，并于2015年设立控股子公司能科瑞元，筹建智能制造系统集成业务的专业团队。此后，公司继续聚焦并大力拓展高端制造市场。发展至今，公司已成功实现智能电气向智能制造的战略转型，当前定位为制造业企业的数字化转型合作伙伴，服务央企重工、高科技电子5G、汽车及轨道交通、装备制造、能源动力等行业，为各行业内头部客户提供定制化智能技术服务。得益于行业高景气与业务覆盖面的不断拓展，近年来公司营业收入持续高增，净利润加速增长，盈利能力稳步上行。公司于2020年启动定增，打造基于云原生的生产力中台、服务中小企业的工业创新服务云、面向工业大数据应用的数据资产平台，目前相关自研产品已开始落地，成为公司向平台化、云服务化转型核心抓手。 图1：公司的发展历程 1.2公司核心业务包括智能制造和智能电气两大类 智能制造业务：1）软件系统与服务：主要代理西门子等公司的工业软件产品，为客户提供实施、二次开发和咨询类服务。其中，西门子是最核心的合作伙伴，公司代理西门子的产品包括CAD、CAE、PLM、MES /M oM等；2）自研产品体系（云计算产品与服务）：公司围绕代理业务进行自有产品的突破，核心产品包括乐仓生产力中台、乐造工业APP、乐数数据资产平台、乐研一体化企业应用交付平台、后厂造等。2022年自研产品收入2.05亿元，占总收入的比重为17%。 工业电气产品与系统集成：公司产品分为工业电气节能系统解决方案、能源管理系统平台解决方案两大类。其中，工业电气节能系统解决方案属于生产控制执行层，主要工作内容是完成工业生产系统中生产工艺控制及节能增效控制的任务；能源管理系统平台解决方案属于企业管理执行层，主要工作内容是从能源数据入手实现企业各流程数据的交换、保存、更新、共享。2022年该业务实现收入约为1.58亿元，占公司收入比重为12.8%。 图2：2022西门子在工业软件各细分领域市场份额 图3：公司产品矩阵 公司主要深耕高科技电子与5G、汽车轨道与交通、装备制造四大重点行业的头部客户，四大行业收入占比约90%，其中央企重工行业占比最大，2022年其占总收入的比重为43%。代表性客户如中航工业集团、中国商飞、华为等。近年来，公司积极拓展能源与基础设施、新能源、消费等行业。 图4：按行业拆分的收入结构占比（2022年） 1.3业绩持续高速增长，自研产品提升盈利能力 公司业绩持续高速增长，自研产品提升公司整体盈利能力。公司2022年全年营收达到人民币12.35亿元，同比增长8.29%，实现净利润2.15亿元，同比增长28.7%。2023年前三季度公司实现总收入10.85亿元，同比增长34.05%，其中高压变频器贡献超过3个亿。实现净利润2.36亿元，同比增长95.24%。根据2022年数据，几块业务中，公司的软件系统与服务业务占总营收比例最高，达到61.5%。 2022年公司自研产品（云计算产品及服务）实现收入约2.05亿元，总收入比重约17%。工业电气产品与系统集成2022年占总收入比重为12.4%。随着自研产品占比提升，公司盈利能力持续稳步提升，2023年前三季度公司综合毛利率为49.7%，净利率为21.7%。随着公司收入体量持续增大，规模效应持续显现，销售费率从2017年至今整体呈下降趋势，管理费率自2018年开始有明显下降。公司重视技术投入，大力投入研发，2023年前三季度公司研发费用率为11.26%。 图5：公司营业收入持续高增 图6：营业收入按业务拆分（2022年） 图7：净利润加速增长 图8：2020年以来，公司盈利能力呈上行趋势 图9：规模效应持续显现，费用率持续降低 1.4祖军、赵岚夫妇为公司实际控制人 祖军、赵岚夫妇为公司实际控制人，截至2023年9月30日，其分别控股15.11%、11.45%。祖军目前担任公司的董事长，其1992年参加工作,曾任中国邮电工业总公司北京通信元件厂助理工程师、任欣博通石化董事长、欣博通有限董事长。公司第三大股东为安惊川，持股3.51%。林汉、于胜涛妇分别为公司的第四、第五大股东，分别持股2.71%、2.30%。公司十大股东持股42.37%。公司重视员工激励，2017年以来，先后开展了四次员工持股计划。 图10：公司的股权结构图（截至2023年9月30日） 2工业软件是制造之魂，政策持续加持，行业有望加速发展 2.1工业软件行业是工业之魂，市场空间广阔 工业软件是联系传统工业生产与现代信息化的纽带。传统工业设计、生产高度依赖人力，效率低下。从设计层面来看，传统的尺规作图和实验测量是工业品研发设计环节的主要手段；从管理层面来看，以主观的计划方式进行供料、生产的相关规划。工业软件充分吸收现代软硬件信息技术，利用信息化手段将传统的设计及管理环节进行标准化处理，提高整体工业生产效率。 工业软件是智能制造的承载，已深度融入工业设计及制造流程。在制造业逐步转型升级的大背景下，工业软件的重要程度不断提升，已经成为体现产品差异化的关键因素之一。工业软件的应用贯穿制造业整个价值链，从研发、工艺、制造、采购、营销、物流供应链到服务；从车间层的生产控制到企业运营；从企业内部到外部，实现与客户、供应商和合作伙伴的互联和供应链协同，企业所有的经营活动都离不开工业软件的全面应用。以西门子、通用电气为代表的全球制造业巨头持续加大对工业软件的投入，并展开了依托于工业软件的工业互联网、数字化工厂等革新性项目。 工业软件是工业互联网基础设施上的重要内涵。工业互联网是互联网在工业场景下的延伸，目的是构建高效的工业系统传输网络以便于是实现工业系统在流程控制、数据收集等方面的传输需求。工业互联网是新一代信息技术与工业经济深度融合的全新经济生态、关键基础设施和新型应用模式，通过人、机、物的全面互联，实现全要素、全产业链、全价值链的全面连接，将推动形成全新的生产制造和服务体系。在工业互联网已搭建的包含工业云、边缘设备、传感器等的硬件网络设施基础上，传统的工业软件将随之迁移，并与新型工业互联网平台衔接融合，从而构建涵盖研发设计、生产执行、经营管理等功能的综合工业信息化系统应用。 图11：工业软件是工业互联网的重要承载 全球工业软件市场规模庞大，我国工业软件市场高速发展。全球工业软件市场规模庞大，我国工业软件市场高速发展。全球工业软件市场规模由2012年的2850亿美元增长至2020年的4358亿美元，年复合增长率为5.45%，整体规模庞大。 2021年我国工业软件市场规模为2414亿元，2012-2021年复合增长率达到14.24%，增速强劲。在中国制造逐步向高端制造迈进的道路上，我国工业软件市场有望持续保持高速增长的势头。 图12：全球工业软件市场规模（亿美元） 图13：中国工业软件市场规模（亿元） 2.2PLM是制造业数字化关键部分，行业空间广阔 PLM是企业数字化转型的关键部分。PLM是一种为企业产品全生命周期提供服务的软件解决方案，可以整合与产品相关的数据、流程、人力资源等信息，以支持产品全生命周期的创建、开发、制造和服务。PLM将CAD、CAE、CAM、PDM等系统衔接为一体，可以让企业高效地管理产品的全生命周期，从而提升产品研发、设计、制造和迭代的效率。PLM对企业产品研发设计的赋能主要体现在以下方面： 1）建立记录系统来支持多样化的数据需求，从而帮助企业人员高效地获取和产品有关的正确信息。2）通过支持不同地点的团队进行产品的协作开发，提升产品开发效率和产品质量，降低返工率和资源浪费。3）确保工程设计和制造之间的信息无缝流动，从而对产品质量效果进行快速检验。总体来说，应用一个完整的PLM系统，能够使企业用更短的时间、更低的成本，开发出更高质量的产品。 图14：PLM产品类别及主要功能 图15：PLM软件为企业产品的全生命周期提供服务 PLM全球市场规模维持稳定，国内市场持续增长。根据亿渡数据，从2017年至今，除2020年受国外疫情影响短暂下滑外，其余年份全球PLM市场均保持正增长，预计市场规模将从2017年的22.14亿美元增长至2023年的28.44亿美元，年复合增长率为4.3%，全球PLM市场规模较大且稳中有升。国内PLM市场规模增长迅速，2017年国内PLM市场规模为11.20亿元，至2022年市场规模已达到24.90亿元。根据亿渡数据预测，2023年国内PLM市场规模或达到29.43亿元，2017-2023E年年复合增长率可达17.5%。随着我国工业增加值的持续提升以及工业信息化的持续升级，未来我国PLM市场规模有望维持较高增速。 图16：2017-2023E全球PLM市场规模及增速 图17：2017-2023国内PLM市场规模及增速 从国内PLM整体市场竞争格局来看，欧美巨头领先优势明显。西门子、达索系统和PTC在较高的市场基数下，增速有所放缓，但份额仍居中国市场前三。其中西门子和达索系统市场份额分别为18.1%、12.6%，处于领先地位；PTC市场份额为6.4%，位居第三；其他软件厂商，如智石开、金蝶、思普软件等在各自领域均有不错表现。随着国产替代需求提升，行业国产化率有望进一步提升。 图18：2022年中国PLM软件市场份额 2.3政策东风频